恒立液压（601100）深度研究报告

恒立液压研报总结

挖机周期与主业表现

• 共识：挖机行业进入上行周期，2026H1全国挖掘机销量同比增长26.40%，恒立液压2025年挖机用液压产品销售额同比增长超20%，中大挖泵阀增长近40%，2026H1挖机油缸销量同比增长超30%。
• 分业务表现：2025年油缸收入同比增长10.36%，毛利率39.71%；泵阀马达收入同比增长20.72%，毛利率48.83%。
• 分歧：毛利率下滑主要归因于新产能爬坡与汇兑损失，无机构明确归因于挖机价格战。

非挖业务第二曲线

• 共识：非挖业务增速快于油缸，2025年铸件及配件、液压系统收入均同比增长30%；2026H1非挖液压泵阀销量同比增长超30%；2026H1非挖油缸在矿山机械、工业装备等多下游实现双位数增长。
• 海工水利突破：参与平陆运河项目，下线全球最大启闭油缸。
• 分歧：非挖高增长与整体盈利下滑并存，机构归因侧重不同，资料缺口：未披露非挖业务独立收入占比与毛利率。

线性驱动/丝杠新业务

• 时间演进：2025年报期投产，2026H1实现批量生产和供应，新增客户超千家，丝杠相关营收超1亿元。
• 机构观点：中信建投预计未来两个季度收入环比上行、净利率逐步转正；东吴称取得北美头部客户份额。
• 分歧：浙商对市场放量节奏存疑，估值溢价分歧大。

海外布局与墨西哥工厂

• 共识：墨西哥工厂常态化生产，助力欧美市场突破；印尼工厂和沙特服务网点加快建设。
• 爬坡拖累：墨西哥工厂产能利用率仅10-20%，相关毛利率为负；剔除汇兑后2026H1经营性净利润同比约+38%。
• 时间变化：从2025年投产初期拖累转向2026年中报期Q2相对减亏。
• 资料缺口：未披露墨西哥工厂收入贡献、汇兑损失具体金额。

盈利能力变化趋势

• 时间序列：2025年毛利率41.15%-41.58%，净利率24.98%-25.04%；2026H1毛利率39.27%，净利率21.06%，扣非-5.01%。
• 26Q2边际改善：毛利率环比+1.3pct。
• 归因：新建工厂成本、推广投入、汇率波动致汇兑损失增加；财务费用率由-5.17%转为+2.85%。
• 分歧：光大侧重墨西哥子公司投产成本，野村侧重汇兑损失。
• 资料缺口：未披露汇兑损失具体金额、丝杠业务毛利率。

机构预测与估值分歧

• 共识：各机构维持买入/强推评级。
• 盈利预测：国信、西部、华创预计2026-2028年归母净利分别为36.01/44.48/53.71亿元。
• 目标价：华泰146.16元，华创146.7元（55倍PE），野村131.12元（49倍PE）。
• 分歧：华创给予高估值溢价，野村态度谨慎；估值倍数随盈利承压收敛。

风险因素

• 野村系统性列示六项下行风险：下游需求不及预期、地缘政治风险、新兴业务进度不及预期、原材料价格波动、融资项目延期、汇率大幅波动。
• 汇率风险已实际兑现：2026H1净利润仅+0.50%，Q2净利润同比-3.37%。
• 资料限制：未披露汇兑损失具体金额、原材料价格敏感性量化分析。

观点分歧与对比

• 共识：挖机周期向上、泵阀增速快于油缸、丝杠业务批量供应、墨西哥工厂爬坡拖累短期盈利。
• 分歧：估值（华创55倍PE vs 野村49倍PE）、盈利下滑归因（光大 vs 野村）、丝杠放量节奏（东吴 vs 浙商）。
• 时间变化：毛利率降幅扩大，线性驱动客户增加，墨西哥工厂扭亏预期。

关键风险与不确定性

• 下游挖机需求周期回落。
• 汇率大幅波动致汇兑损失持续。
• 丝杠/线性驱动新业务放量节奏不及预期。
• 墨西哥工厂产能利用率与扭亏进度低于预期。
• 原材料价格大幅波动与地缘政治影响海外产能布局。