Ormat（ORA）：从基础做起

核心观点

Ormat Technologies Inc. (ORA) 受益于强劲的市场需求背景，其 2030 年展望显示持续的收入和 EBITDA 增长，高于 RBC 的预期。此外，EGS 项目的启动（预计到 2029-2030 年有 25 MW 并网，到 2032 年可能扩展到 280 MW）可能为 2030 年的展望带来上行空间。总体而言，我们认为从开发角度来看，前景已基本消除风险，并且可能因持续强劲的价格背景而获得上行空间。

关键数据和研究结论

• 电力部门：2030 年收入增长预期为 15-16 亿美元 (+57% vs 2025)，EBITDA 为 10-11 亿美元 (+80% vs 2025)。PPA 价格在 110-120 美元/MWh 范围内非常有吸引力，并激励持续开发。EBITDA 应快于收入增长（利润率提高），受益于新项目/PPA 的启动，具有更好的利润率结构，混合和延长 PPA 的好处，以及持续的自我帮助降低成本结构。
• EGS：最显著的中长期上行机会是增强型地热系统 (EGS)。ORA 将与 Schlumberger 和 Sage Geosystems 合作进行 EGS 探索。Dixie Valley 将是第一个商业规模的项目，ORA 目标到 2033-2035 年达到 1 GW 的产能。
• 储能：ORA 计划将其 BESS 业务规模扩大 4 倍，到 2030 年达到 1.5-1.6 GW。公司正在扩大地域范围，从 4 个州扩展到 9 个州。储能部门预计将实现 23% 的收入来自合同销售，而 2025 年为 56%。
• 产品部门：产品部门受益于加速的地热开发背景，预计 2030 年收入增长将得到适度提升。
• 估值：目标价 130 美元，基于 2029 年 EBITDA 倍数约为 12.3 倍，高于 IPP 同行，处于历史交易区间的上限。上行空间为 151 美元，基于 2030 年 EBITDA 增长到 11 亿美元，假设 2030 年 EBITDA 倍数为 11 倍。
• 风险：地质风险和延误、资金、竞争性定价。

关键问题

• 长期增长驱动力：ORA 受益于强劲的 PPA 价格，一方面激励开发新资源，另一方面能够重新谈判现有 PPA 合同。
• PPA 价格优势：ORA 的储能业务增长最快，预计到 2028 年底总 BESS 容量将增加 3.5 倍，达到 950-1,050 GW。公司正在从商品销售模式转向长期收费协议，以降低收益波动性。
• 电池储能定位：ORA 设计、制造和建造自己的有机朗肯循环 (ORC) 设备，并在二元地热发电厂设备市场中占据领先地位。
• 产品部门增长：ORA 与 Schlumberger 和 Sage Geosystems 建立了关键合作伙伴关系，将帮助其加速 EGS 探索工作。
• EGS 机会：EGS 具有扩大美国地热发电能力的潜力，ORA 凭借其现有的资产基础和二元发电厂产品组合，有望利用这一机会。
• 可持续发展：ORA 的商业模式从根本上建立在可持续性之上。公司开发并运营可再生能源设施，包括地热、太阳能光伏和储能系统，这些系统在不燃烧化石燃料的情况下产生无碳、可靠的电力。