银行稳定币专题（上）：从金融角度看稳定币：基础定义

市场有风险，投资需谨慎行业投资评级强于大市 |维持行业基本情况收盘点位52 周最高52 周最低行业相对指数表现（相对值）2024-072024-102024-12-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%资料来源：聚源，中邮证券研究所研究所分析师:张银新SAC 登记编号:S1340525040001Email:zhangyinxin@cnpsec.com近期研究报告《银行深度：历次存款整改和利率下调回顾与复盘》 - 2025.07.08 基础定义l投资要点l稳定币核心定义与属性：阶形态。l投资建议：资。 2025-022025-05银行沪深300 4476.384670.313132.762025-07 l风险提示：政策调整超预期，模型测算误差；稳定币交易在中国内地存在法律合规风险，在中国香港和其他国家/地区存在立法不完善风险；稳定币系统存在稳定性和安全性风险。 2 目录1稳定币的金融定义...........................................................................51.1监管机构对于稳定币的定义...............................................................51.2稳定币是货币还是代币...................................................................61.3稳定币与数字人民币和数字美元异同.......................................................71.4稳定币与国内支付宝和微信支付的区别.....................................................91.5稳定币跨境清算和 SWIFT 以及多边数字货币桥的区别........................................131.6稳定币是否为货币的高阶形态............................................................162投资建议..................................................................................193风险提示..................................................................................19 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 图表目录图表 1： 国际清算银行货币三项关键测试 .................................................... 5图表 2： 稳定币在本质上与古代银票高度“雷同” ............................................ 7图表 3： 稳定币和第三方支付（支付宝、微信支付）对比......................................11图表 4： 稳定币底层运行原理（以 USDT 币为例） ............................................ 12图表 5： 第三方支付（支付宝、微信支付）底层运行原理......................................12图表 6： 稳定币和支付宝/微信支付多维度对比 .............................................. 13图表 7： 稳定币跨境流程 ................................................................. 14图表 8： SWIFT 系统跨境流程..............................................................15图表 9： 多边数字货币桥（mBridge）系统跨境流程 .......................................... 16图表 10： 国际货币支付发展历程 .......................................................... 18 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 请务必阅读正文之后的免责条款部分1稳定币的金融定义1.1监管机构对于稳定币的定义国际清算银行对稳定币定义为一种特殊的加密货币，设计目的旨在维持恒定价值，通常与美元保持 1:1 挂钩，并由实物资产（如美国国债或黄金）作为支撑，但在单一性、弹性和完整性三个关键测试中仍未达到成为货币体系支柱的要求。图表1：国际清算银行货币三项关键测试稳定币问题货币单一性，从本质上讲，是要求货币在价值尺度上保持高度统一，不同银行发行的货币能够被市场参与者毫无顾虑地接受，核心原因在于这些货币能借助央行储备，以面值稳定币作为一种数字无记名工具，其发行依赖私人机构，缺乏央行背书的结算机制。稳定币无法履行传统银行货币“不问任何问题”的无条件兑换原则，一旦市场出现超预期波动，发行方可能限制用户赎回，这进一步加剧了其在货币单一性方面的缺陷。货币体系的弹性，即灵活提供资金以满足经济中大额支付的需求，从而及时履行义务而不会陷入僵局。在传统的双层银行体系中，央行可以根据市场情况，以政策利率为导向，凭借高质量抵押品，为金融机构弹性提供储备，保障日内结算流动性，让交易能够稳定币，其弹性严重不足。稳定币通常采用名义上等值资产背书的模式，每一次额外发行，都需要持有者预先全额支付款项，形成了一种极为严格的“预付现金”制度。在这种机制下，当市场出现流动性危机，急需资金拆入时，稳定币发行方无法像传统银行那样，通过灵活调整资产负债表，扩张货币供应来缓解危机。货币体系抵御非法活动的完整性。这一要求源于以下认知：若货币体系易受欺诈、金融犯罪和其他非法活动广泛滥用，则无法赢得社会信任，也无法经受时间考验。传统支付体系通过一系列严格的监管措施，如“了解你的客户”（KYC）规则、可疑交易报告制度等，构建起严密的防护网，保障货币体系稳定币运行于公链之上，具有匿名性，用户身份隐藏在地址背后，这一特性虽在一定程度上保护了隐私，但也为非法活动大开方便之门。由于缺乏传统金融体系中的 KYC 标准，稳定币的流通不受发行方有效监督，使得其极易被用于洗钱、恐怖主义融资等非法活动。相关数据显示，近年来，在一些涉及非法跨境资金转移的案件中，稳定币的使用比例呈上升趋势。 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分6美国政府《天才法案》（GENIUS Act）对稳定币的定义为"价值锚定于单一法币或一篮子资产的数字货币"，且要求储备资产必须满足 100%足额抵押，并禁止算法稳定币的发行。中国香港特区政府《稳定币条例》定义稳定币为一种以计算单位或经济价值形式储存的加密形式的数字资产，可作为交换媒介由社会公众进行交易。《条例》还明确将中央银行发行的数字货币、银行存款、证券合约、储值支付工具存款等排除出稳定币的范畴。稳定币完全锚定一种或多种法定流通货币（如港元、美元）。欧盟《加密资产市场监管法案》（MiCA）将加密资产定义为：“利用分布式账本技术（DLT）或相似技术进行转移或存储的一种数字化价值或权利表示形式”。加密资产主要包括加密货币、稳定币和资产代币化三类，MiCA 只对加密货币和稳定币进行监管。1.2稳定币是货币还是代币稳定币基于区块链技术发行，本质是锚定法定货币或实物资产的数字凭证。其通过智能合约实现与锚定物（如美元、黄金）的价值挂钩，属于法定货币的链上代币化表现形式，而非独立货币。技术上更接近“支付型代币”（Payment Token）。简单来看，稳定币或是一种非官方发行基于区块链技术发行的金融资产，官方通过立法确定了其与法定货币 1:1 的兑换关系。马克思对货币定义:马克思的货币定义深入到了货币的本质，他认为货币是从商品中分离出来，固定地充当一般等价物的特殊商品。货币首先是一种商品，具有价值和使用价值，但它又不同于普通商品，因为它能作为一般等价物，表现其他商品的价值，并能与一切商品进行交换。新自由主义认为，货币本质上是市场自发形成的“交易媒介”和“价值尺度”，其核心功能是降低交易成本、提高经济效率，而非政府调控经济的工具。价值尺度的稳定性要求货币作为衡量商品价值的尺度，必须保持自身价值的稳定（即物价稳定）。若货币价值波动剧烈（如恶性通胀），会扭曲市场价格信号，导致资源配置效率下降。因此，新自由主义强调“稳定货币供给”是货币体系的核心目标。凯恩斯主义认为，货币是经济体系中“流动性的核心载体”，其功能不仅限于交易媒介和价值尺度，更重要的是作为“贮藏手段”和“投机工具”，深刻影响着人们的消费、投资决策和整个经济的总需求。 请务必阅读正文之后的免责条款部分7从上述定义来看，稳定币首先不是一种商品，稳定币价值源于与某种法定货币、商品或其他资产挂钩。但社会经济活动中，稳定币可以在商品或劳务支付中以及偿还债务中被接受，但从渗透率来看仍未被普遍接受。因此稳定币（抵押型）作为法币的链上表现形式，其实质仍然为代替货币在特定情形进行价值交换的代币，而非货币。从历史经验来看，当前稳定币或更接近中国历史上出现的银号发行的银票，其在特定情形下进行价值交换，而非历史上实际货币白银和铜钱，稳定币或可简化理解为中国古代银票的链上表现形式，那么稳定币本质上是用来拓宽货币流通使用场景范围尤其是跨境流通使用的边界而非替代货币本身。图表2：稳定币在本质上与古代银票高度“雷同”古代银票稳定币主要为民间票号、钱庄企业（如 Tether）、去中心化协议（如DAI）、金融机构（如摩根大通的 JPMCoin）直接锚定金银等贵金属（凭票兑换等额金银）锚定法币（如 1USDT=1 美元）、加密资产（超额抵押）等受地域和发行方信誉限制理论上无地域限制，基于区块链可全球流通，且通过公私钥验证所有权，无需依赖人工核对，但也受到发行方信誉限制依赖手工防伪和人工记账，流通效率低基于区块链技术（如以太坊、TRON），通过智能合约自动执行规则，转账可在分钟级完成，且交易记录不可篡改主要风险是发行方倒闭或金银储备不足（如清末票号挤兑潮）、银票伪造（依赖人工识别）风险包括发行方储备造假（如 USDT 曾被质疑储备不足）、智能合约漏洞（被黑客攻击）、监管政策变动（如禁止流通）服务于传统商业贸易，是实物货币的“替代品”，推动跨区域商品经济发展服务于加密经济生态（如加密货币交易、DeFi 借贷），部分延伸至跨境支付、供应链金融，是“数字价值媒介”1.3稳定币与数字人民币和数字美元异同发行主体与法律地位 请务必阅读正文之后的免责条款部分8稳定币：由私人机构或企业发行（如 USDT 发行方 Tether、USDC 发行方Circle），本质是私人信用背书的加密资产，虽锚定法币或资产，但无国家法偿效力，也不受到存款保险保障，存在发行方违约或储备不足导致的脱钩风险。数字人民币：由中国人民银行直接发行，是法定货币人民币的数字形态，具备法偿性（即法律强制流通效力），与纸币、硬币等价，其信用基础为国家主权信用，不存在价值脱钩风险。数字美元：美联储直接发行的法定货币，具备无限法偿性，法律地位等同于纸币美元，由国家主权信用背书，价值稳定性无风险。底层技术稳定币：基于公有区块链（如以太坊、波场）构建，强调去中心化特性（但目前合规稳定币 USDC、USDT 等均为中心化运营），交易数据全网公开，但用户身份难以追踪。同时依赖智能合约自动执行，资产抵押和清算机制由代码控制。数字人民币：采用“央行-商业银行”双层运营体系，央行负责发行，商业银行负责兑换和流通。技术支持可控匿名（交易对央行透明、对商业银行部分匿名）和双离线支付（无网络环境仍