银行稳定币专题（下）：从金融角度看稳定币——市场影响篇

发布时间：2025-07-23 行业投资评级 银行稳定币专题（下）：从金融角度看稳定币——市场影响篇 强于大市 |维持 l投资要点 收盘点位4476.3852 周最高4670.3152 周最低3132.76 l稳定币对金融系统的深度影响： 对美联储资产负债表和货币政策：稳定币持有美债规模增长，可能迫使美联储减持国债，若跨境流动激增，或扰动央行货币互换科目。通过资金迁移放大银行间流动性波动，削弱美联储利率目标管理效率。通过提高货币流通速度推升物价，倒逼加息。 商业银行冲击：存款脱媒：若托管银行非原存款银行，核心存款流失迫使银行缩表，冲击银行清算结算业务收入。监管指标恶化：流动性风险，稳定币负债降低 LCR/NSFR 比率，迫使增持高流动性资产。利率风险，托管存款久期短，利率敏感性高，或扩大利率风险敞口。 金融基础设施变革：同时对于支付和清算结算系统等金融基础设施产生效率与稳定性的双重影响。 研究所 金融资产：短期或强化美元资产，对美股来看，美元走强有助于维持美国股市的稳定和吸引力；对美债来看，整体利好短债，但需关注稳定币申赎对国债市场影响。对人民币资产的影响，整体利多，但仍需关注抵押型稳定币带来的强美元冲击。对黄金的影响呈现复杂性，综合长期影响来看黄金的核心避险地位或较难被稳定币撼动。 分析师:张银新SAC 登记编号:S1340525040001Email:zhangyinxin@cnpsec.com 近期研究报告 《银行深度：历次存款整改和利率下调回顾与复盘》 - 2025.07.08 l投资建议： 中国内地参与稳定币交易属非法金融活动，但中国内地的金融 IT服务商、支付解决方案提供商及区块链公司或迎来增量发展机会；美国和中国香港地区上市银行的估值或受到压制，但积极探索虚拟资产交易等创新业务的标的（银行/投资银行等）或将实现业绩和估值的共振，建议关注虚拟资产业务资质拓展的银行/投资银行标的。 l风险提示： 政策调整超预期，模型测算误差；稳定币交易在中国内地存在法律合规风险，在中国香港和其他国家/地区存在立法不完善风险；稳定币系统存在稳定性和安全性风险。 目录 1稳定币对金融系统影响.......................................................................41.1对货币和金融监管的影响.................................................................41.2对商业银行的影响......................................................................121.3对金融基础设施的影响..................................................................151.4对金融资产的影响......................................................................192中美发展稳定币目的和必要性对比............................................................212.1美国为什么优先发展稳定币而不是数字货币................................................212.2中国需不需要发展稳定币................................................................223总结......................................................................................234投资建议..................................................................................245风险提示..................................................................................24 图表目录 图表 1： 美联储资产负债表框架 ............................................................ 5图表 2： 美联储利率传导机制 .............................................................. 6图表 3： 美国货币统计口径 ................................................................ 6图表 4： 美联储货币政策工具 .............................................................. 8图表 5： 美国影子银行体系 ................................................................ 9图表 6： 反洗钱金融行动特别工作组（FATF）对稳定币监管要求................................10图表 7： 全球主要区域稳定币交易规模占比情况（2025 年 5 月 31 日） .......................... 11图表 8： 银行存款与稳定币对比 ........................................................... 12图表 9： 情形一，居民存款存储行和托管行为同一银行........................................13图表 10： 情形二，居民存款存储行和托管行为不同银行.......................................13图表 11： 情形三，稳定币对应的托管资金购买国债形成新主体的存款...........................14图表 12： 美国银行业主要监管指标 ........................................................ 15图表 13： 稳定币与主流转账方式成本对比 .................................................. 16图表 14： 稳定币付款流程 ................................................................ 17图表 15： 传统证券清算流程 .............................................................. 18图表 16： 证券代币化流程 ................................................................ 19图表 17： Robinhood 股票代币化发展计划...................................................19 1稳定币对金融系统影响 1.1对货币和金融监管的影响 稳定币在货币系统里扮演什么角色 若稳定币 100%锚定货币，则在货币体系里是一种价值稳定的类证券数字凭证，是现金和存款代币化的产物，是真实世界资产（RWA）代币化。因此稳定币本身不会动摇影响货币调控体系，类似于证券工具只涉及到对于稳定币对应的托管资金在银行体系内部流动和集中。从当前现实应用来看，稳定币是“交易媒介”，为炒作加密资产（如比特币、Solana、memecoin、NFT、未来的 RWA 等）提供流动性支持，对货币体系的影响来源于去中心化、匿名的加密资产而非 100%锚定法币的稳定币本身。 对美联储资产负债表影响 若稳定币仅在美国国内进行交易运转，稳定币或不影响美联储资产负债总规模，但可能通过影响国债需求和银行存款分布，来间接影响美联储资产负债表结构。从美联储资产负债表来看，资产端主要持有的是美国国债、MBS 以及各类再贷款和流动性支持工具、央行间货币互换等。渣打银行预测，到 2028 年稳定币对应底层资产可能持有 1.6 万亿美元美债，相当于当前美联储国债持有量的 38%。则美联储可能被迫减持国债，同时通过增加再贷款和其他流动性支持工具的方式来实现货币总体均衡。负债端来看，考虑 2020 年 3 月 26 日开始美联储将净交易账户的法定准备金率设为 0，而活期存款和托管存款通常属于净交易账户范畴，因此居民活期存款购买稳定币形成的托管存款并不会对银行可用资金规模形成扰动；若稳定币拓展到跨境进行交易运转，稳定币带来的境外美元需求或对央行间货币互换科目形成扰动，造成美联储的被动扩表。根据 Matthew Malloy andDavidLowe 在美联储官网署名论文《全球稳定币：从美国视角看货币政策实施的考量》的结论来看，在各情形下，货币和储备需求的潜在变化也可能导致美联储资产负债表的规模与构成发生一些细微变化。这些金融部门资产负债表的变化，不会降低银行在金融部门当中的作用，也不会降低美联储实施货币政策的能力。 对货币政策影响 一是对于货币统计和货币乘数造成扰动，但货币乘数只是结果，监管或需要适应新的货币统计结果和经济运营的关系。稳定币的发展或对货币统计造成一定扰动过，美国 M2=流通中的现金（不包括银行库存现金）+活期存款（包括个人和企业的支票账户存款，可随时支取）+个人或企业在银行的储蓄账户存款（无固定期限，可随时支取）+面额不大于 10 万美元的定期存款+货币市场存款账户+零售货币市场基金，托管存款为大额流动性资产纳入 M3（美联储在 2006 年 3 月停止公布）口径，购买稳定币过程中居民存款迁移为托管存款，对于美联储货币统计 M2 或造成一定扰动；货币乘数无需过度关注，货币乘数是一个统计结果——它反映了银行体系的信贷扩张意愿、公众的流动性偏好、金融市场的创新程度等一系列市场因素的综合作用，而非央行主动调控货币供给的“工具”。 资料来源：美联储，中邮证券研究所 资料来源：美联储，中邮证券研究所 二是对于现有货币政策工具形成挑战：一方面稳定币若高度锚定美国短期国债，则可能放大国债市场波动情况，或影响美联储通过买卖短期国债调节基础货币的成本；另一方面，稳定币导致资金在银行不同科目间和不同类型银行间的迁移，可能导致银行间流动性波动进一步放大，削弱美联储利率目标管理效率，同时稳定币申赎行为可能放大美国短期国债的波动性，货币政策对于目标利率的调整力度或被削弱。国际清算银行《稳定币与安全资产价格》（Stable coins andsafe asset prices）中指出稳定币资金流动对短期国债收益率有显著影响。35亿美元的稳定币净流入会导致 3 个月期国债收益率在 10 天内下降约 2-2.5 个基点，而同等规模的流出会导致收益率上升约 6-8 个基点，资金流出对收益率的波动幅度比流入的幅度更大。两年期国债收益率常被视为联邦基金利率的先导指标，其波动直接反映市场对货币政策调整的预期，稳定币申赎扰动或影响市场和美联储对于货币政策预期的判断。 三是对美联储货币政策框架判断形成一定干扰：根据《联邦储备法》，美联储的货币政策目标是促进充分就业、价格稳定及适度的长期利率。由于价格稳定和利率之间的关系密切，美联储宣称其是双目标制的（“Dual Mandate”Goals），即以充分就业（maximum employment）和价格稳定（price stability）为目标。在实际操作中，泰勒规则（含改进型）是帮助美联