2026亚太会议（H／A）第二天：关键会议要点

APR (278470 KS / XLTDF) | BUY | Ahyung Cho, Zoe Chun

核心观点： APR 在美国线下业务增长加速，SKU 上限提升，欧洲扩张顺利，利润率优于美国。公司维持 KRW 3 万亿以上收入和中期 20% OP 利润率的年度目标。韩元升值对海外业务不利。

关键数据： 美国线下渠道平均约 15 个 SKU，跨国竞争对手为 50-60 个。欧洲 B2B 渠道占比更大，利润率更高。

研究结论： 持续的全年营销推动快速产品周期，空运依赖反映强劲需求，优于竞争对手的内部营销效率。与竞争对手相比，公司战略性地扩张到皮肤科和新的类别，前 10 个 SKU 的收入集中度下降。

Larsen & Toubro Ltd (LT IN / XYUYF) | BUY

核心观点： L&T 将继续竞标所有项目，凭借其在管道和碳氢化合物领域的执行专业知识。中东业务集中在电力输配、陆上和海上碳氢化合物、太阳能和少量铁路项目。近海碳氢化合物业务在也门和印度 Hazira/Kattupalli 的制造没有出现问题。中东地区的安装工作将于 2027 年 1 月开始，如果冲突在 2026 年 12 月之前没有结束，将成为瓶颈。

关键数据： 中东收入增长从 30% 下降到 10%。L&T 正在投资 500 亿卢比在卡图帕利制造厂，以执行位于荷兰的 4+4GW 海上风电订单。

研究结论： 中东订单流入风险低于头条新闻。没有项目取消，现金流 uninterrupted，积压保持完好。12 月 2026 日是关键的可监测点。近海安装工作于 2027 年 1 月开始，如果冲突持续超过 12 月，将把利润和物流问题变成执行问题。中东收入增长将重置为 10%，恢复的形状取决于组合。

Weichai Power Co., Ltd (2338 HK / WEICF) (000338 CH / XWPEF) | BUY

核心观点： Weichai 预计其 2.5 MW AIDC 气轮机从 2026 年下半年开始交付，并在 2027 年加速。海外 AIDC 气轮机产品的定价将取决于客户类型和项目 IRR。Weichai 认为，气轮机、气轮机发电机和 SOFC 解决方案作为 AIDC 的主要电源各有优缺点，但认为气轮机发电机在行业中具有独特的竞争优势。

关键数据： 中国 LNG HDT 销售在 2026 年 7 月和 8 月疲软，因为 LNG-柴油价格差距收窄。管理层现在预计 2026 年第三季度的交付量将同比下降。

研究结论： HDT 发动机销售在 2026 年第三季度面临压力，但预计 2026 年下半年之后将复苏。管理层预计中国 LNG 价格将呈下降趋势，将支持 LNG HDT 销售和公司 HDT 发动机业务的复苏。

Sea Ltd (SE US / SE) | BUY

核心观点： Shopee 在所有三个市场中的电子商务势头保持强劲。东南亚地区，来自 TikTok Shop 的竞争保持稳定，公司更加关注盈利能力。台湾地区，Shopee 正在投资 1P，Coupang 的收益增长并没有损害 Shopee。巴西地区，Shopee 继续获得市场份额，同时保持 EBITDA 盈亏平衡。

关键数据： Shopee 的电子商务 EBITDA 利润率改善将更多地由广告费率提高驱动，而不是佣金提高。卖家在广告上的渗透率仍然较低，需要时间才能提升。

研究结论： 东南亚电子商务的整体竞争保持稳定，高峰竞争主要在后面。预计 Shopee 的电子商务利润率将逐步改善。与同行不同，Sea 没有在人工智能方面进行大量投资。虽然预计逐步投资将增加，但可能会出现波动。

VNET Group (VNET US / VNET) | BUY

核心观点： VNET 的客户需求强劲，预计 2027 财年新订单超过 1GW。海外收入贡献预计将在 2028 财年实现。VNET 正在重新定位零售 IDC，用于推理和边缘计算工作负载。

关键数据： VNET 已获得 478MW 的海外资源容量，主要在东南亚。目前，VNET 正在与客户讨论一项目标为 2027 年底交付的初始 100MW 项目，这意味着从 2028 财年起，VNET 将开始为国际客户提供收入和 EBITDA 贡献。

研究结论： 管理层对批发需求的可见性表示的 >1GW 潜在新订单在 2027 财年，强化了我们对领先云客户推动的批发需求增长的积极看法。我们维持对 VNET 的买入评级，鉴于 1) 快速批发业务扩张，2) 与 CATL 更多的业务协同。