伯恩斯坦 中国电动汽车及亚洲新兴机器人路演要点 走出低谷

核心结论

伯恩斯坦举办的中国首届人形机器人与汽车供应链路演及第四届中国电动汽车与电池价值链路演显示，行业参与者对2027年中国国内汽车需求普遍持谨慎态度，预计同比持平或负增长，主要受制于消费疲软、政策支持有限及出口增值税（VAT）退税下调风险。出口虽仍是核心增长引擎，但预计增速将从今年的异常高位回落。行业整合与反内卷政策推动下，供应链付款条件与商业行为有所改善。整车厂（OEM）垂直整合加速，尤其在电池与半导体领域，以驱动降本与供应链韧性。人形机器人商业化临近，但大规模普及仍需三至五年。

一、宏观需求与政策逆风

1. 国内需求疲软：2026年前8个月中国批发汽车销量同比下降5.3%，其中国内需求下降19.7%，出口激增71.8%。8月单月国内需求进一步走弱，季节性调整年化销量（SAAR）估测为1940万辆，低于6月和7月的2070万至2080万辆。行业参与者预计2027年国内需求同比持平或负增长。
2. 出口韧性但存隐忧：前8个月出口达715万辆，同比增长66.7%，新能源汽车（NEV）出口增长超120%，占总量近半。但中国汽车工业协会（CAAM）副秘书长指出，出口数据衡量的是发运量而非最终零售量，2026年上半年出口与海外实际零售之间存在约150万辆的缺口。巴西因关税预期提前抢运，欧洲面临贸易政策不确定性。
3. 出口增值税退税风险：投资者主要关注现行13%出口增值税退税可能下调。行业参与者认为更可能分阶段削减（如从13%降至9%），而非立即完全取消。比亚迪（BYD）和吉利（Geely）表示，4个百分点的降幅可通过成本优化与供应链效率提升基本抵消，但若降至0%则可能需要向终端客户部分转嫁成本。
4. 产能过剩与政府整合：中国政府日益重视解决产能过剩问题，最新公布的广汽（GAC）与一汽（FAW）潜在重组（可能涉及丰田合资企业）是早期信号。行业专家认为，OEM新增产能需通过收购或整合现有设施实现，而非新建绿地项目，产能利用率不足者将面临进一步重组或关闭。“十五五”规划重申了整合与产能合理化目标。

二、OEM垂直整合与供应链演变

1. 电池与半导体自研：在需求疲软、竞争加剧、盈利承压背景下，OEM将垂直整合视为战略重点。理想（Li Auto）已将电芯采购扩展至欣旺达（Sunwoda）和中航锂电（CALB），并开发自有电池包集成技术。小米（Xiaomi）开发了“龙甲”电池平台，降低对宁德时代（CATL）的依赖。主要OEM正加速自研高级驾驶辅助系统（ADAS）芯片，继蔚来（NIO）、小鹏（XPeng）、理想之后，小米确认了芯片野心，比亚迪也被广泛认为在采取类似策略。OEM强调降本与供应链安全是核心收益，小鹏指出已实现的成本节约已超过相关研发支出，尽管投资者仍担忧其与英伟达（Nvidia）等行业领导者的技术竞争力。
2. 反内卷成效：自去年政府推出反内卷举措以来，供应商普遍反映OEM付款条件与商业行为改善，OEM在年度降价谈判中更为自律，行业行为与供应链可持续性逐步好转。

三、人形机器人：商业化临近，但大规模普及仍需时日

1. 商业化时间表：OEM与汽车供应商仍积极参与人形机器人开发，但多数认为有意义的商业化仍需三至五年。小鹏在OEM中商业化时间表最为激进，目标2027年初量产，初期部署于国内外经销商展厅。比亚迪等其他OEM正评估制造场景应用，劳动力替代与生产率提升潜力显著。
2. 美国供应链放量：美国关键客户的人形机器人生产正在爬坡，大规模生产可能于10月启动，年底周产能达约2000台。这标志着关键客户与供应链需求的重要拐点，但各供应商能持续获取多少份额仍不确定。
3. 案例展示：在亿纬锂能（EVE Energy）参观时，人形机器人“带领”了展厅参观，突显了该技术战略重点。

四、电池技术路线与储能（ESS）前景

1. 固态电池：因未解决的技术挑战，固态电池距大规模商业化仍需数年，早期部署预计在利基市场（如人形机器人、电动垂直起降飞行器（eVTOL）），乘用车广泛采用更为遥远。
2. 钠离子电池：采用时机主要视锂价而定。比亚迪确认已具备钠离子电池产能，并正将其部署于储能应用。
3. 储能前景：行业参与者对储能前景远比投资者乐观，预计明年需求增长20%至50%。长期来看，预计2030年前中国储能市场复合年增长率（CAGR）约20%，海外储能市场约30%。

五、自动驾驶竞争升级与数据壁垒

1. L2++竞争白热化，L3成新差异化来源：但商品化若快于预期，持续差异化空间或有限。除L3外，小鹏、Momenta等ADAS领导者正拓展至L4 Robotaxi与Robovan领域，侵入小马智行（Pony AI）、文远知行（WeRide）等专用L4玩家领地，竞争边界日益模糊，行业竞争强度将进一步上升。
2. 数据是关键赋能因素：行业参与者普遍认为数据是自动驾驶进步的关键，但对真实数据与合成数据相对重要性的看法存在分歧。对于Robotaxi，监管审批与牌照可能仍是大规模部署的主要瓶颈。

六、重点公司路演要点

1. 比亚迪（BYD）：技术驱动份额提升，国内市占率升至约25%至26%，且未依赖大幅降价，主要靠闪充及新一代电池平台等技术升级。海外扩张是核心增长引擎，2026年海外销售目标超180万辆、2027年250万辆，2030年前（不含北美）长期目标500万辆。闪充生态系统被视为最重要竞争差异化，涵盖电池、车辆架构、充电基础设施、储能与电力电子。第二代刀片电池产能仍是近期生产瓶颈，月产量预计月增约2万套。能源存储（ESS）前景积极，2025年系统出货60吉瓦时（GWh）。
2. 小米（1810.HK）：SkyNomad上市标志进入增程式电动（EREV）SUV领域，客户群较SU7/YU7更年长（35至40岁），注重空间与家庭需求。电动汽车毛利率目标20%，电池采购多元化至欣旺达、中航锂电，并深入参与电池开发与集成。欧洲是全球化首站，德国预计2027年下半年首发，右舵市场2028年跟进。人工智能（AI）生态强调核心技术的所有权，自研3纳米智能手机芯片是重要里程碑，未来将整合至汽车应用。
3. 吉利（175.HK）：中国新能源汽车渗透率已近三分之二，未来增长将放缓，坚持多能源战略（燃油、混动、插混、纯电）。出口是主要增长引擎，海外单车利润约1.2万至1.5万元人民币，正从“直营+经销商”模式转向轻资产合作伙伴模式，利用福特、沃尔沃、雷诺、宝腾现有产能，海外产能预计超80万辆。退税削减与欧洲本地化要求可控。
4. 小鹏（9868.HK/XPEV）：自动驾驶与AI优势来自自研图灵芯片、基础模型及超百万联网车辆采集的真实数据。海外交付预计今年至少翻倍至约4.8万辆。Robotaxi车队已在广州内部运营，预计第四季度向公众开放，2027年初移除安全员。人形机器人目标年底量产，初期月产能约1000台，先部署于门店。自研图灵芯片累计降本已超其研发支出。
5. 蔚来（NIO/9866.HK）：换电仍是竞争核心，超100万辆车队中近50%用电量来自换电，超4000座换电站构成网络效应。换电站单站资本支出（CAPEX）约200万元人民币，日换电50至60次可达盈亏平衡，目前日均约30次。公司正与多家OEM洽谈换电平台授权。服务生态贡献显著，单车年服务收入超1000至2000元人民币，毛利率40%至50%。
6. 理想（LI/2015.HK）：行业正从电气化转向智能化，AI、自动驾驶与半导体成主要差异化来源。垂直整合深化，自研Mach 100芯片、视觉语言动作（VLA）模型、线控底盘架构与第三代增程器。国内需求疲软但新能源渗透率持续上升，海外市场最佳情景下或贡献30%销量。
7. 零跑（Leapmotor）：成本领先优势源于电子基因、创始人主导的工程文化与强大供应链，年销量约100万辆、垂直整合度约70%。整车毛利率约10%至11%，整体毛利率12%至13%，长期目标12%至14%。Stellantis合资企业是海外战略核心，西班牙将成主要生产基地。
8. Momenta（6880.HK）：中国城市导航辅助驾驶（NOA）软件市场份额约60%，累计获26家OEM的219个定点，105个已量产（SOP），剩余114个待商业化。量产ADAS业务已盈亏平衡，预计明年整体盈亏平衡。L3是下一催化剂，奥迪E7X预计2027年下半年首发其L3方案。正从国内供应商向全球ADAS供应商转型。
9. 小马智行（PONY）：Robotaxi已超越试点阶段，年中车队约2000辆，年底目标3500辆，运营城市年底扩至20余个。第七代平台已在广州、深圳实现单车经济盈亏平衡，物料清单（BOM）成本从约30万元降至27万元，目标短期内低于24万元。中东是海外最成熟市场，欧洲通过克罗地亚切入。坚持“AI司机提供商”模式，避免重资产。强调L4与L2+差距远大于普遍认知，强化学习、世界模型与合成数据生成是关键壁垒。