欧洲半导体：英飞凌与意法半导体——不止于周期性复苏

欧洲半导体：英飞凌与STMicroelectronics——不止于周期性复苏的故事

核心观点： 尽管市场情绪和估值仍锚定在上一周期，但英飞凌和意法半导体受益于AI数据中心电力、汽车内容扩张和工业电气化的更持久的盈利驱动因素，且库存调整已基本完成。两家公司的利润率复苏得益于利用率、定价和产品组合，这支持了其2028财年盈利超过市场预期的预测。

关键数据：

• AI渗透率可能从目前的约3-5%上升到2028年的18-20%。
• 每辆纯电动汽车的半导体含量为每辆内燃机汽车的3-4倍。
• AI数据中心能耗的快速增长正催生一个以电力输送和能效为核心的新投资周期。
• 英飞凌预计2026财年AI相关收入将超过16亿欧元，并暗示此前对2027财年超过25亿欧元的预期可能将被大幅上调。
• 意法半导体预计2026年人工智能数据中心收入将超过10亿美元，2027年将“远超”20亿美元。

研究结论：

• 英飞凌： 更偏好英飞凌，因为它在AI电力领域的定位更优越，且执行层面的利润率风险更低。预计英飞凌2028财年利润将比市场预期高6-7%。
• 意法半导体： 预计意法半导体2028财年利润将比市场预期高4-6%。
• 估值： 两家公司目前市值为2027年EV/EBITDA的约8倍，较全球同类模拟芯片公司低20-30%，其市盈率（英飞凌18倍，意法半导体17倍）则基本符合市场预期。
• 风险： 中国竞争、汽车和工业需求复苏放缓、人工智能基础设施需求发展速度慢于预期、制造利用率和产能吸收低于预期、估值和定位风险已增加。

英飞凌优势：

• “电网到核心”的产品组合，使其能够参与AI数据中心电源架构的多个层级。
• 在工业电气化趋势中拥有更大的杠杆作用。
• 更清晰的利润恢复路径。

意法半导体优势：

• 在电源和连接性方面的AI定位。
• 边缘人工智能和航天创造新的长期增长动力。

利润恢复路径：

• 英飞凌： 提高工厂利用率、降低费用、更有利的定价环境以及日益增长的高利润率AI数据中心电源应用。
• 意法半导体： 优化制造足迹、稳定定价和产品组合。

市场情绪： 市场仍在为上一周期定价，而非下一轮更持久的周期。投资者情绪和估值仍然锚定在之前的周期，该周期由供应短缺驱动。

未来展望： 下一阶段的增长将得到更多结构性驱动因素的支撑，包括AI数据中心电源基础设施、终端市场需求改善以及渠道库存正常化后的半导体内容扩张。