快手(1024，买入）：可灵AI 独立融资落地，AI 投入深化利润阶段性承压

研究观点与核心数据

• 快手(1024，买入): 可灵AI独立融资落地，AI投入深化致利润阶段性承压。

  • 2026Q2业绩: 收入355亿元（YoY+1.4%），线上营销与电商、可灵AI等核心商业收入同比增长；毛利率51.6%（YoY-4.1pct）；经营利润38亿元（YoY-29%），经调整净利润39亿元（YoY-30%）；研发开支46亿元（YoY+35%）；平均DAU 4.12亿、MAU 7.97亿（YoY+12%）。
  • 线上营销: 收入206亿元（YoY+4.4%），AI全周期渗透为核心驱动，AIGC短视频营销素材投放消耗同比增长超70%，短剧供给量增长超5倍、投放消耗同比翻倍；净成交ROI产品客户渗透率升至55%；直播收入87亿元（YoY-14%）。
  • 可灵AI: 季度收入超8.5亿元，环比增逾30%；推出原生4K视频直出功能及3.0 Turbo模型；7月获不超30亿美元融资，快手持股约68%。
  • 电商业务: 活跃付费买家数稳定，新入驻商家环比增长近10%，新商次月跃迁数量同比增长近30%；受合规影响，白牌商家税务成本上升，收入承压。
  • 目标价与评级: 目标价40港元，维持买入评级；预计未来三年净利润61亿、67亿及88亿，给予2026年12倍PE。

• 硬蛋科技（400，未评级）: 从芯片分销商转型全球化AI算力托管工厂。

  • 业务模式: Token工厂算力服务采用自有算力节点叠加海外第三方算力中心的双轨部署模式，主要布局东南亚，国内侧重国产GPU资源；轻资产合作模式，公司输出标准与技术方案，采购算力使用权对外销售。
  • 订单情况: 已将超10亿美元意向订单转化为正式合同，印尼首个海外算力项目将于2026年第四季度启动交付，国内项目计划年内落地；收入按月确认，分60个月分期实现，设置最低保底采购量。
  • 核心优势: 长期积累的供应链资源、海量下游客户资源、软硬件一体化能力；优先与头部客户签署五年长期合约。
  • 资金来源: 自有资金、下游大客户预付款以及银行贷款。
  • 风险权责: 下游客户履约风险，硬件质量、机房交付、硬件运维等问题由上游第三方资产方承担。

• 艾迪康控股（9860，未评级）: 五年营收目标60亿元。

  • 行业判断: ICL行业迎来底部拐点，医保支付改革持续落地，医院检验科由利润中心转变为成本中心，外包意愿增强；检验项目降价压力收窄，检验量持续释放；国内外包率仅约7-8%，空间潜力大。
  • 五年战略规划: 营收目标60亿元以上，净利率提升至8%以上；普检业务为现金流基石，共建业务依托县域医共体政策红利，特检业务为高毛利核心引擎，CRO业务为第二增长曲线。
  • 技术布局: 自营实验室30余家，自主研发LIS、病理信息系统等，AI病理辅助阅片效率提升6-7倍。
  • 财务状况: 账面现金接近10亿元，净现金规模4-5亿元；无再融资计划，仅特大并购交易时考虑外部融资。
  • 收购变更: 原计划收购冠科生物因数据出境监管政策影响存在不确定性，管理层调低市场预期，交易存在终止可能性。

风险提示

• 宏观消费疲弱致广告与电商收入承压、AI投入致利润率下滑等。