AI商业化加速兑现，生活与生产力场景共促业绩增长

主要观点： 美图公司2026年中期业绩显示，上半年总收入22.1亿元（同比增长22.1%），经调整归母净利润6.5亿元（同比增长39.5%），毛利率71.5%（同比下降3.8个百分点）。影像与设计产品收入17.7亿元（同比增长30.9%），广告收入4.1亿元（同比下降4.4%），其他收入0.3亿元（同比增长3.9%）。整体月活跃用户（MAU）达2.82亿，付费订阅用户超1,844万（同比增长19.7%）。

影像与设计产品同比增长明显，生产力与生活场景双轮驱动：

• 26Q2影像与设计产品收入17.7亿元（同比增长30.9%），占总收入79.9%。生活场景应用收入14.5亿元（同比增长32.3%），付费订阅用户1,609万（同比增长18.8%）；生产力场景应用收入3.2亿元（同比增长40.1%），生产力MAU达3,300万（同比增长43.5%），创历史新高，付费订阅用户235万（同比增长29.8%）。
• 广告收入4.15亿元（同比下降4.4%），其他收入0.29亿元（同比增长3.9%）。

Agent与算力点重塑商业模式，高ARPPU新品打开定价天花板：

• 多Agent工作流在生产力应用中落地，商业模式向“工作流+用量付费”演进。上半年用户AI算力点消费总额环比增长超46%（累计增幅约113%），突破固定订阅档位消费天花板。
• 生产力应用ARPPU较生活场景高出约50%，差距持续扩大。美图设计室高价值用户年化付费达综合ARPPU的10倍；音乐视频新品MVLAND推出三月内ARR翻倍，月均每付费用户消费约220元（年化约为综合ARPPU的13倍）；AI原生修图Agent应用Picchi发布两个月ARR超50万美元，全年有望突破100万美元。

因地制宜深化全球化布局，构建“创作-发行-沉淀”生态链：

• 中国内地以外市场付费订阅用户增速约为中国内地的两倍，国际市场收入占比提升至48%（同比增长41.7%）。
• 欧美市场主打提示词/数字人驱动的AI营销视频（Vmake ARR超百万美元）；拉美等新兴市场深耕实拍口播工具；Wink聚焦全球通用的画质修复能力开展本地化适配。
• 围绕内容打通从AI创作、社媒发行到IP与版权资产沉淀的生态闭环。

毛利率阶段性承压受结构影响，费用优化与股东回报彰显经营韧性：

• 26H1毛利率71.5%（同比下降3.8个百分点），主因：传统品牌广告收入下滑（4.15亿元，同比下降4.4%）；早期AI原生应用推理算力与第三方API成本较高。
• 中长期毛利率企稳路径明确：自研模型生成比例超96%，自研垂直模型替代深化、底层API成本持续下行及高ARPPU业务放量将推动毛利率稳定。
• 费用端，销售/行政/研发费用率分别同比下降1.3/1.9/3.5个百分点，经营杠杆显现。
• 公司宣派中期股息每股0.067港元（派息率约40%），累计回购约2.3亿港元。

投资建议： 预计26-28年公司总收入为47.5/55.2/66.4亿元（同比增速23%/16%/20%）；经调整净利润为13.5/15.9/20.3亿元（同比增速40%/18%/28%），维持“买入”评级。

风险提示： AI应用行业竞争加剧；新产品商业化不及预期；毛利率承压及算力成本上升；国际业务及内容发行渠道拓展不及预期；广告业务需求恢复不及预期。