打造空间智能模型-数据平台-应用飞轮

一、群核科技：云原生空间设计龙头，向空间智能拓展

群核科技成立于2011年，是国内领先的云原生空间设计软件提供商，以酷家乐和海外版Coohom为核心产品，面向个人设计师及家居、定制家具、办公、零售等企业客户提供三维设计、实时渲染、BIM建模及设计生产一体化工具，并通过免费获客与分层订阅实现商业化。截至2025年末，公司拥有约46.36万名付费客户，素材库拥有超过4.8亿个3D模型及空间设计元素。公司采用“基础设施、技术引擎、软件产品及服务”三层架构，业务可概括为空间智能应用、软硬一体解决方案及Aholo平台、SpatialVerse三类。

1.1 公司介绍与核心产品矩阵

1）空间智能应用方面：

• 酷家乐：云原生空间设计软件，打通方案设计、可视化展示到施工及生产交付全流程。
• Coohom：酷家乐的海外版本，主要面向韩国、东南亚、印度、美国及日本等市场。
• LuxReal：基于3D技术所打造的AI视频创作Agent。

2）软硬一体解决方案及Aholo平台：

Aholo是公司软硬一体空间智能解决方案的软件与模型底座，整合空间大模型、三维数据及工具链，提供空间重建、空间生成、空间编辑和空间理解等基础能力。

3）SpatialVerse空间智能训练平台：

SpatialVerse面向空间智能训练与仿真模拟所打造的物理数据引擎，能够持续把真实世界转化为机器人可以直接训练的SimReady空间数据。

从技术架构看，公司上述三大业务共享由空间大模型、结构化三维数据及3D引擎构成的底层空间智能能力。

1.2 公司发展历程

公司的发展历程可以分为四个阶段：

• 初创期（2011至2015年）：完成核心技术与商业模式验证。
• 业务拓展期（2016至2018年）：由前端设计向产业链及海外市场延伸。
• 技术深化期（2020至2024年）：补齐产品能力并向空间智能转型。
• 能力飞跃期（2025年至今）：形成空间智能模型、平台与应用体系。

1.3 公司股权架构与管理层

公司核心管理层由三位联合创始人及首席财务官组成，形成较为明确的专业分工。公司股权结构呈现“创始团队主导经营、知名机构分散持股”的特征。

1.4 公司财务情况

订阅业务基本盘稳定，新业务及海外市场提供潜在增量。毛利率持续提升，订阅业务规模效应与专业服务交付效率共同驱动盈利能力增强。费用管控成效显现，经营杠杆逐步释放。经调整净利润实现扭亏，盈利拐点初步显现。

二、行业概览：从空间设计软件至空间智能

2.1 空间设计软件行业：市场进入成熟阶段，竞争格局稳定

空间设计软件正由传统CAD制图工具向云端、智能化设计平台演进。中国空间设计软件市场保持较快增长，市场规模由2020年的19亿元增至2024年的33亿元，预计2029年将进一步增至66亿元。中国空间设计软件行业格局相对集中，CR5占比达67.9%。

2.2 空间智能行业：世界模型推动AI走向物理世界

空间智能是智能体在三维空间中进行感知、理解、推理、决策和交互的能力。构建具备空间智能的AI，需要世界模型提供超越语言表征的空间、时间与行动建模能力。当前通用世界模型仍处于发展早期，技术路线尚未收敛，主要形成视频生成、三维重建增强和潜空间预测三条技术路线。

2.3 应用场景：自动驾驶与具身智能等

全球空间智能解决方案市场规模呈现高速增长的态势，预计到2029年，市场规模将进一步扩大至8,256.2亿元。从应用场景看，自动驾驶和具身智能为两大核心应用场景。

三、成长驱动：主业出海夯实基本盘，空间智能打开长期空间

3.1 传统业务：Coohom加快海外拓展，主业增长由国内渗透转向国际化

海外业务已进入本地化拓展的投入期。公司预计将IPO募资净额的约30%（约3亿港元），用于建设海外销售以及海外品牌推广和营销活动。公司计划将重点深化韩国、东南亚、日本、美国及印度市场渗透，进而推动更广泛的全球扩张。

3.2 空间智能：模型-平台-应用飞轮，打造第二增长曲线

3.2.1 SpatialLM、SpatialGen和Lux3D：构筑底层模型能力基础

群核的空间智能大模型矩阵由SpatialLM、SpatialGen和Lux3D构成，分别覆盖空间理解、场景生成和三维资产生成。

3.2.2 Aholo平台：对外输出模型能力，打造数据入口

Aholo是群核面向创作者、企业和开发者推出的空间智能开放平台，整合空间重建、空间生成、实时编辑和空间理解等能力。

3.2.3 LuxReal、SpatialVerse：商业化应用载体

SpatialVerse是公司空间智能业务当前主要的商业化载体，能够提供高保真且物理正确的合成虚拟数据集，用于复杂模型训练、仿真测试和性能验证。LuxReal将可编辑三维空间引入AI视频生产流程，主要服务影视、媒体及AI短剧等专业创作者。

四、财务预测及估值

收入方面，增长动能将由空间设计订阅业务的稳健扩张与空间智能业务的持续放量共同构成。毛利率方面，核心影响因素包括云计算及渲染资源成本和收入结构变化。净利润方面，预计销售、行政及研发费用将继续保持较高投入，但占营收规模的比例会随着收入的提升有所稀释。

我们采用SOTP法对公司进行估值，对应目标价15.1港元。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 家居及建筑行业需求恢复不及预期风险。
• 市场竞争及AI技术替代风险。
• 海外业务拓展不及预期风险。
• 空间智能技术路线变化风险。
• 测算与实际情况存在误差的风险。