映恩生物深度汇报纪要

核心要点总结

1. 稀缺全球临床开发能力：作为中国 Biotech，映恩生物具备自主主导全球临床试验的能力，拥有美国临床运营及转化医学团队，可将全球开发能力复制至多个疾病领域和多阶段临床。
2. 四大 ADC 平台驱动管线价值释放：拥有 DITAC、DIBAC、DIMAC 和 DUPAC 四大 ADC 平台，覆盖从传统毒素 ADC 到双抗 ADC、免疫调节 ADC 及新型连接子平台的全面布局，支撑丰富管线储备。
3. 核心资产进入兑现和上市阶段：DB1311（B7H3 ADC）的 CRPC 全球三期已启动，DB1303（HER2 ADC）中国 NDA 已获受理，海外两个适应症（子宫内膜癌和乳腺癌）有望今年下半年申报、明年上市。
4. ADC+IO 2.0 领先布局：与 BioNTech 围绕 BNT327（普米）开展多项联用临床，覆盖 DB1303、DB1311、DB1305 产品，WCLC 将披露进一步联用数据，若验证成功将上修核心 ADC 的适应症空间和商业天花板。
5. 盈利预测与估值：预计 2026-2028 年收入为 20.52/23.95/25.99 亿元，DCF 目标市值 318.61 亿人民币，对应股价 418.64 港币，相比当前市值有翻倍空间。
6. 全球合作能力形成正循环：已与 BioNTech、GSK、百济神州、罗氏等达成多项合作，总合同价值超 60 亿美金，通过 "license-out 验证平台+反哺全球临床建设" 形成正向飞轮效应。

公司概况

映恩生物成立于 2019 年，2025 年 4 月港股上市，聚焦抗体偶联药物（ADC）领域，已启动超 10 项全球多区域临床（覆盖约 20 个国家），累计入组患者超 500 名，其中近半数来自海外；现有 13 条 ADC 管线，10 条进入临床阶段，围绕 B7H3、HER2、HER3 等高价值靶点布局。公司已与 BioNTech、GSK、百济神州、罗氏等达成多项合作，总合同价值超 60 亿美元；8 月底与罗氏达成 DUPAC 平台合作，形成“license-out 验证平台+反哺研发”的正向飞轮效应。

稀缺全球临床开发能力

映恩生物是少数具备自主主导全球临床的中国 Biotech，拥有美国临床运营、转化医学团队，苏州研发团队与北京注册中心。在成立时间较短、规模有限的情况下，实现了多个 ADC 资产跨 1-3 期、跨区域同步推进，全球临床与多资产复制速度具备显著稀缺性。自主开发的三期临床包括针对 HER2 低表达乳腺癌的 NEST-02 与针对 mCRPC 的 NET-BRAKE-01。

四大 ADC 平台布局

公司拥有 DITAC、DIBAC、DIMAC、DUPAC 四大 ADC 平台，分属不同发展阶段：

1. DITAC 平台：公司核心载荷平台，支撑 DB1303、DB1311、DB1310 等核心资产。自研毒素 P1003、P1021 相较经典 DXD 有结构优化：P1003 血清 DAR 下降缓慢、结构确定性更好；P1021 细胞膜通透性更佳，旁观者杀伤活性更强。两款毒素均优化了血浆稳定性与安全性，已通过多个临床品种验证，后续平台将从载荷选择升级至 payload 相互作用与联合范式的系统性创新。
2. DIBAC 平台：双抗 ADC 平台，通过双抗体拓展肿瘤靶向性，追求优于联合治疗的效果。
3. DIMAC 平台：免疫调节 ADC 平台，通过调节肿瘤免疫微环境降低系统暴露，提升靶向治疗潜力。
4. DUPAC 平台：与罗氏合作的新型连接子平台，通过新机制应对 topo 载荷耐药及难治性肿瘤。

管线布局

公司管线形成“后期核心品种+下一代平台新品”的梯队：

1. DB1311（B7H3 ADC）：有望成为 B7H3 靶点标杆药物，主攻 CRPC，后续拓展至非小细胞肺癌、小细胞肺癌等实体瘤。全球三期临床已启动，保留美国市场共同开发与销售权，2026 年 5 月已完成行权。临床数据显示，其在 CRPC 患者中 ORR 达 42.3%，中位 RTFS 11.3 个月，OS 22.5 个月，疗效优于传统化疗，媲美前沿联合疗法。
2. DB1303（HER2 ADC）：第三代 HER2 ADC，采用稳定连接子与新型 topo 载荷，覆盖 HER2 高、低表达全水平肿瘤。差异化布局子宫内膜癌与乳腺癌适应症，中国 NDA 已于 2026 年 4 月获受理；预计 2026 年下半年向 FDA 递交美国子宫内膜癌 BLA，同步推进 HER2 低表达乳腺癌三期临床，有望于 2027 年递交相关上市申请。
3. DB1310（HER3 ADC）：布局肺癌与乳腺癌，早期数据优异，正在确定注册临床路径。
4. 早期平台管线：
   • DB1419（B7H3/PD-L1 双抗 ADC）：采用 ADC+IO 立体化设计，II 期剂量递增至 12mg/kg，安全性良好。
   • DB2304（DIBAC 平台 ADC）：针对免疫相关疾病，一期临床健康受试者安全性良好，已在美国完成首位 SLE 患者给药。
   • DB1326（DUPAC 平台首个分子）：公司正在推进其开发，近期披露 UP5 系列新型毒素，后续值得期待。

ADC+IO 联合布局

ADC 诱导免疫原性细胞死亡，IO 提升免疫激活，二者机制互补，是传统免疫+化疗的迭代方向。映恩生物与 BioNTech 围绕 BNT327（普米）开展 DB1303、DB1311、DB1305 等产品的联用临床，相关数据将于 WCLC 披露，若验证成功将上修核心 ADC 的适应症空间与商业天花板。

全球合作

公司通过 license-out 验证平台，反向加速全球临床建设，形成正向循环：通过合作金额反哺研发，投入下一代产品开发。目前已与 BioNTech、GSK、百济神州、罗氏等达成多项合作，总合同价值超 60 亿美元，近期新增与罗氏的 DUPAC 平台合作，进一步强化研发实力。

盈利预测与估值

预计 2026-2028 年营收分别为 20.52、23.95、25.99 亿元；DCF 估值目标市值 318.61 亿人民币，对应股价 418.64 港币，相比当前市值存在翻倍空间。

总结

映恩生物是具备自主主导全球临床能力的中国 Biotech，管线梯队完整，核心资产进入兑现阶段，联合研发与全球合作形成正向循环，当前市值存在显著低估，具备长期投资价值。后续 WCLC 将披露 ADC+IO 联用数据，核心管线商业化落地在即，公司即将进入收获期。