君研观市·大宗商品策略周报

君研观市·大宗商品策略周报 邵婉嫕投资咨询从业资格号：Z0015722shaowanyi@gtht.com俞尘泯投资咨询从业资格号：Z0024426yuchenmin@gtht.com张雨新（联系人）期货从业资格号：F03155837zhangyuxin@gtht.com 报告导读： 摘要： 上周（8/24-8/28）海外宏观主线从“美联储按兵不动”定价彻底扭转：沃什杰克逊霍尔首秀明确鹰派，重申2%核心PCE刚性目标、放弃前瞻指引，9月加息概率由约30%升至58%（12月63%），美元反弹至99.7、美债曲线熊平，贵金属显著回落；国内8/28三部委发布房贷新政与专项债提速或构成黑色建材上行的政策起点；商品在“海外鹰派修正×国内地产新政×供给约束”三力下分化——黑色+2.02%、油脂油料+1.65%领涨，能源与贵金属回调。 上周贵金属在沃什鹰派下显著回落（伦敦金周跌、沪金回踩），4500-4600美元区间形成压力、4450-4400为支撑；9月17日FOMC前整体震荡盘整、观望为主，但中长期通胀与财政压力未解，回踩低买逻辑未破，白银弹性更高。 美国通胀顽固兑现“鹰派框架”：7月整体PCE同比3.7%、核心PCE 3.3%（均显著高于2%目标），过去12个月涨幅超3%的分项占比达54%；沃什将通胀持续超标65个月的责任归于央行自身、否认自然均值回归，工资增速回落不构成宽松理由；市场定价年内1次加息，9月FOMC成为关键节点。 国内宏观：7月社融增速7.4%低位持平、新增人民币贷款-3400亿元转负，地产与基建施工偏弱、信用扩张仍待修复；货币端以7天逆回购为政策利率、SLF为上沿、超额存款准备金率为下沿构建利率走廊，银行间流动性中性、长端国债多配机会上升，十年期国债期货维持108.30-109.60区间震荡；8/28三部委发布的房贷新政（期限延至40年、现房销售）与专项债提速（年内2.90万亿）改善黑色建材预期。 本周（8/31-9/4）配置上：贵金属观望、回踩低买（不追多、白银卖看跌）；有色铜、锌逢低多配（基本面强、TC新低/加工费新低）；黑色焦煤、焦炭逢低试多，螺纹、热卷交易旺季正反馈，铁矿反弹空对冲；农产品油脂油料、棉花、生猪偏强逢低多；能化原油逢低买不追空、聚酯链做空加工费；新能源金属区间运行、轻仓。 本周关键变量：沃什杰克逊霍尔鹰派×国内地产新政与专项债提速×霍尔木兹通航“暗船”新常态——三者共振决定交易情景切换；9月FOMC（9/17）为本周末起最大边际：9/4非农、9/11 CPI、9/1 ISM为加息与否的决定性依据。 （正文） 本周商品定价核心从“地缘单边驱动”转入“海外鹰派修正×国内地产新政×供给约束”三线并行窗口。一方面，沃什杰克逊霍尔明确鹰派（9月加息58%、2%核心PCE刚性目标）令美元反弹、美债熊平，金融属性资产短期承压；另一方面，8/28国内房贷新政与专项债提速点燃黑色建材，厄尔尼诺与供给约束支撑油脂油料与部分能化；商品指数连续四周修复后增速放缓、波动放大、板块分化。 就海外宏观而言，最新周报给出三条主线：其一，沃什杰克逊霍尔首秀明确鹰派——重申2%核心PCE固定目标、认为金融条件“并不具备足够限制性”、通胀“仍有工作要做”，9月加息概率由约30%升至58%（12月63%），2年期美债收益率升至4.34%、美元指数回到99.7；其二，通胀顽固（7月整体PCE 3.7%、核心3.3%）支撑鹰派框架，工资增速回落不构成宽松理由；其三，权益市场AI产业真空期、科技与非科技筹码非对称风险未消，维持均衡配置（纳斯达克+恒生科技+半导体龙头/创新药+红利）。 就国内宏观而言，7月社融增速7.4%低位持平、新增人民币贷款-3400亿元转负，地产与基建施工偏弱、信用扩张仍待修复；但8/28央行、金融监管总局联合印发房地产信贷新政（期限延至40年、现房销售、月供收入比50%以下），叠加专项债发行提速（年内累计2.90万亿）与证监会地产融资新政，构成本轮黑色建材上涨的政策起点；货币端利率走廊下银行间流动性中性，长端国债多配机会上升，十年期国债期货108.30-109.60区间震荡。 对商品的传导：①信用偏弱直接压制黑色与建材链需求弹性，但地产新政从预期端改善螺纹、玻璃、PVC；②新质生产力托底铜、铝及碳酸锂/工业硅/多晶硅等新能源金属结构性需求；③农产品以内生供需主导、宏观传导弱，油脂油料受厄尔尼诺与天气驱动；④贵金属仍由海外利率与美元主导，鹰派短期压制、回踩低买；⑤原油受霍尔木兹“暗船”新常态与实货偏紧博弈，不追空。 配置结论：基调延续“结构＋防守”。进攻主线为黑色与农产品——黑色中焦煤、焦炭逢低试多（蒙煤通关短期难恢复+铁水反弹+补库）、螺纹、热卷交易旺季正反馈，铁矿反弹空对冲；农产品：油脂油料、棉花、生猪偏强逢低多。有色：铜、锌强支撑（TC新低/加工费新低）逢低多配、铝偏强。贵金属：观望、回踩低买（白银卖看跌表达底部抬升）。能化：原油逢低买不追空、聚酯链做空加工费；新能源金属区间运行、轻仓。 本周关键变量：沃什杰克逊霍尔鹰派×国内地产新政与专项债提速×霍尔木兹通航“暗船”新常态——三者共振决定交易情景切换；9月FOMC（9/17）为本周末起最大边际：9/4非农、9/11 CPI、9/1 ISM为加息与否的决定性依据。 上周重点商品回顾： 上周（8/24-8/28）重点商品回顾：上周商品在海外鹰派修正与国内地产新政下走向分化，黑色与油脂油料领涨、能源与贵金属回调。其中黑色焦煤增仓领涨，螺纹铁矿减仓回升、空头回补；原油增仓偏强，聚酯链乙二醇、PTA减仓回调，燃料油走弱；贵金属：黄金减仓回落、白银回升，铜增仓偏强；农产品油粕增仓上行、棉花偏强；新能源金属中性分化。 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 本周焦点事件： 国内 ▪国内进入政策落地后的结构分化期：7月金融数据已落地（社融增速7.4%持平、新增人民币贷款-3400亿元），信用扩张偏弱，传统地产、基建施工节奏偏弱，黑色以预期博弈为主；8/28三部委房贷新政（期限延至40年、现房销售）为黑色、建材提供政策起点。 ▪8/28央行、金融监管总局印发房地产信贷新政，黑色（螺纹、热卷）提前交易旺季需求正反馈；专项债发行提速（年内累计2.90万亿）、证监会地产融资新政同步落地；新质生产力（算力、新能源车、集成电路）高景气延续，新旧动能K型分化。 ▪央行流动性：银行间流动性保持中性，十年期国债期货维持108.30-109.60区间震荡；关注结构性降息预期与资金面边际变化，长端国债多配机会上升。 海外与突发 ▪沃什杰克逊霍尔首秀明确鹰派：重申2%核心PCE刚性目标、放弃前瞻指引，9月加息概率升至58%（12月63%），美元反弹至99.7、美债曲线熊平，贵金属显著回落；市场定价年内1次加息。 ▪美国7月PCE落地：整体PCE同比3.7%、核心PCE 3.3%，通胀顽固支撑鹰派框架；9月FOMC（9/17）为关键交易节点，若兑现防御式加息25bp整体利空有限，未兑现则重启“美元Debasement”交易。 ▪中东霍尔木兹海峡通航“暗船”新常态：沙特曼德海峡出口仅剩6万桶/日，中东出口较战前降幅约700万桶/日，缺口由阿曼湾STS暗船转运填补；实货偏紧格局未解，油价不按“全面断供”定价。 ▪9月FOMC临近（9/17）：9/1 ISM制造业PMI、9/2 ADP、9/4非农、9/11 CPI为加息与否决定性依据；权益市场AI产业真空期、科技与非科技筹码非对称风险未消，维持均衡配置（纳斯达克+恒生科技+创新药+红利）。 1.板块单边强弱排序 黑色（偏强）＝农产品（偏强）＝有色（偏强）＝贵金属（偏强）＞能化（中性偏强·分化）＞新能源金属（中性） 黑色：焦煤、焦炭、螺纹、热卷偏强（蒙煤通关短期难恢复+铁水反弹+地产新政+旺季正反馈）、铁矿中性（到港回升、铁水回落）；农产品：油脂油料、棉花、生猪偏强（厄尔尼诺+天气+新棉未上市）、豆粕中性；有色：铜、锌、铝偏强（TC新低/加工费新低/库存去化）、锡偏弱（累库淡季）、镍中性；贵金属：黄金、白银偏强（鹰派短期压制、回踩低买）、铂金偏强、钯金中性；能化：原油偏强但高波动、甲醇偏强、聚酯链偏弱（供应回归+聚酯开工新低）、LPG/沥青中性；新能源金属：碳酸锂、工业硅、多晶硅中性（反内卷托底、库存压力）。 2.周度重点关注策略总结（含情景调整） 3.动态情景矩阵 4.期权波动率回溯与买卖权建议 核心结论：本周商品期权波动率延续极端分化。豆油、白糖、锌、豆二、玉米淀粉、焦煤、菜油、乙二醇、螺纹钢处极高分位（90%–100%），权利金偏贵，方向偏空或震荡的品种宜以卖虚值看涨、卖跨式或熊市价差表达；橡胶、豆一、白银、工业硅、棕榈油处偏高分位（60%–90%）；铜、锡、PVC、原木、瓶片、PTA、尿素、LPG、铅处偏低或极低分位（≤35%），宜买虚值看涨、买跨式或底部看涨价差；黄金分位中性（56.67%）但单边偏强，卖看跌/买权不追多。 注：iv分位点大于等于90%为极高，60%-90%为偏高，40%-60%为中性，10%-40%为偏低，小于等于10%为极低。 5.关键点位与资金分配建议 关键点位（详见各品种周报） ▪原油：Brent维持逢低买建议（Brent约80美元左右，m1-m2约0.5以下），重点关注霍尔木兹油流能否持续恢复。 ▪有色：铜105000-114000元/吨偏强；锡415000-435000元/吨偏弱；锌偏多；镍逢高再试空+买call保护。 ▪贵金属：黄金935-1030元/克（伦敦金4450-4400支撑，初具配置多头的性价比）；白银15000-17500元/千克；铂金410-480元/克、钯金310-360元/克。 ▪新能源金属：碳酸锂15.0-16.5万元/吨区间反弹；工业硅8500-9000元/吨区间偏强；多晶硅37000-40000元/吨。 ▪能化：PX11 7800-8500元/吨、PTA11 5500-6000元/吨；EG10下方支撑5000元/吨,01支撑4400元/吨；MA10下方支撑2650-2750、上方压力2950-3000元/吨；玻璃01压力990-1000、支撑890-900；纯碱01压力1080-1100、支撑980-1000；尿素01压力2000-2050、支撑1600-1850。 ▪农产品：本周以偏强思路对待。油脂油料、棉花偏强逢低多，生猪远月进入逢低做多阶段，短期LH2611合约支撑位11800元/吨，压力位13000元/吨；豆粕中性防回调；白糖偏强。 ▪黑色：焦煤、焦炭、螺纹、热卷偏强；铁矿中性；动力煤高位偏强。 ▪其他：股指IF2609运行区间4451-4657点（IH2609 2823-2954、IC2609 7486-8071、IM2609 7339-7910，回调后做多或区间思路）；十年期国债期货108.30-109.60区间震荡。 ▪原油风险提示：中东局势反复、海峡通航“暗船”新常态与复航节奏的不确定性；STS规模各口径差异较大；美伊谈判实质进展或致地缘溢价坍塌。 ▪有色风险提示：美国政策与关税动向（铜关税落地时间）；美元指数上下限支撑与压力；LME库存去化节奏；铝快速拉升后的阶段性回调风险；锡累库超预期。 ▪贵金属风险提示：沃什鹰派超预期（9月加息落地）的脉冲风险与美元走势；黄金短期相对估值偏贵、不追多、回踩风险（伦敦金4500-4600/沪金1000）；中东避险与央行购金；9/17 FOMC增量信息。 ▪新能源金属风险提示：多晶硅反内卷政策兑现与产能出清节奏；工业硅库存与上游开工；碳酸锂隐性库存显性化；需求负反馈加剧。 ▪能化风险提示：霍尔木兹通航“暗船”新常态与地缘反复对近月原油及能化成本的外溢；玻璃/纯碱减产兑现与需求负反馈；聚酯开工创新低、供应回归负反馈；集运复航节奏与中欧经贸政策；OPEC+增产节奏。 ▪股指、国债风险提示：权益高波、科技与非科技筹码非对称风险；AI产