东吴批零社服朝八最深度黄金珠宝金矿VS金饰-分红业绩历史股价的复盘

之前的因为最近其实黄金珠宝板块的关注度也很高。 有一个贝塔的因素，其实是金价经过Q2的单边下行之后，其实最近的金价是轻稳回升的。 当然最近包括周末的话会有一些关于加息方面的讨论。 但是从金乍的现在一个角度来看，基本上筑底是稳住了的，然后是缓慢的一个抬升的状态。 其实在这个背景下，也很多投资者在持续的在问，在这种背景下，是买金矿还是金饰这样的行业选择的问题。 那么我们在这个背景下，其实也是来进行探讨。 就是从这个金矿和环金珠板行业对比。 不管是黄金珠宝的这些公司，不管是加盟为主还是直营为主的公司，和金矿上面的区别和股价节奏大概是什么样子，包括基本面的一个情况。 首先的话我们就是核心的思路，这边我想先讲一下深度报告的核心思路。 其实核心思路的话是从分红、业绩和历史股价复盘这个三个维度对比了一下。 一方面是黄金珠宝产业链的两种公司，一类是偏下游的精致消费的公司，还有一个是偏上游的金矿的公司。 首先我们说一下结论，就是在当前这个金价企稳震荡好震荡上行的这个背景下，我们其实还是比较看好黄金珠宝整个行业的投资机会的其实我们主要后面可以分六个部分来讲一讲。 其实的话基市公司其实主要分为两类，一类是以直营为主的，他们另一类就是以加盟为主的。 因为这个是消费品的公司，其实按渠道划分的话是有明显的不同的对直营为主的金数公司 其实主要是A股的这个菜板，然后和H股的六福，还有周生生。六福为什么被我们化为直营呢？其实是因为他营收和业绩的百分之六七十，其实都是来自于港澳这边直营门店贡献。所以这些公司的话，顾名思义这个呃直营为主，其实他们的营收或者业绩都是以自营门店直营门店的贡献为主的那一方面对于这个渠道的掌控力其实是更强的。然后另一方面的话，金价的就是黄金的库存存货一些相对来说会多一些。第二类的的话，其实是加盟为主的这些金饰公司。从这个终端G的角度来看，其实他们个加盟门店会数量更多一些，而且他们的营收也是主要是以加盟为主的。比较有代表性的公司可能是H股的周大福，这个是港股龙头品牌。还有A股的老凤祥、周大生、传虹基之类的公司。那从这些模式上看，其实通过品牌加盟的模式，然后快速进行扩张，门店规模的话其实会变得非常的大。比如说大生的话大概是三千多家门店，大幅周大福的话更是有五千多家门店。这样的公司其实收入端也会受到加盟商提货节奏的情况来影响。这个是金市这边的一个情况。从这个金矿公司的话，其实我们基本上可以参考黄金，山东黄金这些比较有代表性的企业。其实从金价上涨或者金价波动的背景下，很多投资者就习惯性的会进行金矿股的选择，资源股的选择。觉得金矿股是相对来说比较合适的选择。其实我们经过行业的对比分析来看，很多金市公司在很多维度上是被低估的那主要的情况其实就是这个分红能力，然后以及风险应对，也就是业绩的稳定性，还有现金流的质量。这几个方面其实都有显著的自低估。首先这几个维度的话，我们先说分红维度。分红维度的话，第一个结论其实就是金矿公司和金氏公司他们的分红差距很大。我们统计的金氏公司其实上二市以来的平均分红都是在50%以上。甚至有的公司基本上能维持每年80%、90%这样的高分红比例。精矿公司其实分红比例基本上就是百分20上下，这个差距也非常悬殊。第二点的话，如果我们看这个上市以来的累积派息和融资比，也就是说这个现金分红除以 直接融资这样的一个指标。那就是看这个上市公司上市以来对这个股东的累计回报程度和融资的一个比例。看这个指标的话，其实金矿的这个融资，看息融资比，基本上达到了三以上。也就是说那个资本市场拿的钱是一，然后他分给资本市场的钱是三以上。那这块儿的话，其实就是就比较高倍数的回报资本市场的另外的话，其实如果我们看金矿公司，其实这个融资派息比基本上是不足一倍的。这个差距的话，其实简单理解的话是跟商业模式有一定的不同。金氏公司，黄金珠宝这些公司毕竟是偏消费品的下游行业，相对来说都是偏轻资产的那尤其是在加盟这个模式下，基本上不管是存货还是开门店，还包括销售，主要是通过下游的加盟商完成的那品牌公司的话负责上游的一些相对来说产品设计批发贴牌这样的工作。所以本身商业模式就是比较质地比较轻的，商业模式非常好的轻资产的品牌业务。所以他们本身自己需要的资本开支就非常低，他自己的这个现金流质量，包括自由现金流都很充裕，所以赚的钱会更多的倾向于分红。金矿公司的话其实是一个比较重资产的业务，然后主要是这种采采矿挖掘类的，所以会持续进行比较大额的开支，扩大产能，然后再扩产。所以从分红能力来看的话，相对的限制会比较多一点。接下来我们再看L这个指标，LE的指标的话也是一个来看盈利能力确定性的一个指标。金市公司的话基本上RE能稳定在15%到25%这个区间。金矿公司的话弹性就非常的大，这个就我们就不展开说了。因为毕竟有的时候金矿公司在一些情况下也会进行亏损。那如果是从这个平均分红平均的分红率，然后再加上累计的融资派息比。还有这个RE的稳定性来看的话，其实基本面角度金视公司、华金珠宝公司是全面的比金矿公司更稳定的，也都更好的那也就是说其实黄金珠宝的这些公司是比较适合偏好稳定分红和高股息政策的一些投资者。接下来的部分我们说一下第二个对比，就是业绩的对比。我们看一下那个业绩的维度基本上看金价的大背景。其实16年的17年这个时候，大概是两三百块钱的金价。那到25年的时候，已经达到25年底的话是一千多。那26年的话，其实金价1到2月份中是有一波短暂的冲高。然后还有很多的一个因素，闭管不比如说美元走强加息预期，然后战争因素这些其实金价 在3 4月份之后就开始回落。整个Q2的话其实也是呈现出一个单边下行。那从高位的话其实又回落了2 30左右。那现在的其实这一两个月来说，金价是企稳有回升的，又回升到了1000，这是户型1000左右这样的一个价格。其实整个的不同公司对于这个金价的反应机制也完全不一样的。我们先说最简单的这个金矿公司。金矿公司由局于它的整体的产能是比较稳定的。在不考虑它扩展的情况下，产能稳定的话，也就是说它均价涨价的话，全都是它的一个利润。也就是说它这个金矿公司的业绩对金价的反应是比较及时的，而且弹性也很大。如果我们看业绩角度来看的话，基本上金矿公司这个营收和净的同比增速，跟这当期的金价的同比涨幅呈向比较正向的高强度的一个正向关系。弹性也是非常大。因为刚才我们也说了，它的成本采集成本相对来说是比较刚性固定的那金价涨的话，对应的收入增量基本上能够全部转化为利润。所以它的利润的弹性会比较大一些。反过来说的话，如果金价下跌的时候，对于这个业绩的波动性也会更加剧烈。金矿说完之后，我们看一下直营的金石公司，金石公司的话它的传导面路比这个金矿公司相对长一些，那它滞后期会有一些1到2个月。因为直营模式的金市公司，其实是比较to c的一个销售平台。金价的一个变化，其实可以表现为终端售价的一个提升，然后体现在收入中。如果我们简单拆分这个量价的角度来看，在销量不变的情况下，其实他约等于1个情况公司因为基本上量价的一个增长全都是金价的一个涨幅，那个门店什么的也上相对来说成本比较刚性，所以它在金销量不变的情况下，约等于个金矿公司。但是很多时候基本上销量是一个比较复杂的情况。比如说金价一直在单边上涨的情况下，其实费者对于实物黄金这个投资属性需求还是比较多的。所以我们看在24年，包括25年的时候，主要是25年的时候，菜板、老铺这些直营比较多的一些公司，其实它的销量上会有一个明显的冲高。 也就是说它在收入的弹性上是比很多金矿公司收入弹性都更大，更比如说利润的弹性也会更大一些。所以在一个单边的持续的金价上涨的背景下，其实我们这个黄金珠宝的职业公司，相对来说也会更加迅速的反映在收入的提升中。然后呢那个那呃另外的话我们再说一下这个库存金的问题，库存金的话有一个存货效应的那这块的话也是执行公司会反映在利润上那个点。对，然后最后要说的话就是那个加盟模式的那个黄金珠宝的公司。是公司其实它的滞后效应是最强的，是有1到2个季度，甚至更有的一个递延。主要的原因，其实因为它并不是直接to c端终端消费的，而是说它很多的一个收入确认是中间有一个加盟商。因为加盟商的业绩会受品牌的业绩会受到加盟商提货节奏的影响，也就是说这个产业链会更长。他们的产品先卖给加盟商，然后加盟商再卖给消费者。所以终端的一个变化会先传给加盟商，然后加盟商再传给上市公司，决策链条会长一些。这个定价模式其实它的弹性会更大，但是相对来说传导的时间会更长。如果是后续，如果我们后续展望金价持续的就是缓慢的走牛，那可能我们预测一下黄金珠宝这边的业绩。首先是直营这边的终端需求先恢复，然后后续的话一旦需求回到了一个常态化，那即将就会传到加盟商这边。然加盟商再放大这个需求的杠杆，再传给品牌商。也就是说后续的话加盟为主的品牌公司，他们的弹性和复苏的程度其实会比直营这个模式会高很多。这个就是一个业绩传导或者是需求传导的一个情况。总结一下，其实镜框的弹性相对来说比较简单，就是它的决策链条是最短的，所以就不用想那么多，不用来判断这个销量到底是不是被终端影响，然后以及会不会被加盟商的进一步会被加盟商的提货节奏影响。那金市公司的话其实直营模式反应的会更快一些，加盟模式会比较滞后。然后基本上会进行1到2个季度的一个传导，但后续的话也会逐渐跟上。也就是说我们在黄金珠宝这个假设的背景下，其实是在金价齐稳向上的一个背景下，我们更看好需求终端需求的一个恢复的弹性。 就刚才我们讲的，如果销量是平稳的，其实大家都是一个金矿公司。 我们也看好这种需求回补的弹性给整个黄金珠宝公司带来的业绩的一个增量。 最后说一下这个历史股价复盘，这个角度会简单提一下。 其实金矿的股价确实是一个金价的一个高弹性的杠杆，就是金价上涨的时候杠杆加倍的这种感觉。 直业公司的话其实跟金价的拟合程度也是比较集中的，就比如说中生生，这些也呈现的正相关。 那那需要说明的是，就是终端消费的一个需求，其实是并不是完全跟机器相关的一个简单的关系。 比如说有的时候就是金价的一个快速下跌，那反而对终端销售是一个刺激呈现会会呈现是一个抢金潮这样的一个情况。 所以说只要是相对来说金价会有波动，那其实都是会对直营门店会有一个比较强的刺激。咱们再看一下加盟商加盟模式的环金珠宝公司和金价的一个拟合程度，其实拟合程度相对来说比较低，那比较比较简单理解，其实是它的滞后性相对来说会更强一些，业绩方面来滞后性也会比较强一些。 所以我们总结来看就这几个维度，就是说分红业绩和历史股价这三个维度。 基本上看的话，黄金珠宝公司在分红层面是全面占优的。 而且这个现金流的质量和RE盈利的稳定性是更强的那从金股价层面来看的话，其实黄黄金珠宝公司会更加稳健，我们也是比较看好在这个金价企稳上涨这个背景下。 其实黄金珠宝公司的高分红和稳定性，一方面就是至少业绩是比较稳定的，毕竟是消费公司，它也是有业绩底的那同时这些公司分红意愿比较强，轻资产基本上赚的钱百分之七八十都会分红。 给大家投资了一个安全垫，就是资金的安全垫。 然后高股息层面的这个样一个投资机会，然后关于金视的消费的一个心态的话，我们其实在今年的二月份的时候也做了一个讨论调研。 其实当时是收了快500份的个调查问卷，基本上从结论来看的话，其实投资需求和消费需求不是特别能分清分得清楚。 比如说在金价目前的这个情况下，接近震荡了3到5个季度，那消费者的目前的实际的心 理价位跟金价的售价已经比较接近了。那基本上在900到1000，这个就是进价的裸金这样的一个范围区间。目前来看金价其实是落到了这个区间的。所以消费者的这个心态需求心态的回补其实也是后续一个点。投资建议的话我们简单说一下，刚才其实整个通篇也都说了，我们是比较看好基金价在基本上涨背景下，加盟模式的一个黄金珠宝的行业的投资机会。主要主线的话其实主要分两点，第一点的话就是加盟为主的这些同讯珠宝品牌，随着整个贝塔需求的回暖，也就是说消费者需求的回暖传到加盟商，加盟商补获意愿的提升，这样子的话体现他们的一个品牌价值。之前加盟模式的黄金书宝股价，其实股价层面看没有一个特别高的反弹。然后其实我们如果看Q2的业绩，加盟为主