中泰证券银行个股掘金系列 浦发银行深度会议纪要

发布时间：2026-08-28 一、AI总结内容 一、核心投资逻辑 1. 业绩稳健性强：2026年上半年营收同比增3.4%、净利润增4.1%，为2021年来最高营收增速，净利润环比改善；2025年五大赛道新增贷款占比近70%，可转债转股后2026年一季度生息资产增速7%，反超股份行平均4.9%。 2. 资产质量进入回升周期：不良率从2017年峰值2.14%降至2026年一季度1.23%，与同业差距缩至仅4个基点；2017年成都分行事件后的系统性整改完成，核销力度趋稳，历史包袱压力最大节点已过。 3. 回报具备吸引力：预测2026-2028年净利润增速6%、5.3%、3.7%，静态股息率5%-5.4%；2026年预测PB仅0.4倍，资产质量修复叠加估值修复，赔率结构较好。 二、关键支撑因素 1. 科技金融优势突出：2025年科技贷款净增超4000亿，规模位列股份行第一，余额破万亿、占总贷款18.4%，科创企业服务覆盖率超八成；形成科创武评模型、510家科技支行等壁垒，资产质量可控。 2. 负债端改善显著：2025年存款成本率较2023年累降58个基点，存款在计息负债中占比升至62.4%，净息差有望筑底企稳，带动净利息收入增长。 3. 股权与管理层稳定：上海国资主导股权结构，新管理层自2023年底到位后，经营从“守城”转向“进取”，改革成效逐步兑现，营收利润增速优于同业平均。三、风险与关注 1. 零售经营贷等不良仍需跟踪，零售风险释放拐点需进一步确认。2. 三阶段贷款缺口仍需逐步消化，每年利润冲击在数个百分点量级，释放可控。四、后续结论 本次会议将浦发银行投资评级上调至买入，核心逻辑为成长（业绩稳健）、修复（资产质量）、回报（股息率+估值）三者叠加，当前0.4倍PB隐含过度悲观定价，修复空间清晰。 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加中泰银行银行古掘金系列浦发银行，目前所有参会者均处于静音状态下面开始播报声明本次电话会议服务于中泰证券正式签约客户为非公开交流活动，未经中泰证券授权，请勿对外传播本次会议的内容包括但不限于视频音频文字记录内容等信息，感谢您的理解与配合中泰证券对违反上述要求的行为，保留追究法律责任的权利，市场有风险投资需谨慎本会议信息仅供参考，不代表任何投资建议本公司不对任何人因使用本会议中的信息所引致的。 的任何损失不担任何责任。好呀，呃，各位投资者大家下午好，我是中泰银行组的刘宇哲呃，欢迎大家参加中泰证券研究所银行个股掘金系列的电话会议。呃，那么今天想跟大家深入交流的标的是浦发银行。呃，我们看到浦发银行昨天也是披露了半年度的业绩啊，营收是同比增长了3.4净利润同比增长四4.1，那这个营收增速也是2021年以来的增速最高值啊，并且净利润的增速也是环比改善。 那么我们团队也是在8月初发布了浦发银行的深度报告，题目叫基本面回升周期，业绩稳健性强，并且把评级上调到了买入，那么在进入细节之前，想先用几分钟给大家梳理一下核心投资逻辑。那么我们的逻辑围绕成长修复和回报三个关键词，那么第一点就是浦发银行的业绩稳。稳定性强，核心收入进入稳健的增长通道，这个是成长的逻辑，那么支撑的话来自于三个方面第一个是五大赛道驱动了信贷稳定增长结构持续优化。 那这五大赛道就是科技金融供应链金融普惠金融跨境金融和财资金融。这五个赛道是当前浦发银行的授信额度营销资源，以及呃审批政策实实在在的倾斜方向。那2025年全行新增贷款中，五大赛道的增量占比接近70%，这说明信贷有了明确的抓手和基本盘。而2025年的10月份498亿可转债完成转股呃核心一季资本充足率环比提升了12个基点，那么在资本扩充后扩表明显提速，那一季度生息资产提速7%，反超了股份行平均的4.9啊，那么二就是浦发银行，成为了科技金融含量最高的银行之一。 那科创贷款无论是增量还是存量占比都排在了股份行的前两位2025年科技贷款净增超过了4000亿。净增规模在股份行中是排第一的那科技贷款余额破万亿，占总贷款18.4%，这既是增长的引擎，也是资产结构升级的方向，那么在后面的部分我会专门展开。呃，那么第三个就是息差筑底企稳嗯，我们看到负债端的成本改善是较为显著的2025年存款成本率在2023年累计下行了58个基点，改善幅度处于股份行前列对资产端的收益率下行进行了有效对冲。 我们看到eh26他披露的业绩，里面这个成本率也是持续下行。那么量的稳增加上价的企稳核心收入就有了比较扎实的基本盘，那这3点支撑了浦发银行业绩的稳定，那么第二点就是资产质量持续优化，基本面进入回升周期，这个是修复的逻辑，也是预期差比较大的部分，那么不良率呃，连年下降，拨备覆盖率的持续回升。呃核销力度相比峰值明显下降并且趋稳，再加上成都分行事件之后，公司治理能力的系统性重建，我们的判断是浦发的资产质量压力最大的节点已经过去了，那么对于银行股来说，资产质量的拐点往往就是估值修复的起点，嗯，当前的不良率收敛到只比同业高4个基点。 但市场的定价里面却还包含着对于下一个成都分行的担忧，那么这个定价的落差就是修复行情的来源，那么第三点就是营收有支撑呃，资产质量稳健利润，有望维持稳健，增长股息率，具备吸引力，这个是回报的逻辑。我们预测2026到28年营收增速分别为3.83.2和3.2，那净利润增速分别为呃6%5.3和3.7，那么静态股息率呃，未来3年在5~5.4%之间，当前的股价对应2026年的预测pb只有大概0.4倍，呃p.B不到六倍。 那么这就说明，即使不完全指望这个估值，修复仅靠持有5%左右的股息率加上5%左右的利润增速，就已经能提供年化10%上下左右的回报，那资产质量修复的叙事，一旦被市场接受那0.4倍的pb向行业平均回归的空间是清晰的，那么向下有股息托底向上有呃修复的空间呃，这是我们认为这笔投资的赔率结构那么成长，修复回报三者叠加就是在此时上调至买入的完整理由啊，那么下面我将围绕呃公司质地资产扩张科技金融息差与资产质量逐层展开论证。 嗯，那首先我们看到呃历史沿革浦发银行呃于1992年8月份在上海成立，是中国大陆首批股份制商业银行之一。那199年在上交所上市，是中国境内的第一家上市，银行比招行名声都早，那么30年的历史沉淀下来两份基因，一份是上海国资的正信基因。呃深耕长3角与地方政府与大型国企的深度绑定，那么第二个就是开放合作的创新基因，他引进外资站投，设立硅谷银行合资子公司最早一批做互联网贷款和科技金融，这两份基因在今天深耕长3角以及发力科技金融的战略里都得到了。 延续和放大，那么再看到股权结构浦发银行，由上海国资主导呃股东背景实力雄厚，那截止伊克二六前十大股东合计持股74.9呃，股权结构是相当集中的，这意味着一是战略的稳健性和战略的延续性有保障。嗯，上海国资主导银行在风险偏好上天然审战略上不会大起大落，那么二就是股东资源与战略方向高度高度契合那上海国资的长3角政企资源以及中国移动的科技与渠道资源，恰好对应浦发长3角加科技金融的两大主线，那股东资源是实实在在可以落到业务上的。 嗯，这里还想强调一下管理层的变化。2023年9月份，张维忠先生出任了浦发银行的党委书记董事长，那24年的7月份原行长谢伟先生原副行长呃出任行长，那么至此新1届的领导班子全部到位正式形成了一正五副的管理层架构，那么这个时间点也是比较重要的。2023年呃班子核心落定，然后24年的话全面改革铺开，那么24年年报和25年的数据开始兑现时间线是比较自洽的那新班子经验丰富，功底扎实上任后做了几件事都比较有针对性，比如呃开展百日攻坚春季攻坚，以及围绕五大赛道重新配置全行的考核和预算等。 那么整个经营管理风格从过去的守城转向明显的更加进取，积极。那么在管理层换新之后，经营成效上也有所提高，我们看了两组数据啊，那么营收端的话2023年浦发营收增速是负8.5嗯，2024年大幅收窄到负1.4。那2025年一季度转正为1.1%呃，以及呃eh26，我们看到的增速创下来近年来新高，那么在多数时候是优于股份行同业平均的，那么在利润端的话，2021年到2023年受历史包袱的拖累计拖累，净利润曾大幅负增长。 那么24年新管理层推动改革之后，全年净利润的增速大幅回升至23.3，那么2025年的规模净利润500亿同比增长10.5，继续显著优于同业平均那么利润高增的背后是核心收入增长和资产质量改善的双重贡献。嗯，我们看到拨备反反哺是存在的，但是核心收入也是实打实修复的，所以利润的质量是比较扎实的。所以这一部分的结论是，浦发银行已经从过去嗯高波动被动出现的经营状态切换到高质量发展业绩回归稳健的轨道上，那么股权稳呃，领导班子新呃机制变化与数据兑现，这是后面所有逻辑开展的前提。 嗯，那么第二部分的话就是扩表的一个复盘，呃在资本补充到位之后，现在增长有了新的引擎。呃，那么这一部分我讲四个问题，呃就是资本够不够，然后现在投向哪里，然后过去10年的坑是怎么踩的，然后以及区位优势为什么难以复制，那么先看到资本和扩表现状，那浦发银行21q26呃生息资产约9.9万亿元规呃规模的话在股份行里面是排第四。那么这里有一个很多人关心的问题那么浦发在过去几年扩表速度较慢，到底是不能还是不为那么答案主要是不能也就是受到资本约束，那么2025年10月份498亿可转债完成转股呃核心一级资本充足率提升了12个基点，那资本压力也是得到了一定缓释。 那资本补充的红利已经兑现到扩表上，这个数据对比是比较直观的。二零到25年，浦发生息资产的复合增速仅有4.7%，低于股份行平均的6.3，那这5年是还资本签账的阶段，但是到了2026年的一季度，生息资产的增速回升到了7.0。反超了股份行平均4.9，那么扩表明显提速，而且是在资本约束解除后的可持续提速。这1点对于未来3年判断的这个规模增长是比较重要的，那么再看到生息呃贷款结构，那关键词是优化2025年末的这个数据对公端。 泛征信类的贷款占总贷款占比28.1，那制造业大概10%3分别比2020年提升6.7和4.3个点，那么投向明显向国家战略支持的领域倾斜，那么对公房地产贷款占比占到了7%比2020年还下降0.6个百分点。那么请注意，这个数字就是在地产发酵的这几年浦发银行的敞口不升反降，那零售端的话，个人按揭 贷款占总贷款15.9较2020年，提升了2.8个百分点，一直是零售板块最核心的底仓资产，那么整体呈现一个对公聚焦征信和制造压降地产啊，零售的话则是以按揭为底仓的优化格局嗯，再就是这一部分的一个重点，就是对它扩表的一个历史复盘，那么它过去10年的现在投放大概经历了三个阶段，那理解了这三个阶段就大概理解了它的坑是怎么踩的，又是怎么爬出来的，也就理解了为什么这一轮嗯，它资产上的扩张与上一轮是不同的，那第一阶段的话就是17年到18年，那互联网贷款驱动高速扩张那浦发是最早参与互联网合作贷款的银行之一，那么借助网贷实现了这个零售贷款的快速上量，那么这条路短期冲规模是很快的，但是客群下沉风控呃高度依赖合作方实际上是把风险外包出去了。 呃风险风控外包出去的埋下了一个风险隐患，那么当时的市场也曾经被这种零售转型的故事买账，但是事后看这个规模红利掩盖的是风险积累，那第二阶段的话是20年到二三年左右，呃是一个风险初心和收缩信贷的一个阶段。那网贷呃，严监管叠加了风险暴露，这个浦发主选择主动压降互联网贷款，0售信贷持续收缩拖累，总贷款增速长期低于明显低于同业，那么这4年也是浦发的。这个还账期市场对于浦发的这个悲观印象很大程度就形成于这个阶段，因为它连续4年跑出同业。 但回头来看的话主动收缩恰恰。也是一个正确的选择，代价的话是短期的回报，呃短期的这个报表比较难看以及股价承压，但是收获的是高风险敞口的一个彻底压降，那么第三阶段的话就是2024年至今在全新管理层上任之后，对公全面发力带动了这个信贷，增速回升，那这一轮扩张的话是有三个抓手。第一个是在业务赛道上确立了五大赛道，嗯，让全行的这个授信额度以及资源全面倾斜，那2025年五大赛道的增量是占全行新增贷款接近70%，那第二个就是行业投向上持续优化对公的行业结构，压降房地产加大证信链以及制造业投放0售的话