1H26评测：强大的变现能力；拓展大型模型的性能-成本边界

MiniMax 2026年第一季度报告总结

核心观点与业绩表现

MiniMax公布2026年第一季度报告，总收入同比增长283%至1.17亿美元，超出Visible Alpha（VA）一致预期17%；主要受模型API和Token Plan强劲需求驱动。调整后净亏损同比扩大111%至2.93亿美元，高于VA一致预期的2亿美元，主要由于模型训练相关的云服务费用增加。

关键数据

• Token消耗与变现加速：1）2026年7月Token消耗量达到2026年1月的20倍；2）2026年8月ARR突破8亿美元，较2026年2月/5月的1.5亿/4亿美元显著提升。
• 企业客户与开发者基础：2026年8月，企业客户约占ARR的80%，而2026财年约占30%；开发者基础超过200万，约为终FY25的10倍。
• 盈利能力改善：2026年上半年整体GPM同比增长5.7个百分点至17.9%，调整后净利率从2025年上半年的-456%改善至2026年上半年的-251%。

未来展望与战略

• 模型升级：2026年下半年计划推出三款主要模型：M3.1（提升推理效率和代理能力）、M3 Pro（参数扩展至3万亿，保持成本和速度优势）、H3.1（增强视频生成能力）。
• 战略聚焦：持续聚焦最大化模型智能性同时最小化推理成本，以提供模型服务成本优势并加速模型迭代。

估值与目标价

• 收入预测上调：2026-2028财年总收入预测上调至51.7/138.9/268.2亿美元。
• 估值与目标价：基于50倍2026年预期市销率，将Minimax的估值定为每股580港元（约合258亿美元），目标价微调至580港元，维持“买入”评级。

风险提示

• 行业竞争：LLM行业竞争激烈。
• 研发投入：持续的研发投入可能影响盈利能力和现金流。
• 人才管理：未能吸引和留住关键人才可能影响研发和运营。