财通宏观第25期美债危机解法及黄金投资观点

发布时间：2026-08-24 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 美债收益率上行主因海外三大债主（日、欧、中）需求疲弱，美债危机短期需靠美联储扩表解决，长期需经济增长破局 2. 黄金本轮反弹16%，核心驱动为实际利率下行预期、央行长期购金需求、去美元化及美国财政恶化 二、美债危机逻辑 1. 美债长端利率上行实际由实际利率驱动，7-8月通胀预期平稳，供需失衡源于需求端收缩 2. 美债海外债主中，欧、日、中占70%，中国长期减持美债增持黄金，日本、欧洲陷滞胀，无力也无意增持3. 日本滞胀形成输入型通胀与高利率的死循环，还面临债务率230%的全球最高债务压力，抛美债延缓日元贬值4. 欧洲滞胀叠加高福利、产业结构差、债务高企，亦减持美债，中东战争致油价飙升进一步加剧美债需求压力5. 贝森特回购长债治标不治本，美财长现金不足，加息、财政削减空间有限，美联储扩表成短期唯一解法 三、黄金投资逻辑 1. 本轮黄金上半年回调因3月土耳其、俄、阿塞拜疆集中抛售黄金（应对流动性、财政缺口、持仓规则调整），及3、6月ETF因实际利率上行净流出 2. 下半年黄金利好：央行长期购金趋势不变，机构预期实际利率回落，投机资金处于2-3年低位，波动率偏低易推升金价 3. 长期黄金逻辑：美国高额债务需财政货币化，去美元化叙事回归，美元占外汇储备比重下降利好黄金配置 四、其他观点 1. 人民币因中国供应链完整、外债少、财政纪律规范，将成全球资本市场避风港2. 全球AI产业趋势受质疑，影响美国经济增长及美债问题解决，利多黄金、人民币 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加财通宏观建委支柱第25期美债危机的解法。目前所有参会者均处于静音状态下面开始播报声明本次会议仅面向财通证券的受邀嘉宾。在任何情况下，财通证券研究人员及演讲嘉宾所表述的意见并不构成对。任何人的投资建议投资者应充分了解各类投资风险，自主做出决策，并自行承担投资风险未经财通证券及演讲嘉宾，书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式转发复制。 引用会议的内容与观点，包括不得制作镜像及指向链。链接不得传播音频视频图片文字等内容，如有上述行为财通证券保留追究相关方法律责任的权利。啊，各位投资者大家晚上好啊，我是财能宏观张伟啊，欢迎大家收听我们第25期的电话会。呃，今天呢，我们主要跟大家分享两个方面的话题啊，第一个呢关于美债啊，这个美债收益率的快速上行，现在呃已经成了全球资本市场啊，大家最关心的问题啊。 呃，第二个呢是黄金啊，所以从7月30号开始呢，黄金价格呃，出现了一波非常显著的反弹啊，到目前为止呢，大概呃，伦敦金啊，大概反弹16%啊，应该说是最近这一个月呃表现最亮眼的资产了，所以呢，我们今天就关于这个大家最关心的问题。和表现最好的资产啊，我们来谈一谈我们的看法，那我们还是分成了两个部分啊，那第一部分呢？由我来和大家汇报一下啊这个美债的问题啊，这当前美债的危机啊，怎么去演绎呃，接下来呢，这个最有可能的啊，这个解题思路到底是什么？ 啊，那么这个我讲完之后呢，第二个部分会有我们组的这个同事陈先兆啊，来跟大家系统性的汇报一下我们当前啊，对于黄金的这个整体的观点啊，那么呃，关于美债啊，但大家看到的是近期美债收益率的这种快速的上行啊，那尤其长端啊，10年期30年期啊，那我们首先呢，其实还是要去看啊背后的原因和逻辑啊，呃这一波美债长那么每代收益率的上行啊，其实呃，它的起点呢是呃，6月的26号，或者是6月的下旬啊，但是呢，被市场所关注到的是最近这两周的事情。 啊，那如果我们从6月底开始来啊进行分析的话，那就会发现呃这一波长短美债利率的上行啊，主要还是由实际利率驱动的。呃，通常预期呃，这个最近这一周啊有反弹啊，因为中东的问题就变得复杂了。油价呢，又啊这个在往上飙升啊，但是呃在整个7月份啊，包括8月的前几天啊，这个美价所隐含的通胀预期是非常平稳的。呃，它的上行的幅度是远远要小于呃油价上行的幅度的啊，这个弹性的关系是跟五5月份跟4月份比是明显。 呃偏弱的啊，所以呃其其实这个市场交易的并不是说啊，通胀会失控啊，其实更主要的还是呃美债由于长短美债供需呃关系的一种失衡啊，那供给侧其实没有发生太大的变化啊，尽管7月份呃美债的发行的净发行的规模环比有所增加啊，但是呃我们去看结构的话那真正这个发的比较多的是短期的美债啊，长期的美债呃发行量相比之前啊，无论是环比还是同比呃，其实没有发生太大变化啊，所以呃这个长期美债的这种供给啊，供应量还还是比较平稳的，那这就说明啊，当前美债的这个呃，这个问题还是出在了需求侧那需求侧呃的压力啊，来自于啊，美国的本土以外啊，就是他的海外的债主。 那么当前呢呃存续的美债的规模啊，已经超过了40万亿美元，其中呢，大概有9万多亿美元呢，是由海外的投资者持有的，那当然主要是一些呃，海外的央行啊，因为呃过去呢，这个美元作为全球货币啊是几乎所有国家主要的这个外汇储备啊，但是美元本身不生息啊，所以这个这个所以呢呃，海外的这个就是除了美国以外其他的经济体啊，在收到美美元之之后大多数都会啊，以购买美债的方式使用美债的方式啊，来去持有外汇储备。 呃，那在美国的这个海外的债主当中啊，排在按持有规模去算的话排在前三位的呃分别呢，第一个呢是日本啊，第二个呢是英国啊，第三个呢是中国啊，那当然如果我们把欧洲算成一个整体呃加到一起去看的话呢，欧洲就是第美国的第一大海外债主啊，日本是第二大啊，当前中国是第三大，那么这三者呢？这个持有美债的规模，这个已经啊，大概这个这个算占到了整个呃美国海外债券啊的这个70%左右啊，所以这个规模还是要庞大的，那么现在的问题就是呃，美国的这三大海外的债主呃，这个啊，现在都啊，要不然就没有能力啊，继续增持美债啊，要不然呢，就是没有意愿去增持，甚至呃大家还在减持呃中国呢，这个从2018年啊中中美开始有摩擦，开始锻炼脱钩啊，那么这以来啊，考虑到地缘安全的问题啊，中国呢就一直在减持美债啊，在呃增持黄金啊去调整自己的外汇储备的一个结构啊，这是一个我们很正常的一个呃行为啊，同时呢，也不是近期边际的变化啊，我这个我们的这个动作已经已经做了很久了。 啊，那么问题呢？主要出在了日本跟欧洲身上啊，呃应该说呃，这个从2月底啊，美国和伊朗打起来之后，油价开始呃，大幅度的上行啊，那么这一波冲击受伤害最大的啊，既不是中国也不是美国啊，因为中美呢，毕竟能源自给率高啊呃，影响相对可控啊，这个受冲击最大的实际上是日本欧洲和东南亚那么呃，这个日本跟欧洲啊，现在应该说是一个啊，非常典型的，非常标准的智障的这样一个经济的状态啊。 那么呃，日本的问题啊，暴露的相对来说更早一些。些啊，实际上从2021年开始，日本就已经进入到了滞胀的这种经济状态当中了啊。那么当时因为疫情的原因啊，全球的也是产业供应链中断啊，物价大幅度上涨啊，包括后边有这个呃这个俄乌的冲突啊，能源价格也在上涨，所以呃，日本作为一个大量需要依赖于原油进口啊，依赖于一些粮食进口和一些呃消费品进口的国家啊，那么从20年开始就面临比较严重的出行通胀。 那收益通胀呢啊，一次性扭转了了日本社会对物价的预期啊，同时呢，呃，日本劳动力市场相对来说啊，因为老龄化的原因啊，劳动力紧缺啊，又又有奋斗的这种工资啊，一一新的机制啊，这个日本就形成了通胀工资的螺旋啊，导致物价呢呃，一直以来下不来啊呃，那么这个，但是日本的经济增长并没有匹配它通胀的发展啊，这个呃，因为日本其实呃第一呢，它呃没有解决它。呃经济体外循环的这个根本性的问题很多日本的企业，呃，他在九90年代出海了以后啊，他在海外赚了很多钱啊，有非常丰厚的利润，但是没有选择将资金呃回流到日本的国内啊，反复选择的是将投资收益保留在这个海外。 呃去进行再投资啊，或者说去在海外去经这个做一些啊，二级市场资本市场的这样一些投资啊，那么呃，这个导致日本国内的经济一直是处在一个比较疲软的状态啊。那么同时呢，日本的产业的调整也是偏慢啊。从90年代到现在，其实并没有出现真正意义上有效的产业的升级。啊，所以呃，日本的经济增长仍然是这个相对来说是偏慢的。 那就是一个很典型的智障的这样一个经济的状态啊，但是呢，通胀高啊，日央行就要加息啊，本身呢本身的通胀就会推高啊，利率的水平啊，再加上日央行为了治理通胀，选择了加息啊，又进1步的抬高了这个日本国内的通胀的压力。啊，这个利率水平啊呃，那么如果只是经济经济滞胀啊，利率水平上升啊，这个本身问题不大倒，还好啊，但是呢日本它还面临着大量的政府债务啊，呃这个这个应该说现在在全世界主要经济体的当中啊，日本债务压力是最大的啊，现在呃，日本的债务率啊，大概在230%左右啊，这是全世界最高的啊，那么呃，这个利率水平越高啊。 呃日这个日本财政所面临的啊，付息的压力包括再融资的压力就会越就会越大。那么他的财政包括债务的这种持续性就在变差啊，所以呢，这个全球的这个这个这个这个投资者就会担心啊，日元的安全性啊，这个就和去年发生的去美元化的过程其实是本质上是是一样的啊，都是出于对于政府信用的担心啊，所以日元就在贬值啊，那么我们就就能够看到其实日其实日元贬值啊，同时伴随着日债利率上升的这样的一个啊组合啊，并不是今年才出现的，其实从2021年就是这样子的啊，那么这个趋势一直延续到了今年啊，那么今年呢？ 美伊战争呃爆发以后啊，油价的大幅度的啊反弹啊，这个毫无疑问给日本的当前这种状态是一个雪上加霜的1个啊，一个效果啊啊，而且当前的这种日本的这种这种死循环啊，或者是这样一个一个螺旋式的反馈，呃这个应该说处于一个近乎于无解的状态啊，输入性通胀越高啊，利率水平就会越高，利率水平越高。呃，这个财政的负担就会越大啊，那么债务可持续性就越差呃，日元就越要贬值啊那么日元越贬值啊，输入性通胀的压力就会越高啊，那么就就形成了这样一个螺旋石的反馈，那当前呢应该说这个日本的啊，这些问题啊，想要解决根 本性的这个解决要不然啊，这个通胀下去啊，要不然呢增长上来呃通常下去呢，首先要解决啊每一的问题啊，其次呢要要解要解要解开呃这个日本的呃工资通胀的螺旋啊，其实都不是一个简简单的轻而易举就能够实现的呃一个过程，那么增长的问题其实就更难了，因为当前呃，日本并没有有效的跟上这一轮全球呃ai产业的这样一个发展啊，所以呃想要依靠增长去解决债务问题。 目前看这个更难啊，所以近乎于是一个无解的状态啊呃这这就给日元呃注入了最底层的贬值的一个压力，那么最近这这几个月啊，这种压力是有放大的啊，这种放大呢？要从呃，这个我们看日本的一些呃，数据是是能够进行非常充分的啊，一方面呢，呃在3月份4月份，日本在不断的消耗自己的原油的储备之后，呃，它的原油储备已经到了大概80天左右的水平啊，到了一个相对来说比较低的位置啊，那么5月份6月份尤其到了6月份开始呃，日本在加大啊这个原油的补库的规模啊，所以呢就导致这个在呃在日本的商品贸易啊，货物贸易的这个过程当中啊，进口量在在快速的加大啊，产生了呃，这个贸易的1个逆差啊，产生贸易的一个逆差。 所以他经常账户向下啊，从六这个6月份其实是一个逆差的状态啊，呃，这是一个方面，这个本身就加大了日元的压力啊，那么同时呢，呃同时呢，这个这个呃我们看6月份日本金资本账户也是一个深度的逆差啊，那么这个逆差是具体什么原因啊？现在我们还不得而知，但我们一个大概的推测呢，就还是啊，这个这个这个海外投投资者啊去投资呃，去加大日本直接投资的啊，规模没有发生特别明显的1个改善啊，因为毕竟日本通胀的问题，日本啊劳动力成本啊，变高的这样一个问题没有没有解决，所以在日本去进行资本开支啊，不是一个理性的选择啊，但是呢这个日这个日本还有有可能加大了，对于海外的投资啊，尤其可能加大美国对于美国的投资，这个有可能是跟关税啊，包括1些呃，特朗普关于日本的一些这种之后谈判是有关系的，对吧嗯，特朗普要求日本要加大对美的这种直接投资，所以呃6呃6月份开始日本呃的资本账户出现了一个非常深度的逆的逆差啊，这种也是呃加持在这个加大了资本外流的压力，加大了日元贬值的压力啊。 呃与此同时，呃，这个日本的财政啊，本身的收入状况也在恶化啊，我们看日本。呃财务省披露的数据啊，那