宏观观察2024年第25期(总第536期)：我国私募股权投资市场发展动态、国际比较及相关建议240520

我国私募股权投资市场 Ω中银研究产品系列 ●《经济金融展望季报》●《中银调研》●《宏观观察》●《银行业观察》●《国际金融评论》●《国别/地区观察》 发展动态、国际比较及相关建议＊ 2023年中央经济工作会议指出，要鼓励发展创业投资、股权投资。2024年4月30日，中共中央政治局会议提出，要积极发展风险投资，壮大耐心资本。私募股权投资作为科技创新和产业创新的重要催化剂，曾经孵化和培育了以阿里巴巴、腾讯、美团等为代表的一大批独角兽科技企业，为推动形成创新资本、培育新质生产力和产业结构调整发挥着越来越重要的作用。特别是自注册制实施以来，许多优秀的中国科技企业在私募基金支持下成功上市，形成了良好的正向反馈。根据中基协统计，2022年科创板、创业板、北交所新上市公司中，私募基金支持率分别为89%、57%、100%。但是，当前我国私募股权投资市场发展也面临一些挑战，需要进一步推动养老金、家族办公室等长期资本、耐心资本入市，优化募资、投资、管理、退出模式。 作者：刘官菁中国银行研究院电话：010–6659 4027 签发人：陈卫东审稿：周景彤赵雪联系人：王静刘佩忠电话：010–6659 6623 ＊对外公开＊＊全辖传阅＊＊＊内参材料 我国私募股权投资市场发展动态、国际比较及相关建议 2023年中央经济工作会议指出，要鼓励发展创业投资、股权投资。2024年4月30日，中共中央政治局会议提出，要积极发展风险投资，壮大耐心资本。私募股权投资作为科技创新和产业创新的重要催化剂，曾经孵化和培育了以阿里巴巴、腾讯、美团等为代表的一大批独角兽科技企业，为推动形成创新资本、培育新质生产力和产业结构调整发挥着越来越重要的作用。特别是自注册制实施以来，许多优秀的中国科技企业在私募基金支持下成功上市，形成了良好的正向反馈。根据中基协统计，2022年科创板、创业板、北交所新上市公司中，私募基金支持率分别为89%、57%、100%。但是，当前我国私募股权投资市场发展也面临一些挑战，需要进一步推动养老金、家族办公室等长期资本、耐心资本入市，优化募资、投资、管理、退出模式。 一、中国私募股权投资的定义及发展历程 中国私募股权投资的相关概念萌芽于20世纪80年代。1985年，中共中央发布的《关于科学技术改革的决定》中提到了支持创业风险投资。1986年，国家科委和财政部等部门筹建了我国第一个风险投资机构——中国新技术创业投资公司(中创公司)，这标志着中国在私募股权投资领域的首次尝试。但当时由于市场体制机制的不成熟，中国私募股权投资没有得到进一步的发展。改革开放后，中国私募股权投资行业先后经历了外资主导、本土探索、快速扩张、理性调整等阶段，迅速发展壮大，在有效服务实体经济、推动高科技领域创新发展、促进民营和中小企业发展等方面发挥了积极作用。 （一）中国私募股权投资基金的定义、特点及主要类型 根据中国证券基金业协会给出的定义，在我国当前的法律和监管规则下，一般所称“私募股权投资基金”的准确含义应为“私募类私人股权投资基金”。国内所称“股权投资基金”，其全称应为“私人股权投资基金”（Private Equity Fund），是指主要投资于“私人股权”（Private Equity）的投资基金。私人股权即非公开发行和交易的股权，包括未上市企业和上市企业非公开发行和交易的普通股、可转换为普 通股的优先股和可转换债券。在国际市场上，股权投资基金既有以非公开方式募集（私募）的，也有以公开方式募集（公募）的。在我国，目前股权投资基金尚只能以非公开方式募集。 作为一种重要的资产配置，私募股权投资基金具有投资期限长、流动性较差、投资后管理投入资源较多、专业性较强、收益波动性较高等特点，主要类型包括VC（Venture Capital，创业投资基金/风险投资基金）、创投类FOF（Fund of Funds,母基金）、PE（Private Equity，私募股权投资基金）、私募股权类FOF等（表1）。目前中国市场上比较有名的VC机构包括DCM投资、IDG资本、北极光创投、晨兴资本、红杉资本、今日资本、经纬中国等，PE机构包括淡马锡、MBK、中信资本、软银、PAG等。 （二）中国私募股权投资市场发展历程及现状 第一阶段（1992—2007）：外资主导。在改革开放的政策红利下，许多资金雄厚、发展成熟的外资机构进入中国私募股权投资市场“淘金”。1993年，IDG资本进入中国。1995年，《设立境外中国产业投资基金管理办法》通过，允许注册于境外的基金投资于国内的产业，大批外资机构抢占中国市场。二十一世纪初，网易、腾讯、百度等互联网公司在港股和美股上市，为外资风投机构带来了丰厚的回报和声望，进一步 巩固了其主导地位。 第二阶段（2008—2014）：本土探索。2008年，华泰、国信等八家符合条件的证券公司相继获准开展直投业务，全国社保基金获准自主投资经国家发改委批准的产业基金和在国家发改委备案的市场化股权投资基金，同时《关于创业投资引导基金规范设立与运作指导意见》获准颁布，本土机构融资渠道大为拓宽。2009年，创业板正式开板，标志着国内私募股权获得了本土化的退出平台，人民币基金募、投、退的完整链条被打通。 第三阶段（2014—2017）：快速扩张。2014年，随着移动互联网技术得到快速发展和广泛应用，互联网创业成为新的风口。同年，中关村创业大街在“大众创业、万众创新”的号召中正式开街，中国掀起创业和风投的热潮。此外，该阶段影子银行过度扩张、资金面流动性充裕也促成了私募股权投资行业的爆发式增长，催生了一定的泡沫。 第四阶段（2018—）：理性调整。2018年，资管新规落地，影子银行业务收缩，金融业去通道、去嵌套、去杠杆，私募股权投资行业募资难度也开始上升。2019年之后，新冠疫情、全球经济下行使得全球私募股权投资活动受到负面影响。2020年以来， 中国私募股权投资行业监管政策不断强化、正本清源，大量不规范机构出清，行业调整步伐加速（图1）。 截至2022年末，我国已备案私募股权投资基金数量达到31523只，基金规模11.11万亿元，其中PE、VC规模占比达到69%。从行业投向上看，投资案例数量最多的前五大行业分别为计算机运用、资本品、医药生物、半导体、医疗器械与服务。从被投企业特征看，投资于中小企业的投资案例数量最多，占总投资案例数量的56.19%，在投金额占比25.57%；投资于高新技术企业的案例数量和在投金额占比分别为41.12%、26.07%；投资于初创科技型企业的案例数量和在投金额占比分别为14.02%、3.80%。从基金管理人股权性质来看，当前我国PE、VC以内资为主，2022年末内资管理人数量和规模占比分别为98.05%、97.22%（图2）。从控股类型来看，自然人及其民营企业控股的管理人数量和规模占比最大，其次为国有控股（图3）。从管理规模集中度来看，当前私募股权投资基金行业头部效应较为明显，行业排名前20的管理人管理规模占比达12.85%，排名前20%的管理人规模占比达89.42%。 二、中国私募股权投资市场发展新特征 （一）市场低温延续，募、投、退规模全面缩减 在多重因素影响下，2023年中国私募股权投资市场延续低温，募资、投资、退出市场规模和交易数量都在缩减，延续了自2021年以来的下滑趋势。据清科研究中心统计，2023年募资市场新募集基金数量为6980只，总规模为18244.71亿元人民币，同比分别下降1.1%、15.5%；投资市场共发生案例数9388起，披露投资金额6928.26亿元，同比分别下滑11.8%、23.7%。根据CVSource投中数据，2023年共计303支私募基金以并购方式退出，同比下降24.44%；共274家具有VC/PE投资背景的中国企业实现IPO，同比下降23.25。 中国股权投资市场的不景气与全球私人资本市场融资状况偏紧、私募股权投资市场面临退出“寒冬”不无关联。第一，在美元加息、宏观经济下行等背景下，全球私人资本市场整体融资状况偏紧。根据Pitchbook统计，2023年，全球私人资本市场募资金额为11755亿美元（图4），同比下降20.5%，其中，PE募资规模5538亿美元，同比下降1.1%；VC募资规模1618亿美元，同比下降47.3%（图5）。第二，在经历 2021年的短暂繁荣后，私募股权投资市场正面临前所未有的退出“寒冬”。一方面，存量未退出资产规模达历史高点。据贝恩咨询统计，截至2023年，行业未出售资产总额高达3.2万亿美元，投资机构持有四年或四年以上的被投企业占总数的46%，达到2012年以来的最高水平。另一方面，2023年投资、退出交易数量骤减，交易流量的减少使得退出压力进一步抬升。据Dealogic、Preqin统计，与2021年的峰值相比，2023年全球私募股权市场投资成交规模和案例数量分别下降60%和35%，退出市场成交规模和关闭的基金数量分别下降66%和50%。 资料来源：Pitchbook；中国银行研究院 （二）地缘政治摩擦背景下，美国机构投资中国的阻力增大 在中美科技领域摩擦升级背景下，许多在华展业的美元基金纷纷选择加速与母基金切割，规避地缘政治风险是重要考量。近年来，中美科技博弈不断加剧，美国政府开始限制本国机构对中国在科技领域的投资，这使得美元LP的投资意愿降低。2023年7月，美国国会众议院“中国问题特别委员会”向纪源资本、金沙江创投、华登国际和高通创投发出问询函，要求这些美国风投机构提供他们对中国人工智能（AI）、半导体和量子领域初创企业的投资信息。对此，许多机构选择拆分中国业务，规避地缘政治风险。例如，红杉资本宣布将完成美欧、中国、印度/东南亚三大区域的独立拆分，独立后的红杉中国将会成为一个完全独立的单独实体，与美国业务分开；蓝驰创投宣布将其英文品牌名改成“Lanchi Ventures”，不再与硅谷风险基金“BlueRunVentures”同名共享；纪源资本宣布正式独立运营，不再使用已沿用18年的“GGV”这一英文品牌名。除了拆分市场外，许多美元基金已开始尝试募集人民币资本，或尝试向中东主权基金、欧洲、新加坡、东南亚等非美国本土的LP进行募资。 中美摩擦还使得许多美元LP投资的中国科技企业面临融资和退出的不确定性，这同样损害了美元LP的利益，影响他们投资中国企业的信心。IPO和并购是私募股权最重要的退出方式，其中通过IPO将股权由“私募”变为“公募”可获得的回报率最高，更受投资人青睐。过去二十年中，美国私募股权投资机构投资了一大批中国互联网科技企业，部分企业已在美股、港股上市，为投资机构带来了丰厚的回报和声誉，但近年中美在审计方面的阶段性摩擦也曾使中概股IPO遇冷；部分企业仍为私有化状态，如字节跳动等。2024年，在美国国会推动下，TikTok被要求从字节跳动剥离，否则将面临封禁，这使得字节跳动在美股IPO难度大大上升，而通过并购交易方式出售TikTok也并非易事。对于向字节跳动投资了数十亿美元的泛大西洋资本集团、海纳国际集团、红杉资本等美国投资机构来说，尽管字节跳动估值的快速增长让他们积累了巨额账面投资收益，但股权难以变现的压力十分严峻。 在地缘政治摩擦等因素影响下，外币基金募资、投资及跨境并购活动热度明显下降。募资方面，根据清科研究中心统计，2023年共77只外币基金完成新一轮募集， 同比下降32.5%；募资规模约为1088.71亿元人民币，同比降幅56.4%。相比之下，2023年人民币基金募集数量和规模同比降幅分别为0.6%、10.1%，降幅明显小于外币基金，人民币基金募资规模占全市场比重也由2022年的88.4%增长为2023年的94.0%。投资方面，外币投资活跃度下降也更为明显，特别是投资案例数大幅跳水。根据清科研究中心数据，2023年外币投资总金额和案例数量同比分别下降30.2%、54.4%，而人民币投资总金额和案例数量同比仅分别下降22.2%、7.4%。跨境并购方面，根据CVSource投中数据，2023年跨境交易案例数同