财富风向标第15期中报落地前 宜适当谨慎

各位理财师朋友们，大家好。又到了每周的这个宏观事件的解读时间。我们今天也来讲四个话题。这四个话题横跨了海外利率、国内宏观黄金还有科技四条主线。覆盖了近期客户问的最多的几个方向，我们接下来来逐个展开。先说第一个话题，也是本周市场讨论最多的一件事，就是美国财政部救市的这个事件。8月19日美国财政部发布了公告，将长期国债的回购规模至少翻倍。那么单次操作的上限从20亿美元提高到了40亿美元，覆盖了十年期和30年期两个期限区间。先解释一下为什么市场把这叫做救市，大家对于救市其实并不陌生。在股市里指数跌到关键的位置，国家队就会进场增持给市场托底。这次角色换成了美国财政部，他亲自下场在二级市场买回自己发行的这个长期国债。首先我们来看一看背景，这个背景其实就是长端美债的收益率一度标志了5%以上，长期国债的价格持续下跌。那么这个美国财政部的动作，其实就是进场托底去稳定长端利率的这样一个作用。所以把它理解为美国财政部的救市是非常贴切的。这个救市救的不是股市，而是债市，也是他自己的信用，那么这件事和我们的日常工作有什么关系呢？最近做这个像季度持仓回顾的过程中，很多人可能都会遇到这样的情况，就是科技类的基金净值又回调。那么客户可能会问你说最近到底怎么回事？是不是美国利率出了问题？么打开新闻大家也会看到很多都是像债务危机，美债崩盘相关的一些标题。客户交我们也需要讲的清楚。今天这个话题就是把这个焦虑给我们展开一下。先看这个机制，所谓回购其实就是财政部动用这样的一些现金账户，主要是TJA账户在二级市场买回自己此前发行的国债。关键点在于，TJA账户里的资金主要来自于发行短期国债的一个融资。 换句话说，这其实相当于借短买长这样的一个逻辑。用短端的借款买回长端的债券，从而压低长端美债的一个收益率，提升短端的一个收益率，把过于陡峭的这个收益率曲线熨平。那么熟悉债券市场的理财师朋友们可能会发现，这和当年美国的一个叫做扭曲操作这样的一个政策其实是一脉相承的。只是主角从央行换成了一个财政部。那么这一次救市的成色如何呢？规模决定成色，那么翻倍之后，长端季度回购规模其实达到了320亿美元，这个数字看起来非常大。但是对照这个存量和流量来说，我们可以先看一下存量，美国长端国债的存量大约是9.5万亿美元，所以这个320亿在这个9.5万亿美元中，其实仅仅占到了0.34%年化算下来大约1.3%左右。而财政部每季度新发的这个偿债大概规模在2000亿到2500亿美元，所以这个320亿美元其实大约只是新发量的8分之1，相当于就可以给大家打个比方，就好比于一个上市公司宣布去回购他们的股票，那么公告当日股价往往能够企稳。但是如果这个回购的金额占总流通盘的比例过小，那么其实是改变不了趋势的。财政补这个行为也是同样的道理，真金白银有限，其实信号意义远大于它的实际效果。它其实是为了告诉这个市场，就是长端利率当前已经过高了，已经触及财政可持续的一个红线了。更重要的是财政部实际上可能压不住这个长端利率。原因有两个给大家分析一下。第一个就是调整发债结构的这个腾挪空间已经很有限了。目前短债占到这个可交易国债的比重大约是22.2%。这个数字从23年9月以来就持续高于一个叫做财政部借款咨询委员会TBAC这样一个机构建议的20%的警戒线。总融资需求它其实是具有刚性的，所以想要靠多发短债少发长债来腾挪，余力其实已经非常有限了。第二个原因是在于这个供给并非本轮长端利率上行的一个主导变量。过去两年美国财政部其实一直在持续提高这个短债的占比，那么长端的国债净供给实际是在收缩的，但是长端利率依然走高，所以说明其实问题不在供给端，而在定价端。我们一起来感受一下，这次财政部出手之后的一个市场反应。 8月17号30年期的这个美债收益率一度冲上了5.31%，这个数字其实是创下了27年6月以来的最新一个新高。那么这个消息公布之后，30年期美债收益率迅速回落到了5.19%附近。美股的三大指数也是集体收涨，那么国际金价也是同步走强。所以这个动作其实是牵动了当时全球风险资产的一个定价。还有一层背景也要讲清楚，就是这次长端利率上行其实并非是美国独有的问题。我们可以看一下同期同期全球其他国家是什么情况。同期日本它的30年期每兆收益率其实是升到了4.14%。这个数字其实也是创下了1999年来的新高。英法德这三个国家30年期的国债收益率也普遍升至了十年的高位。我们可以看到其实发达经济体它的长债是集体承受了一些压力。背后其实逻辑是共通的，就是这个能源的冲击其实推高了国家对于通胀的预期。财政赤字同时又扩张而去，削弱了信用，再加上AI资本开支带来的企业发债，对于政府债券其实产生了一个挤出效应。关于这个给出效应，其实也有券商研究所给出过一组数据，像一些现在美股头部的一些公司。他们今年已经发行了大约1940亿美元债券，这个数字较2 25年其实全年增长了近八成。所以如果全年AI相关的投资及企业债发行大约达到两三千亿美元，其实折算的这个九期供给相当于美债九期供给的8分之1。所以其实这个格局下，科技巨头和主权政府抢的是同一笔的长期资金，这是过去十几年可能没有出现过的格局。那么问题究竟出现在哪儿呢？其实本上周的这个美债利率的剧烈波动，确实引发了宏观债务危机的这样一个叙事担忧。我们也可以看到就是新闻媒体上各类耸人听闻的标题其实也出现了。但是我们去跟踪美联储行为和资金市场的实际情况可以看到，其实这个流动性环境没有出现实质性的一个边际变化。资产的一个大幅波动，其实更多是源于市场在情绪脆弱的一个情况下，对于美联储及美美国的新任美联储主席卧什政策的一个不信任。那么我们可以关注一个比较值得注意的细节，就是期限溢价。期限溢价它指的是持有这个长久期债券要求的一个风险补偿。 这个价格其实是在持续走高，那么利率预期及市场对于加息的预期其实并没有同步上行。那么如果市场真在交易美联储即将加息这个预期的话，其实两者应该是同向变动的。但是现在只有期现溢价在动，那么说明市场担心的可能不是利率要涨，而是这个政策的可信程度。 这是一个对于美国财政可持续性的一个担忧。 我们始终认为美联这个流动性可能没有恶化，这个波动其实是来自情绪而非基本面。 在这个全球资产高波动的一个联动的阶段，我们对于我们的这个投资组合风险保持警醒是必要的。 但是不用去根据，不必去跟随这个宏大蓄势，放大我们短期的一个交易行为。 那么落到具体的一个资产配置上，黄金其实是指比较直接的一个受益者。 因为为美债信用受到质疑，那么资金流向黄金这类非主权信用资产的可能性比较大。 那么后续如果财政干预长端持续失效的话，市场可能会进一步定价这个美国债务的一个可持续性，对黄金构成一个长期利好。 那么美债方面短期可能仍然是会有一定的动的，但是中期的一个交易性机会还是在增加的，财政风险更多其实是构成对于长端的一个长期约束。 那么美股方面长利率带来阶段性的一个估值压力，但是并不会改变这些科技资产的一个中期配置价值调整，可能反而不提供了一个布局窗口。 第一个话题我们就讲到这里，让我们再来看一下第二个话题，也是和大家的生活息息相关的，就是这个七月的经济数据。 大家可能会遇到这样的一个情况，就是在给客户去制作这样一个资产配置方案的时候，常常会遇到这样的质疑。 客户看到方案之后可能会问，经济不是在恢复，为什么给我配这么多债券呢？要回答好这个问题，其实我们可以看这个经济数据，经济数据就是一个非常好的依据，今天也给大家用尽量去通俗易懂的方式给大家讲清楚。 上周国家统计局也发布了七月的数据。 那么上个月上有生产端的支持，这个月其实供给和需求端同时在走弱。 我们也可以看几个数字，首先是供给端，七月规模以上的工业增加值同比增长了4.5%， 较上月的5.3%回落了近一个百分点。这个服务业生产指数也是同比增长了4.3%，较上月的4.7%其实是回落的一个状况。两者同步回落，其实说明我们经济增长的整体引擎可能是在减速的一个情况。再来看需求端，需求端出口同比增长大概是23.9%，这个数字较上月的22% 17其实是边际走弱的。但是这个绝对增速还是比较强劲的。社会消费品零售总额同比还是增长了0.6%，那么上月可能是01.0的一个数据，所以这个也是进一步回落的，反映居民消费可能增长是明显乏力的。固定资产投资累计同比大于拜10-6.7%，降幅也是较上元仍在扩大，说明投资端也是在收缩的一个情况。那么消费为何走弱呢？一个重要的原因可能是这个国补退坡。此前家电、汽车等等品类的一些国家补贴的刺激其实是边际减弱的。那么在这样的情况下居民消费意愿可能会随之降温。再来看一下投资端，投资端其实是本轮数据中相对较弱的一个环节。但是大家也可以注意就是并非所有的部门也在都在收缩。这也是我们前经常在讲的一个现象，就是像AI数字经济设备更新等等方向的一个资本开支仍然是比较强劲的。那么走弱的是像传统制造地产和地方基建。然后房地产它的一个负反馈其实仍然没有被打破。销售偏弱、融资困难和投资收缩这几点要相互会有一些拖累。所以这个其实房地产行业的一个正向循环，一直没有形成。这里也和第一个话题其实是形成了呼应，无论是美国还是中国，其实AI相关的一个资本开支都在支撑我们的投资。那么传统领域其实在相对是一个拖累整体的一个作用。那么对于后续的一个政策怎么看呢？有券商研究所他认为其实是短期重心是还是用好存量政策，那么增量政策可能要随着后续的一个。经济发展边走边看，但是并非并非强刺激。所以如果有客户问会不会有大水漫灌这样的一个政策？答案肯定是否定的。就是政策有后政策是有定力的，但是留有后手。那么这些数据对于资产配置的一个启示也非常直接就是当前经济仍然处于一个弱复苏的阶 段。 在这样的情况下，生产和需求同步降温，政策会加力，但是并非一个强刺激的情况，节奏可能是边走边看。 所以在这样的一个环境下，我们还是认为债券的一个配置基础是比较扎实的。 那么权益方面可以关注有政策支持的一些板块和行业，这个政策加利预期会进一步显现，所以后期抓落实用好用足和及时去谋划一些增量政策，这个可能还是后续的一个主基调。所以在具体的一个配置上，大家还是可以去维持这样的一个哑铃策略，维持变就是红利端也是做一个压舱石，然后科技端跟随这个政策的方向，逢低去进行一些增配。 第三个话题，大家最近其实是非常关注的，就是和黄金相关的一个话题。 八月以来大家很明显的能感受到国际金价正在不断的上涨。 大家如果有买首饰金相关的一些需求，其实也能感受到去实体店里买这个黄金，那么实时的金价也在发生一定的改变。 从这个八月以来，其实国际金价是摆脱了之前一直在4000到4100美元的这个区间震荡，其实打开了一个上行的空间。 最近我们也感受到就是大家持有黄金的一些客户，以及反复去询问，黄金能不能够重新买入，这样的一些问题明显变多了。 那么这个课这个话题值得展开，是因为理财师朋友们，大家面对客户的时候，其实最近也会有一些需求。 一类客户已经持有黄金并且获利，可能会询问说是否落袋为安，那么呃也不想去重复之前的一个重蹈覆辙。 另一类客户可能尚未入场去询问大家现在追高是否来得及。 那么要回答这两个问题，前提是搞清楚本轮金价上涨的一个驱动逻辑。 先讲一个基本概念，就是黄金它是一个无息资产，既不产生债券的利息，也不产生股票的利息。 所以说它持有本身是没有现金流的。 那么黄金的金价上涨其实依赖的是两个条件，第一个是实际利率上涨，利率越低持有黄金的这个机会成本就会越低，吸引力就越强。 第二个是美元走弱。 因为黄金它是以美元计价的，那么美元走弱其实直接就会推升金价，所以大家其实可以把握住这两条主线，去给客户讲黄金的时候，这个逻辑就会自然的更清晰一些。 我们来之前其实在这个直播中也讲过好几次关于黄金的一个上涨下跌的一个逻辑。我们来分析本轮金价的一个突破，其实和之前的一个逻辑也是一脉相承的，有些原因其实和之前都是一样的。这次主要是有三大驱动力给大家分析一下。第一个是上一次也讲过，就是近期的美国经济数据走弱，所以加息去降温。七月份的时候和大家提到就是七月的这个美国非农就业数据，它呈现的一个数据结果是明显降温的，零售销售也是低