华泰证券：锦欣生殖（1951.HK）2026年中期业绩交流会

一、AI总结内容 一、核心要点 1. 业绩概况：上半年营收13.7亿，同比增长6.6%；非国际财务报告准则下息税折旧摊销前利润（EBITDA）3.37亿，同比增长19.8%，盈利回归正常水平，年化EBITDA达6.5亿，完成资产负债表修复与风险释放。 2. 资本与股东回报：上半年资本支出约2000万（不含深圳大楼尾款），全年预计控制在5000万内；12个月内累计向股东回报4亿（含1亿分红、3亿股份回购），执行3年股东回报计划（EBITDA的50%-80%用于回报股东），当市净率（PB）低于1时优先回购，维持20%分红率；未动用银行授信12亿，现金流充裕。 3. 业务进展：国内形成成都（旗舰，跑通IVF-孕产一体化，上半年取卵周期6724例，VIP渗透率21.7%、客单价7.1万）、大湾区（深圳新院区启用，不孕初诊增32.5%、港澳患者增60%）、武汉昆明（上半年取卵周期2377例，武汉增42.2%，聚焦高难度患者）梯度格局；美国业务受益政策（加州SB729法案），上半年增长超45%，印证支付端改革提升渗透率逻辑。 二、业务战略与规划 1. 收入结构：聚焦三大业务线，辅助生殖及相关上半年增长7.5%，旅行健康及消费医疗增长17.6%（试点医院增速18%-20%），特色产科企稳；长期形成7:3的辅助生殖与女性健康收入配比，核心业务维持高单位数增长，女性健康更快。 2. 扩张逻辑：国内院区复制成都成熟运营方法论（医疗质控、学科建设、患者分层运营等），适配区域特征打造差异化能力；深圳未来1-2年重点验证产能爬坡、收入质量、经营杠杆，而非单纯复刻规模；美国业务推进独立融资，未来6-12个月或有首期资金回笼，提升股东收益。三、风险与关注 1. 业务转型阵痛：早期投入带来利润增速或高于收入增速，部分新业务培育存在不确定性，成都等院区调整期需6-18个月；国内辅助生殖渗透率提升依赖医保改革，当前医保报销比例仍较低（加权约十几）。 2. 竞争与政策风险：女性健康赛道竞争激烈，需避免资源分流；海外融资进度受资本市场环境影响。四、问答环节核心结论 1. 利润增速快于收入增速由美国业务增长、成本结构优化、业务线调整（关停低效项目）共同驱动，具备可持续性。 2. 辅助生殖为核心主业，女性健康拓展聚焦生育旅程强协同配套，非转向泛健康，通过试点模式控制风险。 3. 武汉增长由医疗口碑驱动，可持续性看转介绍占比、获客成本等指标，利润释放待产能摊薄与延伸服务落地。 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加华泰证券景鑫升值eh26业绩交流会，目前所有参会者均处于静音状态下面开始播报声明。本次会议面向华泰证券签约客户及身高客户，仅供研究交流所有信息及观点，不构成投资建议。请所有参会人员务必阅读相关页面展示的完整免责声明未经华泰证券及参会嘉宾事先书面许可，任何机构和个人不得以任 何形式将会议内容及相关录音纪要等文件。进行转发转载传播复制编辑修改等。 若有上述行为，我们将保留一切法律权利。感谢您的理解和支持。嗯，各位投资者分析师大家早上好，我是华泰证券的戴文，欢迎各位参加景星升值2026年年度中期业绩发布会，感谢各位投资人在百忙之中抽出的时间与我们一同回顾紧薪升值在2026年上半年的经营表现与战略进展。今天出席会议的公司管理层有首席执行官董阳先生联席首席执行官吕荣女士以及ar团队的向小璐女士和王思维先生2026年呢，是国家生育支持政策全面深化的1年，自2025年辅助升值项目全面纳入医保以来。 政策红利持续释放作为国内辅助生殖企业的呃辅助生殖领域的龙头企业领薪升职呢，持续助力国家十五五人口战略，并在国内市场进行战略调整，专注精细化的医院管理，而美国业务呢也受益于海外政策支持，与公司长期培养海外医生实现了快速的。周期增长公司整体为大家呈现了一份非常扎实且亮眼的半年报业绩，那么接下来呢，有请管理层对二零二六年上半年业绩进行详细的解读。谢谢好的，谢谢戴博啊，我是公司ceo董阳，那感谢各位投资人啊，一大早啊，这个拨进电话跟我们共同去这个进行今年上半年业绩的这个回顾啊与分享工作，那今年上半年呢，是我们在去年中期进行这个公司资产端美国业务的减值过过后第一次一个相对完整的一个报告，也是过去12个月以来我们对整个公司业务的调整转型，以及再出发的过程的一个整体梳理。 所以感谢各位投资人早上参与我们电话，我们借此机会呢？跟大家分享过去上半上半年，以及包括12个月以来我们对整个经营业务。以及股东回报的一些举措，谢谢，那现那现在我开始我的分享。那我们首先看到业绩的总体回顾，那我们从四个方面啊，跟大家分享一下整个的业务情况。 第一个呢延续我们去年中期的时候跟大家提到的呃风险释放和资产负债表的修复，在整体的调整过后呢？呃结合呃，下半年的整个安排，呃，我们的伊必达在上半年完成了3.37亿的整个的成绩，这个成绩呢？基本上按照年化水平来讲，基本上回到我们正常业务水平的一个高度，这盈利的大幅增长呢，也带来了我们整个的杠杆水平的这个下降。第二个呢，对于基本资本的纪律上边，我们进一步加强了管控。 那我们上半年的时候提到过全年除开我们的深圳大楼的整个尾款工程以外，我们全年的新增的资本支出呢？应该在5000万左右那上半年整个安排呢也符合预期。我们大概上半年新增开支，除去深圳物业的相关尾款以外，大概在2000万左右同时呢，大家也看到我们前段时间啊发出的关于reits呃abs报告的一个内幕公告，我们有效的呃，以及有序的在推进相关重资产的这个资产化证券工作第三个方面呢？ 其实是在过去的12个月啊，我们其实已经累计向市场上投入了4亿的资金，其中包括了1亿的分红。以及3亿的股东回购那这部分的资金的安排呢？在过去的12个月左右里边累计回购的股份呢，也是达到了一个比较高单位数的一个比例。那这个跟我们前段时间推出的3年股东回报计划每年用50%至80左右的一比打回报，与股东是非常一致的。 我们相信呢，在未来的可持续发展过程当中，这个数值会保持稳定，甚至进一步往上增长最后一个方向呢？我们其实整个业务上啊，在经过这1年的整个啊，调整和优化，我们也维持了以生育健康为核心啊女性加消费健康的业务为特色的这么样，1个多元协同模式一会我我跟大家详细去分解如何看待我们不同线条的收入，以及他们的增长潜能。那我们去到下一页。呃，三个重重要的数上上半年呢，我们的整体收入的这个周期呢增长了百分之六点，一达到一万四千六百五十三，我们的收入呢增长百分之六点六，达到十三亿十三点七亿左右，那股东回报呢，刚才提及我们过去十二个月已经提拿出了大概四亿的人民币啊，这个实实在在的回报于股东包括 了我们的一个亿左右的分红，那我们的金条易比达呢？ 这位金条伊必达已经呃，真实的反映了我们过去在这个呃一次性减值过程里面的调整。我们的金条伊必达增长，大概在5%14 19.8左右，达到3.37亿。那这是三四个最重要的数，那我们再去到下一页，看看具体的一些啊。这个分布在我们收入增长6.6%的同时呢，我们的毛利率增长大概在31.1%左右，达到了整个毛利率水平，达到5.1亿啊。 这部分的5.1亿的毛利率水平呢，体现了我们中国美国。呃中美海外业务以及以及包括我们不同业务线的一些具体情况，一会儿呢？我们会把收入的情况和院区情况跟大家进一步去分解那金条的净利润呢，达到了79.8%。这个中间包括了更多的一些优化的成本节省的这些措施，那金条易必打呢，达到49.8那，所以截止到报告日。 我们的e.Ps呢，呃基本上增长幅度跟我们的金条的净利润是相当的，大概80%左右。那这四个的相对的增长速度呢，大家可以在我们公告里边也可以清晰的看到。那我们再去到下一页啊。资本配置资本配置这一端呢，我们呃在年初的时候也提出过3年股东回报计划我们在右侧呢？ 这个这些这些slides右侧跟大家回顾一下里边有三个要点，第一个呢是我们一比达的50~80%在未来3年里边会稳定的作为股东回报的分配目标。那大家可以推算一下上半年我们的伊必达在3.3亿左右，我们正常情况下，伊必达应该在6.5亿左右。在这种情况里边，我们其实在过去的12个月，虽然还在整体恢复期，我们已经实实在在的，拿出了四个亿左右的这个呃真金白银做市场的相关的这个股东回报里面包括了分红及这个呃股东回购那所以我们有信心认为这个金额可持续，且有比较大的这个增长幅度。 第二个呢分红这部分呢？我们目前还是维持在20%的水平水平，也有呃不少投资人呢，也找到我们的团队啊，就包括我自己啊，提到关于分红跟回购的相关的选择问题。那我们在我们的股东回报计划里边也清晰的指出了一个我们大概决策的一个想法，就我们整体现在目前的这个pb呢是比较低的啊，这个中间特别是在提了美国减值过后市场呢，也需要1些时间来看整个的资产的质量。所以当我们pb明显小于一的时候呢，我们可能会优先采用股东啊股票回购的方式以提升这个整个的股票价值，这里边的逻辑呢也比较直接。 我们现在按每年大概四到五个亿的自由现金流可分配的这个现金流来看呢。如果我们进行全分配，我们大概潜在的这个呃分配率和业务，大概应该去到了八到九九到十左右，那这个过程当中呢，其实我们目前这个账面上还还有一定的这个杠杆杠杆呢，虽然利率相对已经下降到3%以上综合的利率啊，但如果用一个相对保维持一个健康的杠杆，做股票的回购呢对我们整个的资产回报率应该是更有效的，所以我们会在pb低于一的时候呢？ 优先选择股票回购，但每年的呃股息的20%的，我们会维持它啊，所以这次也是个大家分享的回顾一下我们年初的时候提出来的股东回报计划那资本支出啊，一如既往的我们延续我们的这个纪律性，除开我们这个深圳大楼的尾款。呃以外，我们的资本支出呢？会下降到1个5000万以下，全年半年呢，我们大概2000万左右，然后abs计划在进行整个的整个呃期末的现金流呢，大概仍然有7.6亿啊未动用的银行授信呢，我们仍然有12亿左右，所以整个资金安全店是相对比较健康的。 上半年我们的经营现金流呢也达到了2.5亿左右，所以整个现金流应该足以支撑我们未来几年的股东回报计 划。那我们再去到下一页，那我想跟大家重点分享一下啊，这个上半年大家看到了在美国这部分的增长呢非常明显，那也有不少投资人，不管是刚关注警情的，还是从上市以来，一直这个呃作为我们的伙伴，跟随我们一起成长的，在整个的呃ar.T的渗透率里边，大家其实有蛮多的问号啊。为什么中长线确定的这个呃行业趋势在短期之内？ 那呃总是看不到渗透率的提升，那我们想跟大家分享一个从国际经验，以及我们美国的事实经验看到的一个呃这个情况，那呃总体呃，一个要点呢，是支付端的这个改革啊，支付端广义的理解为中国的医保的改革。美国的商保的改革，以及企业端的支付福利等等一系列举措，它一定是ar.T提升的关键的催化剂。那我们想几个数跟大家分享啊，第一个大家可能都知道的啊，跟我们比较长的投资人，整个中国的呃辅助生殖呃的出生人口占出生人口，总的这个比例大概在3%左右，那相关的这个人口的呃下降等国家以及发达国家经济体基本稳定，在一个3.9到11.1不等。 特别是以东亚国家为例，日韩其实也都到了一个比较高的这个比重，而且近年呢，有不断提升的这个趋势，所以在相关的这个我们看到一个趋势哈在呃高财政补贴和全面报销的这个国家体系里边，基本上这个比例呢都能维持在7%左右，那这里边呢？有三个非常重要的这个信息啊，也是是我们国家卫健委也非常这个重视的几个方向，第一个呢就是一个业务的可及性，那我们看到呢，其实是在呃患者的支付成本低于50%的情况下，自费成本我们的整个art的出生占比呢？ 是能够去到9~12%的第二呢，就是在一个相对来讲，如果我们的支付比例还比较高的情况，里边它至少也能去到一个3.9~5.5%的水平。这个里面包括了新西兰的案例欧洲的案例和澳洲的案例，那中国的增量空间呢？目前其实是很依赖于我们整个的自自费的比例的下降，所以我们还是维持之前的判断哈整个中国医保的进程从中长线来讲。是有利于整个辅助生殖的渗透率的提升，但中间过程里边我们在2024年进入医保2025年的第1年完整1年来看呢，中间有一些呃一定的市场在落地政