中国中免(601888)26H1业绩保持韧性，海南优势持续巩固

公司发布半年报，26H1公司实现营收276.55亿元/同比-1.76%，归母净利润31.06亿元/同比+19.49%，扣非归母净利润30.78亿元/同比+18.61%；其中26Q2营收107.49亿元/-5.75%，归母净利润7.58亿元/ +14.54%。 分析判断: 盈利质量显著改善，利润与营收增速"剪刀差"扩大 归母净利润增速高于收入增长，主要系：（1）高毛利精品、黄金、3C品类占比提升叠加折扣收窄，26H1毛利率同增1.87pct，人民币升值亦有贡献；（2）销售费用率同比-2.78pct；（3）少数股东损益由去年同期+3.07亿元转为本期-0.62亿元。分品类看，免税商品收入217.28亿元/同比+6.81%，免税主业率先恢复正增长；有税商品收入51.22亿元/同比-28.75%，线上有税业务主动收缩、聚焦质量，是营收端的主要拖累。 ►渠道分化：海南基本盘稳固、上海大幅下滑、DFS并表分渠道来看，（1）海南地区：收入185.54亿元/同比+23.44%，占总营收近七成，为核心增长引擎。其中 三亚公司收入132.56亿元/ +28.17%，归母净利润14.67亿元/ +142.35%；海口公司收入36.66亿元/+19.97%，同比扭亏；海免公司收入18.72亿元/ +2.53%。（2）上海地区：收入20.53亿元/同比-70.1%，主因机场免税店新一轮合同交接及线上有税业务调整，为营收端最大拖累项，我们认为后续基数压力将逐季减轻。（3）DFS大中华区：期内完成收购交割（合并成本21.13亿元、商誉7.85亿元，并表时间为3月19日），中国港澳9家核心门店并表，整合效果初步显现。另新中标进出境免税项目29个及深圳、广州等6家市内店，形成13城布局。 ►离岛免税：近期呈现改善趋势，公司持续加码布局 据海口海关，26H1海南离岛免税购物金额199.2亿元/同比+18.8%，购物人数279.3万人次/ +12.6%，客单价上行至约7135元，3C、黄金珠宝占比持续提升。公司增速快于行业，份额进一步提升：期内引入128个国内外品牌、落地多家海南区域首店，海口国际免税城日用消费品免税店投入运营。政策端，岛内居 民"每人每年1万元"免税额度加速落地——8月22日中免日月日用消费品免税店开业，海口同类门店扩至4家，8月以来三亚、儋州、文昌等市县陆续跟进。此外，根据海口海关月度数据，26年5-7月份，海南离岛免税销售额分别为19.6/15.1/16.8亿元，同比+0.4%/2.5%/7.4%，短期海南离岛免税销售呈现改善趋势。 ►下半年看点：看封关一周年+太古里一期开业 （1）封关一周年（12/18）：离境退税"即买即退"异地通办9月起全面铺开、岛民日用消费品免税店持续扩容，叠加Q4传统旺季，有望迎来"政策+客流+客单"三重共振。参考封关首月行业+46.8%的高景气节奏，我们预期封关一周年成果有望驱动主观动能进一步释放，下半年弹性可期。（2）三亚太古里：一期年底开业：太古地产×中免50:50合资，总投资70亿元、建面41.27万㎡，主打高端完税奢侈品首店，与免税城一二期联动互补，首批区块计划2026年12月开放，将强化海棠湾"免税+有税+文旅"消费生态。我们认为，太古里 作为高端消费业态标杆，将进一步补充和完善中免海棠湾高端消费业态及品牌布局，持续增强对高端消费客流的吸引力，夯实长期流量壁垒。 投资建议 我们调整此前盈利预测并新增28年盈利预测，预计公司26-28年实现营业收入分别为542.83/620.80/683.07亿元（原26-27年预测为612.42/707.77亿元），实现归母净利润46.45/55.98/65.82亿元（原26-27年预测为50.91/61.50亿元），EPS分别为2.24/2.69/3.17元，对应最新PE分别为23/19/17倍（参照2026年8月21日收盘价52.29元），维持“增持”评级。 风险提示 （1）海南离岛免税市场不及预期；（2）离岛免税政策不及预期；（3）宏观消费市场不及预期。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。