国信互联网海外科技 阿里巴巴近况更新

00:01:16各位投资者稍稍等30秒马上开始。 00:01:27因为我们现在电话会都不给回放，所以就是我们有一些图纸者小伙伴现在还在接入过程当中 00:01:34，所以我们可能稍等一分钟，我们就正式的开始。 00:01:39 因为我觉得今天晚上电话会，我们还是想跟大家沟通一下我们近期的一个比较重要的观点的 00:01:44一个变化。 00:02:10好的，各位个小伙伴，大家晚上好，我是国信互联网的张伦。可然后我同事浩辰也在线。然 00:02:17后今天我们这个电话会，主要是针对阿里上周四发完材料之后，其实整个周五美股出现了一 00:02:25个大跌。 00:02:26就当天白天的港股其实表现还比较平淡。所以这个周末也很多人，包括今天下午的时候，因 00:02:34为阿里已经公告的就是一个配售800亿的港元的这么一个事件。00:02:40所以大家讨论关于阿里后续的一个观点是讨论的比较多。所以今天是电话会分成两个部分。00:02:47第一个部分我想先跟大家汇报一下我们整体关于互联网板块也好，包括关于港美股市场也好00:02:54的一个观点。然后包括阿里具体的我们的一个判断。00:02:58然后第二个部分，我同事浩辰也会，我们也做了几PPT，就是针对这次的业绩的一些细节00:03:05，跟大家做一个展示。好，我们现在就开始。00:03:08第一个就是其实我们团队当前对于整个AI I硬件的个一个观点是非常非常谨慎的。所以00:03:18这这个谨慎是从大概七月份下跌开始。我们认为基本上整个AI的产业链，这个硬件的投资00:03:27。00:03:27基本上我们觉得已经走走到了这个比较偏后的一个阶段了。这个背后的原因有几个方面第一00:03:35个方面就是其实我们自己也在不断的复盘跟观察。 00:03:39其实过去2到3年，A一个非常波澜壮阔的一个行情。走到6月份，其实我们发现就市场已 00:03:47经出现了非常明确的一些情绪的顶部信号。 00:03:51包含比如说像六月份的这个北美的computer tax，黄仁勋可能一句话，对吧？ 00:03:57这个像marvel也好，这个股价千亿美金的这种个股，他一句话能够拉盘可能30到4 00:04:030个点的涨幅，这种维度的一个表现。 00:04:06 我们认为其实是非常夸张的，基本上这样子情绪的一个展示。我觉得无论是在大家未来在交 00:04:12易、黄金交易各种是其实到了这种维度的情绪，基本上已经指向就是行情在后端了。 00:04:19所以这个是我们觉得非常重要的一个信号。其次就是走向明年，我们觉得有两个基本面方向 00:04:26的一个风险，现在是越来越激烈。第一个就是其实大家可以看到就是模型的迭代，现在有点 00:04:34 速度越来越快，对吧？ 00:04:45包括像上周我有一个像做技术的好朋友跟我说，可能这个下载了千问的一个几十B的这种 小 00:04:52模型部署在这个端侧的笔记本。这样子其实就能够达到一个deep sick with 00:04:58flash的一个这种水平。 00:05:01这就意味着我未来我tokens肯定还有一个降价的一个趋势。因为一旦端侧爆发的话， 00:05:07 那其实用户就根本更不需要去你云端去买API了。然后此外的话就是我们可以看到，比如 00:05:14 说像过去两个月anthropic的这个f这一代模型，作为最新先进的水平，实际上它 00:05:20 的销售并没有非常的理想并没有非常的理想。 00:05:24所以我们认为就是说tokens持续降价这个趋势越往后会越激烈。然后这个降价之后， 00:05:30 00:05:35这个具体在我们上上大概是上个月把发布的这个开源模型的报告里面，我们其实有提供一个 00:05:43 00:05:44 如果token斯降价50%，对于这个模型厂商盈利能力的一个影响，那这个趋势大家可 00:05:51 以继续的去观察和参考。然后第二个风险就是我们近期梳理了就到这个2027年北美的数00:05:59据中心的一个容量。可能在供给层面会有一个比较大的一个释放。 00:06:05简单来讲就是针对26年或者说在今天以前把这个释放的一个AI数据中心的增量，基本上00:06:1327年可能会是翻倍的一个供给。 00:06:16这个也很好理解，因为数据中心一般它要建设能呃这个最早的话可能得要两年半的时间。那 00:06:23今年上半年是一个供需缺口非常严重的一个阶段。 00:06:27所以在这个阶段，我们看到的有一些数据中心，他可能采用了，比如说这种阶段性的这种燃 00:06:34料电池一些方案，对吧？ 00:06:36这个可能把建设的这个节奏它进一步的提前了，所以走到明年的话我们简单来看的话就是北 00:06:44美可能会出现在25到30G瓦的一个AI I数据中心的一个增量。 00:06:49这个背后就是我们按照or跟open，I如果是一家拿走，可能按照AR去测算，就一个 00:06:58G完，大概BGBGB300的这种机柜的话。 00:07:02对应的话大概是1000亿的一个LR那两家可能也就合计拿走能八个G瓦左右。那你把腿 00:07:09 把训练这块需求也算上的话，两家来做可能也就是十个几瓦附近，那也就是说有剩下的3分 00:07:17之2的这个容量，有可能是开源模型部署所带来的需求等等。 00:07:21但这一块的一个变量，实际上我们明年需要进一步的去观察。所以这两个风险其实我觉得会 00:07:27对接下来的硬件行情可能会产生一个比较持续性的一个影响。 00:07:32 00:07:38在这儿。 00:07:39然后第二个我想跟大家谈一下，就是那既然如果硬件我们后续是谨慎的那云跟硬件它是不是 00:07:47同向的呢？是不是同向的呢？那这个地方我自己也思考了很久，是我认为如果说接下来比如 00:07:55说这个需求确实是非常旺盛了，对吧？ 00:07:58 远超过像我们刚刚讲的，就有可能明年S2的这个收入暴增等等。这种情况之下，云跟硬件 00:08:05它都会是持续向好，但是第二种情况就是如果说供给端受到的一些电力这些方面的限制，它 00:08:13 00:08:14 00:08:21 00:08:21 这种情况就是云它会涨，但是硬件可能会跌，但这种情况它所留的这个冗余常的小非常的小 00:08:28 00:08:31然后第三种就是27年整个数据中心的供给可能会超过需求，那租赁价格会持续的下降，所 00:08:38 以最终会云跟硬件一起下降。这种情况之下，未来的云它可以通过挤压这种硬件的成本，它 00:08:45 00:08:47 但是在这个过程当中，它可能还是会有一波一起下降的这一起下跌的这种风险。最终跌完之 00:08:55后再起来。我们认为云长期的这个现金流也好，商业模式也好，它是更好的。 00:09:02所以再起来云的竞争力是其实更加强劲的。所以这个是我们关于云跟硬件是不是同向的这个 00:09:10情况。 00:09:11 然后第三个就是我简单的分享一下阿里的观点，我们周末也聊了比较交流的比较多的机构。 00:09:18 基本上就是因为配售在过去半年，确实市场其实一直在等待。 00:09:23 因为其实从阿里的这个财务报表也可以看到，它的现金流其实已经已经已经连续付了好多个 00:09:30季度了。 00:09:31 然后他每年基本上如果保持当前的个开发的投资力度的话，他其实每年是需要补充将近10 00:09:44 情肯定是确定的那这次就是短期的落地。 00:09:48我们认为其实市场肯定还是有一些预期的。所以我们认为就是说短期阿里的股价它可能会在 00:09:54一个窄幅的震荡区间。 00:09:56也就是说如果说往这个一百边缘去靠近的话，那可能有部分资金会选择一下短期的这种反弹 00:10:02。但是反弹的空间非常有限，可能也就是看到130块钱左右，所以这是短期的窄幅震荡。 00:10:08但是中期的话，我们认为其实伴随着AI硬件越往后的风险释放的话，阿里是有可能有进一 00:10:16步的跌破100的风险的。当然它对比硬件来讲可能会有相对收益。 00:10:22但是就是我们觉得可能还是后续会有更大的调整的。这个风险的，然后至于调整了之后，底 00:10:31 00:10:32就是呃简单的测算，就是今天电商可能1300到1400左右的，这个也考虑了这个外卖 00:10:40采购的一个投入。这块业务因为二季度基本上按照这个设定也比较弱，就是三季度可能还是 00:10:48一个环比持平或者向好一点的状态。 00:10:51那我们给一个五倍的PE电商这块可能也就是1300、1400给5倍，也就是最多看到00:10:59六七千亿左右。 00:11:00然后云的话考虑到它明年伊贝达还在持续的往上涨。所以明年我们认为云可能按照这个收入 00:11:07增速，可能贴近50的1个增长乘以一个15%的一笔达的利润率的话。 00:11:13云明年可能能有一个500亿左右的一个OP然后我们认为最差的情况可能给到一个15倍 00:11:19的P也就是说云这块可能能值七八千亿的市值。所以合计的话，我们认为阿里后续如果出现 00:11:26了大的调整，它的这个底部的一个支撑位大概是在1.4万亿左右。 00:11:31对应，也就是可能30左右的一个下跌空间。所以这个是阿里的整体的。 00:11:37我们先讲一个大的观点，个，我同事浩辰要不跟大家汇报一下，就是我们做的几页PPT关 00:11:45于细节我再强调一下，就是我们这个观点是认为短期它可能还是一个窄幅震荡。但是越往后 00:11:53走，跌破这个窄幅震荡的区间的可能性是越大的。这个里头它包含了我们对于整个宏观环境 00:12:01的一些观察。然后包括市场风格的切换等等。 00:12:05就是它不是一个完全微观层面的一个一个111个1个这种指数的一个判断。所以这个大家 00:12:12需要考虑进去。因为比如说像美债这个问题其实比较严峻。 00:12:17所以接下来其实它会带动对全球的科技的板块，它可能都会有较比较负面的一些影响。所以 00:12:24就我们我们认为是阿里会后续出现大的这种调整，它一定是跟宏观去配合的。 00:12:30它不是说完全依靠自己的一个一一个情况会能跌那么多。 00:12:35所以短期的话在宏观没有恶劣恶化之前，我们认为它还是在一个窄幅的震荡区间，所以这个 00:12:41是我这边想跟大家分享的。 00:12:43要不浩辰我们再分享一下我们的PPT。 00:12:49好的，那我这边汇报一下，关于这次阿里的业绩，还有这次融资相关的一些事情，先说一下 00:12:57这一季度业绩。我觉得整体上这个季度业绩是比较符合预期的。然后大家可能从整体上来看 00:13:04的话，比较关注的是现金流的问题。 00:13:07这个也是跟资本开支的季节性波动有关系。 00:13:11因为虽然说环比看增长很大，但是实际上前两季是明显有偏低的，因为可能是一些采购周期 00:13:19 错配的原因导致的。所以我们觉得这个呃资本开支这样一块大幅的增长，也是也本身也是有 00:13:27预期。对，然后分业务去看的话，电商和云，首先电商这边我觉得也是比较符合预期的。 00:13:35不管是传统电商的一个增速，还是说外卖的亏损的程度，我们看到的是可能九月份是因为这 00:13:44次公司是改。今这个财经开始是改了一些会计口径。 00:13:50所以我们看到CMR -1个-7.5%的一个同比的表现。但是如果是还原到原来的口径 00:13:56上的话，同比大概是1%。这个基本上反映了GMV的一个增长趋势。