网易云音乐2026年上半年业绩点评

股权媒体 1H26 顶部行和页边距都遗漏了 中国 ◆ 2026年上半年音乐订阅收入同比增长12%，低于汇丰证券/市场预期4%/6%；因营销费用超出预期，利润率未达预期 The Hongkong and Shanghai Banking Corporation Limitedjessie.x.lu@hsbc.com.hk+852 2996 6570* 露西·卢，CFA持证人分析师、互联网与游戏研究 The Hongkong and Shanghai Banking Corporation Limitedchristina.z.chen@hsbc.com.hk+852 2822 2912克里斯蒂娜·陈*, CFA分析师，网络研究 网易云音乐 (9899.HK，113.50港元，持有，目标价184.00港元) (数据截至2026年8月19日) 在线音乐收入未达预期：总收入为40亿元人民币，同比增长3%，但较汇丰证券（HSBCe）/市场预期低3%/5%。在线音乐板块较汇丰证券（HSBCe）/市场预期低5%/7%，订阅收入较汇丰证券（HSBCe）/市场预期低4%/6%。其他音乐收入（含广告）同比下降6%，较汇丰证券（HSBCe）/市场预期低9%/8%。社交娱乐收入为8.91亿元人民币，同比增长4%，较汇丰证券（HSBCe）/市场预期高2%/3%。 charlene.r.liu@hsbc.com.sg+65 6658 0615柳查琳*亚太区互联网与游戏研究负责人香港上海銀行有限公司新加坡分行 受雇于汇丰证券（美国）公司非美国附属机构，且根据FINRA法规未注册/未获得资格 营销成本高于预期：总内容成本为19亿元人民币，较汇丰银行（HSBCe）预测/市场预期低4%/10%，因此毛利率（GPM）与汇丰银行（HSBCe）预测基本一致，且高于市场预期0.3个百分点。但营销费用超预期，达到2.95亿元人民币，占收入的7.5%，较汇丰银行（HSBCe）预测/市场预期高1.2个百分点/2.1个百分点。这主要由于促销和广告费用的增加，旨在提升品牌知名度和用户获取。研发费用和管理费用基本符合预期。营业利润为7.46亿元人民币，意味着营业利润率（OPM）为18.9%，较汇丰银行（HSBCe）预测/市场预期低1.4个百分点/3.1个百分点。调整后净利润为8.6亿元人民币，意味着调整后净利润率（NPM）为21.7%，较汇丰银行（HSBCe）预测/市场预期低1.7个百分点/3.3个百分点。 股票回购：2026年上半年，网易云音乐回购了共计730万股，总对价为9.67亿港元。这占总流通股本的3.4%。 关键成果亮点：1）订阅收入同比增长12%，主要得益于用户规模的扩大，但部分被因用户结构变化导致 的月度ARPPU（每付费用户平均收入）稀释所抵消；2）网易云音乐进一步升级了其AI工具，包括受AI启发的歌单，可满足用户多样化的音乐发现偏好，以及AI驱动的个性化工具，如AIGC个人资料背景； 网易云音乐。完整估值、风险及更多详情请参阅我们的最新报告：（9899港元）；持有：竞争担忧过度，但可能缺乏近期催化剂以重新评级，2026年2月27日。 报告发行人：香港上海汇丰银行有限公司 请访问：https://www.research.hsbc.com，查看汇丰环球投资研究。 披露附录 分析师认证 以下分析师、经济学家或策略师为本报告的主要责任人，包括任何被列为报告某一部分或数部分作者的分析师，以及任何被命名为子公司覆盖分析师的分析师，在合并估值中，证明其对标的证券或发行人的意见、其在被列为作者的部分中表达的任何观点或预测，以及在此处表达的任何其他观点或预测（包括研究报告中封底表达的任何观点），准确反映了其个人观点，并证明其薪酬的任何部分均未直接或间接与其在本次研究报告中包含的具体建议或观点相关：Jessie Lu（CFA）、Christina Chen（CFA）和Charlene Liu。 重要披露 股票：股票评级及财务分析依据 汇丰银行及其附属机构，包括本报告的发行人（“汇丰”），认为投资者买卖股票的决定应基于其个人情况，例如投资者现有的持股情况、风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决策时应运用不同的纪律和投资期限。评级不应单独使用或依赖作为投资建议。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级体系来描述其建议，因此投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，而不仅仅从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整信息。 汇丰银行根据以下标准进行评级： 目标价基于分析师对股票实际当前价值的评估，尽管我们预计市场价需要六至十二个月才能反映这一点。当目标价高于当前股价20%以上时，该股票将被归类为买入；当目标价在当前股价之上5%至20%之间时，该股票可能被归类为买入或持有；当目标价在当前股价之下5%至之上5%之间时，该股票将被归类为持有；当目标价在当前股价之下5%至20%之间时，该股票可能被归类为持有或减持；当目标价低于当前股价20%以上时，该股票将被归类为减持。 我们在任何“实质性变更”（覆盖的启动或恢复、目标价或预估的变更）发生时，都会根据这些区间重新校准我们的评级。 上下差是指目标价与股价之间的百分比差异。 长期投资机会的评级分布 截至2026年6月30日，汇丰银行发布的所有独立评级分布情况如下： 购买 61%（其中13%在过去12个月内获得投资银行服务）持有 34%（其中10%在过去12个月内获得投资银行服务）出售 5%（其中8%在过去12个月内获得投资银行服务） 上述分配的目的在于，在从旧评级模型过渡到新评级模型期间，采用以下映射结构：在我们旧模型中，超配=买入，中性=持有，低配=卖出；在我们新模型中，买入=买入，持有=持有，减配=卖出。关于两个模型下的评级定义，请参见上文“股票评级及财务分析依据”。 请参阅 http://www.hsbcnet.com/gbm/financial-regulation/investment-recommendations-disclosures 页面，了解汇丰银行发布的非独立评级的信息披露。 欲查阅汇丰银行在过往12个月内发布的所有独立基础评级/建议清单，以及我们发布非基础建议季度分配的地点（仅适用于固定收益和货币研究），请通过以下链接访问披露页面： Clients of HSBC Private Bank:www.research.privatebank.hsbc.com/Disclosures All other clients:https://www.research.hsbc.com/A/Disclosures 1. 汇丰银行在过去12个月内曾管理或共同管理过该公司的证券发行。汇丰银行预计在未来三个月内将收到或意图从该公司获得投行业务的补偿。 3 在本报告发布时，汇丰证券（美国）公司（HSBC Securities (USA) Inc.）是该公司发行的有价证券做市商。 4567截至2026年7月31日，汇丰银行（HSBC）直接持有该公司某类普通股证券的1%或以上。该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向其支付。向汇丰银行支付投行业务的报酬。该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向其支付。向汇丰银行支付非证券服务相关款项该公司曾是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向汇丰银行支付了与证券非投资银行业务相关的服务费用。 过去12个月内，一名覆盖分析师/代表已从该公司获得报酬。9 覆盖分析师/员或其家庭成员持有该公司证券的财务利益，具体如下。 第十条 本公司某分析师/或其家庭成员为该公司的官员、董事或监事会成员，具体如下。 11 在本报告发布时，汇丰银行（HSBC）并非该公司的证券（包括但不限于该公司发行的证券或与该公司相关的证券）的非美国做市商。 截至2026年8月14日，汇丰银行根据SSR方法论计算，持有该公司已发行股本超过0.5%的净多头头寸。 截至2026年8月14日，汇丰银行根据SSR方法计算，持有的该公司的净空头头寸超过其总发行股本0.5%。 汇丰银行前海证券有限公司持有该公司某一类别普通股证券的1%或以上。 汇丰银行及其附属机构将不时以主交易商或代理人的身份，向客户买卖其所覆盖的汇丰研究报告中涉及的公司发行的证券/工具（包括股权和债务，含衍生品），或作为本报告中提及的证券/工具的市场做市商或流动性提供方。 分析师、经济学家和策略师的部分薪酬是根据汇丰银行的盈利能力来确定的，该盈利能力包括投资银行业务、销售与交易以及主经纪业务收入。 此次分析的更新何时发布，或将在什么时间范围内发布，尚未确定。 非美国分析师可能并非汇丰证券（美国）公司的事务关联方，因此可能不受 FINRA 规则 2241 或 FINRA 规则 2242 对其与目标公司沟通、公开露面及持有证券交易的限制。 某些司法管辖区（如美国、欧盟、英国等）实施的经济制裁法律，可能禁止受这些法律约束的人员进行某些类型的投资，包括通过交易或交易特定发行人、行业或地区的证券。本报告不构成就任何此类法律的建议，也不应被解释为诱使违反此类法律进行证券交易。 本报告提及的任何公司的披露信息，请参阅该公司最新发布的报告，网址为 www.hsbcnet.com/research。汇丰私人银行客户如需查询其他研究报告，应联系其客户关系经理。欲了解产生本报告所使用的专有模型的更多信息，请联系撰写该报告的分析师。 汇丰银行可在其研究报告开发中使用经汇丰批准采用的人工智能（AI）工具，利用这些技术分析大量数据、提高效率并改善整体用户体验。这包括但不限于释义、开发合适的标题和辅助数据可视化。需要注意的是，虽然AI工具在报告制作各方面提供协助，但本报告中所有投资建议和观点均由我们的研究分析师独立制定和批准。报告的最终内容反映了我们研究分析师的专业判断和专业知识，确保符合监管标准并维护研究流程的完整性。 额外披露 1 本报告日期为2026年8月20日。2 本报告中包含的所有市场数据截至2026年8月19日收盘，除非报告中另有注明日期和/或具体时间。 生产与分销披露 本报告由作者于2026年8月20日格林尼治标准时间11:50制作并签发。 2.为查看本报告首次发布时间，请访问 https://www.research.hsbc.com/R/34/T29ZjXd 上的披露页面。 免责声明 报告发行人级别 16，香港特别行政区皇后大道中1号电话：+852 2843 9111传真：+852 2596 0200网站：www.research.hsbc.com 截至2026年5月13日的法人类别： 汇丰银行有限公司；汇丰欧洲大陆；汇丰欧洲大陆有限责任公司，德国；汇丰中东银行有限公司，迪拜国际金融中心；香港上海汇丰银行汇丰银行中东有限公司迪拜分行；汇丰投资证券公司伊斯坦布尔；香港上海有限公司 香港银行有限公司；香港上海银行有限公司新加坡分行；香港上海银行有限公司首尔证券部；香港上海银行有限公司首尔分行；汇丰前海证券有限公司；汇丰证券（台湾）有限公司；汇丰证券及资本市场（印度）私营有限公司，孟买；澳大利亚汇丰银行有限公司；汇丰证券（美国）公司，纽约；墨西哥汇丰，SA，多银行机构，汇丰金融集团；HSBC银行SA 本文件由香港上海汇丰银行有限公司（“汇丰”）为向其机构及专业投资者（根据《证券及期货条例》（第571章）定义）客户提供其香港受规管业务信息而发出；本文件并非为香港零售客户而设，亦不应分发给香港零售客户，除非获得特别许可。香港上海汇丰银行有限公司受香港金融管理局规管。香港收件人如有查询，须致函香港汇丰联系人。若本文件由汇丰附属机构的客户收到，则向该收件人提供的内容须受该收件人与该附属机构之间业务条款的约束。本文件并非，亦不应