银河固收：风险平价模型加入黄金与石油的表现分析

发布时间：2026-08-20 一、AI总结内容 一、核心背景与模型基础 1. 当前市场特征：A股波动放大、债券收益率低位波动，黄金、原油表现突出，固收+产品规模达两万亿，单一资产配置难度提升，推动风险平价模型应用需求 2. 风险平价核心逻辑：区别于传统固定权重配置，按资产风险贡献分配权重，避免单资产主导组合风险，起源于桥水全天候策略，2005年钱平教授正式命名 二、模型构建与回测结果 1. 两资产（股+债）模型：2014年至今年化回报5.77%，最大回撤2.97%，跑赢传统股债1-9组合，夏普、卡玛比率更优，适合常规宏观周期2. 三资产（股+债+黄金）模型：年化回报提升至6.21%，全区间最大回撤3.14%，夏普比率改善，可对冲温和通胀与尾部风险，表现优于两资产模型3. 四资产（股+债+黄金+石油）模型：全区间年化回报5.96%，今年以来收益4.23%、最大回撤1.11%，极端场景下回撤控制更优，可对冲供给冲击型滞胀风险 三、各模型适用场景与风险特征 1. 常规宏观周期：选三资产模型，收益与风险调整后指标均衡2. 地缘冲突、油价上涨的极端滞胀场景：选四资产模型，收益与回撤控制表现更优3. 仅追求极致回撤控制：选两资产模型，今年以来最大回撤仅0.5% 四、美伊冲突压力测试结论 1. 冲突首周：两资产回撤表现最好，三资产受影响最大，四资产回撤较三资产收敛2. 冲突至今：四资产综合表现最优，收益较高且回撤控制良好，两资产回撤控制最优五、当前市场应用建议 1. 当下黄金趋势向上、原油受地缘扰动边际回升，股债金油四资产风险平价模型兼具防御性与适应性，适合当前市场环境 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加银河固收风险评价模型，加入黄金与石油表现如何固收加策略系列。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。本次会议请面向银河证券专业投资者客户，未经银河证券和演讲嘉宾事先书面许可，不得以任何形式将会议内容和相关信息对外公布、转发、转载、传播、复制、编辑、修改等。银河证券对违反上述要求的行为主体，保留追究其法律责任的权利。 嗯，各位的各位尊敬的投资者，大家下午好，我是银河证券的固收首席分析师刘亚坤。那欢迎大家参加今天的交流。今天我们要想要讨论的这个主题呢，是风险评价模型在固收加策略之下的应用。在展开之前，我想先花几分钟时间跟大家梳理一下这个专题的背景。 呃，研究的框架和核心结论。抛砖引玉，后面我们的同事会做详细的展开。那我们先来说，为什么在 当前的这个时间来讨论这样的一个主题。那大家最近应该都有切身的感受，就是市场其实不是很好做。 八月份以来呢，A股虽然经历了一轮。比较明确的超跌反弹。上证指数也阶段性的重回到了四千点附近。呃，月内涨幅 累计是接近百分之四，那包括科创、包括创业板，月内也基本上都涨了十到十五个肯定左右。 但是到了昨天，受到海外市场的这个扰动。上证指数单日又跌了2.4。呃，几乎把八月份的这个涨幅吞掉了大半。那与此同时，债券市场这边呢，时间期国债收益率已经下破一点七。 最低呢是探下探到了一点六六上下的这个位置。您内心低。但同时我们发现年内新低的过程当中，止盈盘的力量也不弱。那今天又阶段性的拉回到了1.685左右的这样的一个位置。 那从市场的这个趋势来看啊，或者我们说市场行情来看的话。呃，股票涨涨跌跌，波动加大，债券呢收益就是在往下走的。但是其实越往下走，整体的赔率就越低。大家目前还是比较犹豫的，所以还是在当前的这个位置做一个摸底交易的。 那与此同时，我们看到黄金跟原油的行情反而不错。compass黄金从去年 初以来已经从四千美元。逐步上破，那昨晚在。美国财政部回购。 国债的这个利好推动之下。进一步的上破了四千五百美元。然后这边呢，受到呃地缘。局势的这个扰动不由。 又重新回到了九十美元。每桶附近的这样的一个位置来做波动。我们能看到一幅比较清晰的图景，一边呢是固收加的这个产品规模持续扩大。那截止到今年年中，大概两万亿上下的这样的一个体量。 那另外一方面呢，单单一资产其实越来越难做了，股票波动大。债券超稀薄，让黄金跟原油受到地缘跟宏观影。因素的这个影响。整体波动也是比较剧烈的。 那在这样的一个多资产、多劳动、多不确定性的这个市场。是我们今天想要讨论风险。风险评价这个模型的一个比较现实的背景。那接下来呢，我们看风险评价是什么？ 我们简单的做一个理解。传统的资产配置，比如说比较经典的，就海内外都比较经典的这个股债。六四股债二八 其实就直接。确定了资金的这个权重来做分配，就是一个固定比例的这样的一个结构。 但问题呢是股票的波动率可能是债券的五到十倍。所以一个典型的股价二八的这个组合，实际上。百分之九十五以上的这个波动，甚至风险都来自于股票。not very deep. 整个组合就会有非常明显的。 净值回吐呃，净净值下压收益回吐的这样的一个结构。那整体评价其实换了一个思路。就是他不按照一个确定的比例，也不按照资金来分，他按照风险来分。他的目标也很简单。 让组合里面每一类资产对于总风险的这个贡献都差不多。那这样一来。呃，我们说就没有哪一类资产可以。绑架这个组合。 那这个思想呢，最早是可以溯源到达里奥。在。一九九六年推出的这个全天候的策略。那05年呢，由钱平教授正式把它命名为风险评价。 呃，在这个简单的这个这个这个策略 逻辑的这个理解之上呢，我们来说我们怎么样基于这样的一个传传统的策略进行时间拓展。我们用一四年到二六年以来的这个数据，在传统股债两资产的这个基础之上。逐步加入了黄金、石油。构构建 两资产，三资产。 四资产的这个风险评价模型 进行了。比较系统的回测跟绩效和适用场景方面的这个比较。那我先简单的概括一下这个核心结论。首先第一个呢，是我们看到股债长资产风险评价，它的年化回报大概可以做到五点七八，相比传统的股债一九开的这个组合。 超额回报大概可以做到零点三四上下，而且。比较好的一点在于波动率是有明显的这个下降了。那你收益有提升，波动还有下降，所以你整体的这个策略组合的持有体验其实是更好的。那第二个结论呢，是加入到了黄金之后，我们可以看到三资产模型的年化回报。 进一步的提升到了百分之六以上。收益跟卡巴比率都有非常明显的改善。那我们理解黄金的作用，本质上是对冲温和通胀和尾部风险，也就是它其实更贴近于我们当前的这个宏观世界、宏观场景的这样的一个。模型 第三点呢，是我们在这个基础上进一步的加入了石油。 我们可以看到，四资产模型在全区间的这个收益表现其实并不是最优的。但是在极端场景之下。比如说美以冲突到现在。它有非常好的回撤控制跟卡码比率的这样的一个表现。 那。加入了原油之后的这个效果，就是它可以用以对冲。供给冲击型的这一类的滞胀性的这个风险。所以。 这背后对应了一个非常 明显的特点就是不同的宏观跟市场环境当中，其实是需要不同的资产组合来做应对的。一个相对比较常规的宏观周期之下，股债金三资产风险评价的这个结果就够了。但是如果有外生的地缘冲突，油价大涨的这个时候，比如说。当前或者我们说更进一步的就是在今年的二季度的时候。 四、资产整体会有更好的收益表现以及抗跌性。那结合到当前的这个市场来看呢，我们说呃，当前黄金趋势向上，然后石油受到地缘的这个扰动。呃 整个价格趋势也在边际的有所回升。所以，股债金融四资产的这个风险评价模型可能阶段性是占优的。 也是当下。呃，相对兼具防御性跟适应性的这样的一个选择。当然，具体的数据，然后归因分析不同情景之下的压力测试结果。呃，我们同我们同事会做详细的这个展开，大家可以带着问题去听。 那接下来呢，把时间交给呃我们组的同事郝宇来帮大家做进一步的这个分享跟汇报。嗯，好，哎，谢谢亚坤老师。呃，各位投资者，大家下午好，我是银河固收的分析师郝宇。哦，接下来我来为大家展开的介绍呃，我们这个风险评价的整体的这个报告的结构和具体的结论。 呃，首先我们也是去分了三个部分来做的。第一个部分是去呃 展望了，就是去回顾和展望了一下目前的这个理论的基础以及现实的一些约束。然后第二点，我们是根据我们构建的策略去做了这样的一个呃绩效的汇报。然后最后我们对于这几个方案去做了相应的这个对比总结，并且在 呃，当前就是今年以来的这个地缘冲突的 这个极端的情况下，呃，做了压力的测试。 好，这个是我们整体的一个框架。那首先第一个部分，其实刚刚我们雅坤老师已经非常详细的为大家做了一个介绍。呃，整体这个模型最初它还是呃。就是发源于马克维茨的这个均值方差模型，从这个基础上。 这也是就是现代投资组合理论诞生的一个。呃，其实 呃，从这个。从这个角度开始，就是我们去。呃，建立了这种投资的一个均值方差优化的思想。 呃，那么这是第一个，就是理论机时期。呃，后面我们又逐步建立了，包括这个雏形的确。雏形的这个确立期。of. 包括桥水金推出的这个全天候的策略。 呃，以及后面后续就是。呃，钱恩平博士这边提出了风险评价的这个概念。呃，都将 风险评价的这个思想整体做了一个巩固。呃，这个是就是第二个确立的期，然后从那个2008年到现在。 呃，基本上也是从这种广泛的传播到。嗯，高阶演进的这个情况，其实重点。风险评价模型已经是一个非常成熟的理论，而且。呃，从2020年以后，在中国的市场这边有一个比较明显的。 本土化的改进。呃，包括后续也会推出了全天呃。全天候一天敷这些。呃，都已经广泛的将这个模型应用到了实践之中。 哦，那这个也是我们对于风险评价模型的一个梳理。呃，那么具体。如果如何去通过数学去衡量这个，其实我们谁用一个两字产的情形。就是用股和债这两个资产去。 做了这样的一个解写的框架。呃，那我们也是呃，采用了几个变量，包括股和债的波动率，然后以及两个资产之间的相关系数。啊，还有股和债的这个权重，呃，同时我们也是设定了这个仓位整体的仓位为一。然后也不去做空。 在这种情况下，我们可以去计算出呃股债组合的这个呃预期的回报。呃，以及它对应的这个组合的标准。标准差作为它的风险衡量。然后我们使得这个股和债单一资产对于组合的风险贡献相等。 呃，进而我们能够推导出。就是在这个两资产的情况下，斜方差是 能够抵消的，然后我们。呃，将这个两个资产的 权重相加唯一的条件代入后可以得到就是股和债两个资产的这个呃，它的权重我们计算出来的这种风险评价思想下的权重，基本上就是资产波动率的一个反比。呃，这是比较简单的一个两资产的清晰了。 啊，那如果我们将它推广到多资产的情形下。呃，整体 对于风险评价模型的求解，也是从 解细节走更多的是走向了一个优化的问题，因为呃斜方差矩阵的计算相对来说呃难度会大一些。那我们。其实目标还是不变的，是去求解，就是。 呃，各个资产的这个风险贡献是相等的。呃，但是如果从更加简化的角度来看的话，我们就是去最小化各个资产的这个风险贡献之间的偏离，然后将这个最小化。的最优优化的问题去做好。就能够得到就是各类资产的这个权重的。 比例。这个是从模型的基础上去做的一个展开。哦，那么我们刚已经回顾了风险资产的一个。呃，理论啊，风险评价的理论。 那接下来我们来看一下现实的约束。就是其实从直观上的一个感受来看的话。呃，整体来说，风险资产模型还是偏债的，这个其实是和 组合就是和各个资产的这个。波动率的比例是有关的，那我们可以来看一下全球各个主要的资产。 呃，特别是从中国的投资者视角上来看的话。呃，我们其实可以将资产主要是分为三类。呃，第一类是高博资产，我们其实是看它年化波动率在 呃，百分之二十五以上的资产主要就是包括W T I原油、恒生科技和创业板指。然后如果我们看呃年化的波动率在百分之十五到百分之二十五的中高波资产的话，主要是包括美股的部分指数。 哦，以及 A股和港股的。一部分指数。呃，这个是。中国的资产，那么第三类也就是低波资产。 是我们平时经常拿来。用来做。底仓以及做这种。风险对冲的资产主要就是包括黄金、美债和中债。 这个是从波动率的视角，对各个资产做的划分。那进一步的，我们将各类资产去做了一个相关系数的计算。啊，可以得到的一个两个主要的结论。第一个是其实。 债券和股票之间确实是在大