改革成效逐步显现，期待后续成本改善

改革成效逐步显现，期待后续成本改善 事件：公司发布2026年半年报，26H1实现营收10.7亿元，同比+13.2%，归母净利润0.8亿元，同比+7.3%。26Q2营收4.5亿元，同比+2.5%，归母净利润0.1亿元，同比-37.1%。拟派发现金红利0.6亿元，26H1分红率72.1%。 买入（维持） 淡季营收降速，渠道拓展陆续兑现。26Q2公司营收同比+2.5%至4.5亿元，淡季增速有所下降，但公司持续推进“全渠道+多品类”战略改革，我们预计量贩零食伴随渠道自身扩店实现优秀成长，线下传统渠道调整仍需时间改善修复。分品类看，26H1青豌豆/瓜子仁/蚕豆分别实现营收2.6/1.5/1.5亿元，分别同比+11.3%/+16.3%/+16.8%，核心大单品带动效果显著，综合果仁及豆果营收2.6亿，同比-5.9%，公司持续推进产品创新，以锁鲜冻干、低温烘烤等多种创新技术和工艺孵化新品，其他系列营收2.5亿，同比+45.4%，我们预计健康豆等新品带动品类高增。分渠道看，26H1经销/电商/直营及其他模式分别实现营收8.0/1.8/0.8亿元， 分别同比+15.1%/+16.0%/+2.2%，当前公司战略转型，H1整体来看经销商质量提升，成功扭转下滑趋势，量贩推进SKU提升单店产出与合作深度，电商生态更加健康，海外印尼、马来等新市场从0到1布局，本土化设计产品陆续进驻。 成本压力拖累毛利率，规模效应带动费用率控制。26H1公司毛利率同比-1.6pct至32.0%，其中综合果仁毛利率同比-2.9pct至21.5%、其他系列毛利率同比-2.6pct至22.1%，预计品类内部结构调整形成毛利率压力。销售费用率同比-1.0pct至17.6%，规模效应带动费用率收缩，最终净利率同比-0.5pct至7.4%。26Q2毛利率同比-3.3pct至29.5%，销售费用率同比-1.9pct至18.1%，净利率同比-2.0pct至2.9%，淡季规模效应体现有限，同时棕榈油等原材料价格进入上行阶段，对利润形成负向压力。 作者 分析师李梓语执业证书编号：S0680524120001邮箱：liziyu1@gszq.com 分析师王玲瑶执业证书编号：S0680524060005邮箱：wanglingyao@gszq.com 改革成效陆续兑现，费用管控持续进行。我们认为甘源当前正处改善通道中，26H1经销渠道营收同比+15%印证公司改革成效正陆续兑现，H2进入坚果消费旺季，改革效果有望进一步体现。利润端面对棕榈油等成本上涨的不可抗力，公司进行成本管控，并主动控制费用投放，聚焦核心单品及优质渠道，有望实现运营质量提升。 相关研究 1、《甘源食品（002991.SZ）：春节错期提振Q1营收，重视后续利润改善》2026-04-222、《甘源食品（002991.SZ）：收入逐季改善，利润降幅收窄》2025-10-293、《甘源食品（002991.SZ）：经营阶段性承压，静待渠道调整效果》2025-08-13 投资建议：我们认为甘源食品战略改革正逐步兑现成果，但棕榈油成本上涨或形成短期利润压力。预计2026-2028年营收分别为23.3/26.0/28.2亿元，分别同比+11.0%/+11.8%/+8.5%，归母净利润分别为2.2/2.5/2.9亿元，分别同比+4.0%/+17.1%/+14.1%，维持“买入”评级。 风险提示：新品推广不及预期，渠道拓展不及预期，原材料价格大幅上涨。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市丰台区丽泽路22号院新华社国家金融信息大厦西塔B座38层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com