国联民生金融工程本土全天候对冲思路结构化风险平价设计

发布时间：2026-08-21 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 国联民生金融工程团队分享本土全天候对冲思路，基于桥水全天候核心原则，在国内市场落地为结构化风险平价设计。 2. 2026年样本外跟踪显示，高波版组合YTD收益8.9%、最大回撤2.8%；低波版收益3%、最大回撤0.14%，效果良好。 3. 桥水全天候核心原则：选长期风险溢价（夏普≈0.5）资产、杠杆调整至同等风险、利用金融资产DCF定价逻辑及债务周期进行对冲，不做宏观预测与止损。 二、本土资产筛选与处理 1. 筛选国内成长100、红利低波、恒生科技、港股通高股息等权益资产，国内商品（黄金、豆粕等），通过风险平价提升夏普。 2. 国内权益与债券正相关无法直接对冲，创新采用分开对冲再合并的方式，构建三层结构化风险平价组合，后纳入黄金优化为四层结构。三、组合表现与特点 1. 高波版组合年化收益约8.9%，最大回撤2.8%；低波版年化收益约3%，最大回撤0.14%，夏普比率表现优异。 2. 组合以A股、中债为核心，辅以港股、纳斯达克、黄金、商品，月度再平衡创造超额收益，不加杠杆，依赖长期风险特征与对冲关系，无需宏观预测。 四、风险与关注 1. 策略最大回撤源于2016年流动性风险，目前无有效对冲方法，样本外表现需持续跟踪。2. 国内股债正相关的对冲逻辑基于历史数据，未来相关性变化可能影响策略效果。 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加国联民生金融工程本土全天候的对冲思路结构化风险评价设计。目前所有参会者均处于静音状态下面开始播报声明根据证券期货投资者适当性管理办法。本次电话会议并服务于国联民生证券研究所白名单。客户本次会会议在任何情形下都不构成对会议参加者的投资建议，相关人员应自主做出投资决策，并自行承担投资风险。 国联民生证券不对任何人因使用会议内容而引致的任何损失，承担任何责任。未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式。复制刊载转载转发引用本次会议内容，否则由此造成的一切后果及法律责任，由该机构或个人承担，本公司保留追究其法律责任的权利。呃，好的嗯，各位投资者晚上好，那么今天的话呢？ 主要是呃，来这个给大家介绍一下我们这个全天候整体的一个呃本土化的一个设计思路啊，那么呃，全天候去年比较火啊，然后今年的话呢，其实大家很多，我看到产品上面呢，都是这个受到了一定的挑战，那么我们的这一套全天候在今年样本外跑下来的话呢，基本上还是维持着一个比较不错的效果啊，那么基本上像我们的高波版的话，今年的最大回撤就是2.8啊，差不多是在二三月份，那么呃收益的话呢？ Ytd大概是接近9%的水水平啊，9%的水平，那像我们的低波版的话呢，就是收益可能差不多三个点啊，回撤是千四啊，今年都维持了一个比较好的一个呃砍码比率啊，那么所以的话呢，也是想啊，跟大家是在呃介绍一下我们的这块思路，那么整个我们全天候的一个构造的话呢啊，那么和这个就是大家传统看到的四象限的角度，然后直接去做风险，对冲的话呢是有比较大的一个差异的。那么我们的全天候的构建的话呢？ 首先还是回到就是全天候的呃核心的这个原则上面来啊，就是说呃，整个它的呃，这个大药或者说是桥水，他们早期的一个材料啊，然后我们去呃，看它到底是一个怎么样构造的这样的一个过程啊，那么呃整个的呃，这个这个呃，他的这个当时的材料的话呢，其实是核心提出了三个原则，那么我们一条一条来看呃首先第一个的话呢就是呃这个就是达里奥，他们对于这个选入全天候的这个资产，它是有一个要求的，就是他的预期回报必须跟预期的风险成一个正比的关系，而且是在一个比较长期的啊，一个维度上要成正比关系那么这样的一个要求的话呢，天然最后落到的一个夏普的贷，它差不多是在0.5左右的一个夏普贷啊，就是说呃它所配置的资产的话呢差不多，长期的夏普比率就是在这个啊0.5左右的水平，那么呃低于0.5夏普的资产呢，其实就没有必要配了。 为什么呢？在他的逻辑下来说，这样的资产完全可以通过别的资产去加杠杆在同1这个波动水平下获得更高的收益，所以这样的资产呢其实是没有必要放进来的，这个就是呃，全天候的第一条就是你得找到长期具有风险溢价的啊，资产去配而而不要去配垃圾资产。然后第二条的话呢？事实上，呃就是将所有的资产通过杠杆增减的1个操作，然后呢把所有资产打包到跟权益等风险的状态，那么它的原话是standardized to the level of标普版，也就是说，把你的整个波动率调到大概呃标普的可能10%左右的波动率。 这个水平那么呃夏普是0.5嘛，那你10%的波动率算下来的话年化收益率差不多，在5%左右啊，所以他就会把所有资产的长期收益呃通过杠杆都调到一个5%的水平，那么既然所有资产长期的收益都比较接近。其实达里奥的这第二步本质上是简化了问题，也就是说大家收益都一样的，那么其实就没有必要做收益，预测了就是说反正都一样，我就怎么拿就是长期的这个五个点，我总是有的，只要我不做一些错误的交易。 呃的话啊，那么长期的风险溢价这个五个点，我总是可以去去拿到的啊那么问题就只剩下风险控制了啊，或者说我们讲路径的一个平缓啊，因为终点已经确定了啊，而且的话呢就是跟收益预测是没有关系的，那么我只需要把中间的路径熨平，那么我就是能够给客户提供一个比较好的一个持有体验了，那么这个就是它的第二步，那么接下来就是第三步，第三步是什么呢？其实就是怎么去把中间的这个波动给它对冲掉。 那么这个波动的对冲的话呢？其实它是呃，完整的是这样一个四象限，然后是再加1个国家维度的啊，这样的一个一个框架，那么这个框架下面的话呢？其实呃，我觉得大部分人其实对他都误解了，或者误读了，比如说他所说的经济。增长放缓呃通胀和通缩这些东西啊，它不是这种宏观指标的这个这个这个这个这个方向。 不是说宏观指标的方向就是说呃，你的这个呃某一个宏观指标是上是下其实跟它的拳头没有任何关系，因为它的上的这种这个指标的刻画可能并不是你你说的那个宏观指标啊，就是说整个的宏观指标，每一个指标都有自己的噪音，每一个指标都有自己的问题，不是说简单。滥用宏观指标，然后去刻画什么上升象限下降象限这个是不对的，那么它的对冲逻辑是什么呢？其实它对冲逻辑本质上是两条第一条是什么呢？ 就是所有的金融资产理论上都满足dcf定价这个是铁定是满足这个条件的啊，是一个铁律，就是确实所有的金融资产，它一定是按照dcf的这个角度去定价的，这个不管你用什么指标用，用什么变量去刻画都是都是一回事情啊，就是所有资产肯定都是这么定价，那么都以dcf定价。其实我们就可以看到由于不同资产在dcf的分子分母各个。呃，这个变量上面它的暴露是不一样的，它就天然带来了一定的对冲关系或者是负相关关系。 比如，我们知道股票它的定价过程当中分子是动的，那随着盈利变化，那么债券的这个分子是不动的啊，因为债券是固定的票息。所以的话呢，它在分子上天然会产生一定的低相关性，那么分母上面的话呢？又有一个风险溢价的这个这个这个或者风险偏好的这个指标，那么它上升的时候啊，那么一涨一跌啊，下降的时候也是一跌一涨，那么就天然产生了一个对冲的关系，所以只要是这个金融资产啊，它其实内部就满足一个dcf定价的一个逻辑，那么因此就核心就是跟经济增长这些啊最挂钩，那么不论是哪个呃，这个这个因子在里面起作用，那么其实它都都能够在其中产生一些对冲的这个作用。 那么这所有的这些资产当中的话呢？其实嗯，有一个资产，它是不满足dcf定价的，这个东西就是商品啊，我们可以看到商品前面它的下部是低于0.5的，然后嗯，它的长期收益也比较低。那么这个看似跟达里奥前面的这些东西是矛盾的啊，因为它要求你的资产0.5的夏普，但商品根本就不到，那么这个资产是不是理论上应该就完全不放入了呢？其实不是的啊，就是整个的商品，它是为了对冲另外一种东西，就是后续的，这两个象限就是通胀这块，那么这个通胀不是简单的什么？ Cpippi的通胀啊，跟这个东西呢就是有关系，但是没有对不对不完全对应。嗯，因为我们知道有一个特点，就是说其实除了金融周期以外。呃，我们还有一个东西叫债务周期啊，就是债务周期，这个时间会长得多啊。金融周期我们比如说简单的基金周期可能是三到四年四十二个月的这个三四十二个月，呃月的这个水平，那么更长的这个周期债务周期，其实从美国的视角上来讲的话，差不多是三十年到四十年啊，三十年到四十年的一个债务周期，那么三十年到四十年的债务周期的话呢？ 当债务周期上行的时候，大家会发现就金融资产的表现是好于实物资产，也就是商品的核心的原因是因为金融资产是可以升息的，实物资产不能升息。你实物资产中间你去折现，没有现金流啊，你折现过来的话可能就是这个这个是负负的资产啊，或者是是0的一个资产，所以的话呢就是呃商品你没有办法用dcf的角度去给它去做对应的一个定价，那么呃，这个是我们讲的金融债务周期的上行期。但是当债务周期到了下行期，也就是说，政府由于信用透支过度带来的货币产生贬值之后，那么事实上，实物资产会好于金融资产。 呃，原因就是在于金融资产虽然能够吮吸，但是在这个时候它的贬值速度已经快于了它的升息的速度啊，这就会导致实物资产，因为它有内在价值，金融资产没有内在价值，所以呢，它的这个表现其实就会变得很好啊。所以的话呢，我们讲就是商品在里面，其实就是为了通呃这个对冲这种货币贬值型。通胀啊，或者说债务的下行周期呃而存在的一个资产。所以这个就是达里奥核心的一个对冲的思路，不是我们简单理解的就是什么几个经济指标，然后之间去做对冲。 那么由刚才讲到的三个原则，那么达里奥构建了四个资产包，第一个叫经济增长资产包第二个叫经济衰退资产包第三个叫通胀资产包第四个叫通缩资产包，那么这四个资产包按照滚动3年的收益率去计算，减掉riskpremium啊，就是风险溢价，我们前前面讲到就是说这些资产。产它的风险溢价差不多，就是5%啊，5%是他的风险溢价啊，把把这5%减掉。啊，长期3年的这个滚动收益率，其实我们会发现呢，就是它的 两两之间是对称的，就是其中一个资产包上升的时候，另一个大概率下降。 一个为正的时候，另一个大概率是负的啊，所以在这种情况下呢，就是对称的这2个资产包，我只要做一个等权就可以了啊，做一个等权，它的波动就会消掉啊，就互相之间其实就是完全对冲掉了啊，当然不能说完全对冲啊，就是对冲掉一大部分，那么整个组合的波动率是不是就大幅下降啊。所以的话呢，它的这个整个的核心思路就是找到对这种对于长的3年维度的经济周期，能够有一个互相反向表现的这样的一个资产，对啊，核心就是干这件事情，所以我们后续在做国内的呃，这个这个全天候对冲的时候，其实核心放核核心的目标也是放在这个层面上啊。 那么接下来我们简单看一下就是说潮水在呃这个。去年成立的到付的那个啊already的etf啊那么啊，它的一个具体的一个构造，嗯其中的话呢嗯，权益资产啊，全球权益资产大概占比是21%左右啊，我们是截止到去年的这个这个情况，那么嗯，其中的话呢，我们可以看到就是呃，现货就是美国和新兴市场，然后剩下的话呢。呃，还有中国啊，剩下的话呢都是偏期货啊，都是偏期货一些，所以虽然看他，他看到他的这个这个资金的持仓权重有些比较低，但事实上加了杠杆之后，呃并不1定那么小啊，并不一定那么小这个杠杆其实也也看看不出来是多少啊，那么这个就是它的权益资产的一个配置啊，基本上主要以美国市场为主啊，新兴和中国是呃，其次啊，大概是这样的一个比重，然后接下来是这个名义债券，这边啊民营债券这边的话呢，其实我们可以看到就是它是呃u s government money market的class为啊，就是货币市场的这个东西占比比较大。 嗯，那么这个就是有点奇怪了啊，因为我们知道就是说你要去对冲权益的波动率，那么你的这个债券理论上呃肯定期限长一点，然后久期长一点。然后你的波动才能跟权益去做匹配啊，才能够就是对得上。那么为什么它全部放在了这个呃，这个这个我们讲的货币市场上面呢？那么核心的原因是在于我们可以看到它下面这个呃买的这个通胀保值债券啊就tips它的一个久期是非常长的啊，我们可以看到它的这个tips上面的