华泰证券：7月奶牛存栏去化放缓系旺季备货阶段性扰动

发布时间：2026-08-20 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 7月全国奶牛存栏576.8万头，环比仅去化0.4万头，去化幅度较6月明显收窄；成母牛环比基本持平，后备牛仍持续去化，属旺季备货下的阶段性操作，中长期产能收缩大方向未变 2. 7月主产区生鲜乳周度均价3.06元/公斤，同比涨1%、环比涨0.7%，散奶与合同奶粉价差持续收窄，奶价筑底回升趋势明确 3. 奶牛后续去化主基调为渐进式慢去化，难现2025年高强度出清，核心是周期临近平衡点，牧场淘汰意愿下降 4. 国内肉牛周期进入上行通道：犊牛均价同比涨31%、淘汰母牛涨21%，但能繁母牛价稳，属“重育肥轻繁育”结构，后续供给因繁育约束将进一步收窄；2026年上半年牛肉进口高增系巴西配额前置消耗，下半年增速将显著收敛二、投资线索 1. 奶肉双周期共振下，上游牧业利润弹性将在2026下半年、2027-2028年逐步释放 2. 重点推荐两家上游牧业龙头：背靠伊利的悠然牧业，规模大、成本管控优，淘牛收入弹性直接；背靠蒙牛的现代牧业，原奶主业扎实，深度受益奶价回升三、风险与关注 1. 乳业旺季备货退潮后，牧场淘汰节奏是否会出现超预期调整2. 饲料、进口等因素是否会对奶价、肉价的筑底回升形成扰动 二、音频原文（转写） 嗯。大家好，欢迎大家参加旺季备货背景下七月奶牛存栏去化有所放缓的线上会议。本次会议面向华泰证券签约客户及受邀客户，仅供研究交流。所有信息及观点不构成投资建议，请所有参会人员务必阅读相关页面展示的完整免责声明。 未经华泰证券及参会嘉宾事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式将会议内容及相关录音纪要等文件进行转。发转载、传播、复制、编辑、修改等。如有上述行为，我们将保留一切法律权利。感谢您的理解和支持。 下面有请主讲老师开始发言，谢谢。嗯，好呀，各位投资者早上好，我是华泰必选消费组股东。那今天我们聚焦一个当下市场分歧比较大的数据，即七月奶牛存栏去化幅度环比是大幅收窄的那我们的核心结论是非常明确的，就是七月的数据放缓呢只是忘记备货带来的阶段性扰动。原来周期仍然在筑底回升的通道当中。 叠加肉牛周期的同步上行的原奶肉双周期的共振之下。上游牧业的利润弹性将在今年的下半年。以及27年、28年逐步的释放。那接下来我用市场最关心的四个核心问题来把这个核逻辑逐层拆解。 首先是第一个问题啊，就是七月的去发放缓，为什么是一个阶段性的扰动？那先看核心的数据。七月全国奶牛存栏是五百七十六点八万头。环比下降0.4万头。 它的区块幅度呢，相较六月是明显的收窄的。我们从结构上来看。后备牛仍然在延续去化，但是成母牛环比是已经基本持平了。和六月相比的话，六月的奶牛存栏环比是去化了二点二万头。 那七月只去化了四千头。那六月的晨暮流。单月环比是去化了八千头。那七月的话，就是环比就没有去化。 那市场的担忧就集中在这里，就既然是成母牛止跌了，是不是原买板块的产能去化就已经到头了？那我们的判断是，这是经营策略上的一个短期的选择，不能完全代表产能态度的一个转向。那核心背景是当前正处在乳制品旺季的备货的窗口，奶价环比上行，终端的需求也更旺。那对于牧场而言，最理性的决策就是拉长泌乳流的产奶周期，暂缓淘汰，通过提升当期的单产和总的产奶。 量用旺季的高收益摊薄全年的单位成本。那简单来说，就是不是不淘汰，而是把淘汰的节奏往后推，先赚完旺季的这一波钱再说。那真正能够反映行业中长期产能判断的指标呢？我们认为是后备牛的指标。 那后备牛仍然在持续的收缩，后备牛是未来两到三年的产能的储备，它的持续区划说明行业对中长期扩产依然是非常谨慎的，产能收缩的大方向不会说因为单月的成母牛的阶段性企稳就。流转。那这里再补充一组市场经常拿来反驳的一个产量的数据。七月的生鲜乳产量同比增长百分之四。 那一到七月累计同样增长百分之四。这一增长呢，主要是由单产提升来贡献的，但这和存栏区化。啊，它没有矛盾，因为本质上。这一轮的单产提升呢，核心就是低效产能出新。 规模占比被动抬升的一个半生结果。本身它代表的就是供给侧结构优化的一部分。单产它是一个长期的慢点量增速，有明确的天花板。他们俩他难以永久对冲这个存栏收缩。 于是在当前这样一个养殖盈利承压的背景下。深蓝区块大方向仍然在延续。虽然说短期的单产，它只是对冲了存栏收缩的影响。但这也只是周期底部的正常的实质，它不会改变中期的供给收缩的趋势。 那随着未来的区域化的持续推进，单产的边际贡献就会逐渐减弱。供需改善的格局也会逐步的体现。那市场关心的第二个问题是。原奶的价格端有没有验证？ 奶价是不是真的见底了？那光看纯蓝确实还不够啊，价格它是一个更直接也更领先的一个信号。截至到八月六日，主产区生鲜乳周度均价是三点零六元每公斤。同比上涨了百分之一点零。 那七月月度均价环比是上涨了百分之零点七。筑底回升的态势已经非常的明晰了。那这里我们想特别强调一个领先信号，就是散奶和合同奶的。价差在持续的收窄。 七月散奶均价是三点零一元每公斤，环比上涨零点零四元。当前散买的价格和合同买的价格的差距在进一步的缩小。那为什么这个价差非常的重要？因为散奶是行业的边际定价。 它代表了市场的中小牧场非合同奶源的定价水平。散买价格上行价差收窄，就意味着最弱势的那部分大员也在被市场消化。那供需关系就正在实质性的改善。那这比单纯的看合同、买价上涨，更能够说明底部反转的质量 供给在去化，价格在回升，边际价差在收窄。那这三个信号相互印证，那我们认为奶价助理回升的趋势是非常明确的。那市场关心的第三个问题是。后续的区块会不会再度加速斜率，是否会比二五年更陡峭？ 那我们的判断同样非常的明确啊，就是去化的方向仍然会延续。但是难以重现2025年的高强度的快速的出清。后续的主基调就是渐进式的慢序化。那核心逻辑就是这。 周期的客观规律，越靠近供需的平衡点。那主动去化的动能就会越弱。二零二五年呢，是本轮周期亏损最深、去化最剧烈的一个阶段。全行业深度亏损，倒逼中小产能的集中出现。 是整个周期里面循环速率。去化的协议最陡的一个窗口。那进入一个二六年呢，随着奶价的一个边际修复，饲料成本的回落。但养殖亏损幅度也逐步的收窄。 牧场主动加速淘汰的意愿就会自然同步的下降。如果后面还出现大斜率的这个加速。那反而说明行业尚未达到一个平衡状态，和周期临近拐点的判断就是相悖的。再从牛群结构来推演，其实当前后备牛持续收缩对应的也不是成母牛加速淘汰，而是新增补栏不足。 后备牛去化本质是行业缩减未来的产能投放，它传导的结果就是未来一到两年可补充进入成母牛群体的后备力量会减少，成母牛存栏会因为补不上来而缓慢下行，并非触发的这种主动的集中淘汰。换言之呢，就是说后续产能去化的驱动力将从二五年。这种亏损倒逼主动淘汰转向了，因为补篮不足而被动下行，那方向不变，但节奏更平缓，斜率也会更加的温和。那接下来是市场关心的第四个问题啊，就是肉牛周期是不是真的起来了？ 那聊完呢，原来的周期节奏呢，再看这个这一轮行情和上一轮最大的不一样的点，就是这一轮还加入了一个肉牛周期带来的一个增量弹性。那这也是我们推荐上游牧业的一个核心的超额的逻辑。那先看国内肉牛的价格的结构信号，截至到八月。四、毒牛的均价是同比上涨了百分之三十一。 育肥牛是上涨了百分之七，能繁母牛上涨了百分之二。淘汰母牛上涨了百分之二十一，终端牛肉均价今年以来也同比上涨了百分之八点五。结构分化的。它是非常的清晰的，首先就是毒牛的涨幅是显著领先的。 那能繁母牛的价格是维持平稳。那。这恰恰就说明了繁育育肥端跟繁育端结构错配。啊，它最后会放大本轮肉牛周期的后续的弹性。 啊，一方面，毒牛呢它是育肥环节的核心的补栏标的，它的价格领涨说明行业资金正在集中涌入到育肥端。养殖户普遍通过外购毒牛来扩产，博弈后续的行情。甚至存在淘汰母牛转育肥。啊，跨品种交运育肥的现象。 这个在短期确实会快速堆积育肥芬兰。阶段性增加育肥牛的供给。但是本质是消耗现有的毒瘤的存量。并不创造新的长期产能。 另一方面呢？能繁母牛是产能的源头底座。它的价格没有同步上行，说明行业并没有扩大繁育群体的意愿。未来新生毒牛的供给没有增量。 那两者结合就是典型的重育肥、轻繁育的周期特征。短期育肥集中补栏可能会阶段性压制价格上行的斜率，但是由于能繁产能没有扩张。这一波肉牛的育肥存栏出栏兑现后，后续的供给会因为繁育端的约束而快速的收窄。周期的供需缺口反而会被拉得更大，那上行的弹性就会显著强于普通的价格反弹。 那这是骨肉牛的国内端，我们再看肉牛的进口端，也就是牛肉进口的供给约束。2026年上半年呢，我国累计是进口了牛肉154万吨。同比增长百分之十八。已经使用了全年配额的百分之五十七。 但拆边拆分国别的结构，我们就能发现呢。进口供给的弹性是有上限的。因为上半年自巴西进口。牛肉是87.2万吨，同比增长了44%。 占总进口量的百分之。五十六点六。更关键的呢，是已经用掉了巴西全年对华配额的接近百分之八十。那六个月就消耗了八成的配偶，意味着下半年六个月巴西。 能够进口的配额的余量只剩下两成。那如果说超过了这个配额的量呢，就要加征百分之五十五的关税。那就很难继续维持在高增速的一个进口量的一个增长。甚至大概率可能还是回落的。 那反观其他的潜在的补位来源呢？美国上半年对华出口仅零点二万吨，占其配额的百分之一。说贸易环境、检疫流程等多重的因素的制约呢，美国这边的补位基本上。短期内很难落地也。 很难填补巴西配合建顶后的一个缺口。那上半年进口高增长呢，本质还是单一来源的配额前置的消耗。啊，并非全球的供给宽松。下半年进口增速呢，将会显著的收敛。 供给冲击值减弱，那会进一步的夯实下半年国内牛肉的价格的景气的基础。那最终是我们的投资建议啊，就是奶肉联动双周期共振，释放利润弹性。把这个原奶的周期跟肉牛的周期两条线合在一起，就是我们的核心的推荐逻辑啊。对于上游的奶牛养殖企业来说，原奶的皱 周期筑底回升。 带动主业的盈利持续修复。那肉牛周期上行呢，就直接增厚淘牛收入等表观利润。一条主线筑底回升，一条主线加速上行，共同构筑了奶肉双周期共振。那这个共振释放的利润弹性将会在今年的下半年以及二七年和二八年逐步的兑现。 标地上的话，我们重点推荐两家上游的木业龙头，一是悠然木业，它背靠伊利，行业规模最大，成本管控领先。肉牛业务带来的头牛收入弹性也最直接。二是现代牧业，它背靠的是蒙牛，原来主业体量扎实，深度受益于奶价回升。这两家呢，都是原奶和肉。 主流双周期的核心受益者规模与成本优势突出。是板块内最能承接本轮共振弹性的标的。那最后总结一句，市场看到的七月去化放缓是短期扰动。我们看到的是旺季背后的长期方向不变，叠加肉牛周期的共振加持，上游牧业的盈利拐点正在到来。 那以上就是我分享的部分，谢谢大家。本次会议到此结束感谢各位的参与