东吴环保 朔元撷理申能股份火电红利标杆 优质新能源支撑长期成长

各位投资人大家好，我是东吴环保公问的研究员任一轩。今天的话欢迎大家早上接入我们的电话会议。本场的话是关于升能股份的这么一个汇报。升能的话作为整个火电板块里边红利的标杆公司，我们觉得核心逻辑的话其实主要是来自于三块。第一块的话就是公司自身整体的经营质量是非常优质的。不管是从公司整体这么一个机组的质量，财务数据的这个情况，以及说公司历年以来整体分红的一个情况。那应该都是属于这个行业非常头部的这么一个存在。所以我们认为公司的话其实是整个火电板块里边绝对标杆的公司。第二块的话，就回到整个火电行业。因为各位领导可能关注到，比如说火电这一块，大家其实核心比较关心的就是收入端的这个电价的趋势和整个发电利用小时数对应咱们机组的电量的一个情况。然后成本这块的话，主要关注这个煤价的情况，以及说咱们这些火电公司成本端的这么一个确定性。我认为对于智能来说的话，公司的这个核心的装机还是来自于火电，核心利润的贡献目前还是来自于火电。公司的火电的话集中在上海地区。上海地区的话不论是从这个需求侧，长期稳定的这么一个用电量的增长，还从供给侧整体集中度比较高。然后区域的工序是相对偏紧张的。所以我们可以看到在过去的两年，也是国内整个电价下跌幅度比较大的这两年整个上海地区的话还是属于电价比较坚挺。我们认为公司在这么一个优质的地区，然后呃拥有比较好的这么一个火电机组。在这么一个大背景之下的话，我们觉得区域的一个优势，行业的一个贝塔。 我觉得在声能这个公司上的话，也会得到进一步的体现。 第三块的话，可能要到公司的成长。 如果从公司成长上来看的话，考虑到就整个核心的这些火电机组可能进一步在获取，可能也会指标是有限的那我们可以看到公司现实现在也是在积极拓展整个新能源，去推动公司整体新的发展。 关于到新能源这一块的话，肯定各位市会关注到。 就比如说咱们这个新能源机组的收益率怎么样？新能源机组的这个限电率和稳态运营之后，这个利润能不能保障？这边可以看到公司其实对整个新能源这块的布局的话，其实也是迎来了逐步的一个转型。 可能从之前相对来说偏分散的这些项目，现在进一步是聚焦到了这些规模化集中化的一个项目。 比如说今年公司重点推进的其实就是新疆大基地的这个风电的指标落地，海南海丰二期的落地，以及说在上海的这些海上光伏项目的一个落地。 认为从项目质量上来看的话，这些成规模的项目的收益率的确定性。 我觉得一成肯定是要比可能一些零散这些散在可能各个省各个地区的这些项目确定性要更高。 第二的话，可能也是从我们理解公司的价值角度上来看，公司现在增长的话也是更多的去投到了一些确定性更高，或者说这个项目资质这个指标更重要的这些绿电资产之上。 那这整体的质量的话，成长的质量也会迎来持续的这么一个提升。 总结这三点，就公司的话其实作为整个上海地区优质的这么一个火电公司，现在正在积极的往新能源这边去拓展。 但火电依然是公司的基本盘，公司自身的话整个财务质量财务表现非常不错。 然后红利的这个属性是在这个A股火电公司里边，尤其突出的是A股整个火电高股息的标杆，也是依托于上海地区的比较好的一个电力供需环境。 公司在这个区域的话，这个贝塔这个优质地区的贝塔，我们觉得是会被市场持续的发掘。另外可能在叠加公司现在的发展方向，也是一些非常好的一种规模化的新能源项目，是打开新的一轮的成长。 我们的公司无论是从这个红利的属性，还是从之后要讲的长期发展这么一个成长的战略上来看，我觉得都是在往这个资产质量趋续提升的一个过程当中去走。 在上线的这么一个大背景之下的话，我们认为不管是从进一步对红利资产可能有进一步的 关注在里边，要优选一些优质的红利资产。 还是从整个基本面角度，比如说我们考虑到明年整体的这个电价，可能会迎来一个整体的一个反转。 从基本面反转角度上来看的话，当前位置对这个火电公司去做进一步的关注，我们觉得绝对是有非常好的这么一个性价比跟配置价值的。 所以今天的话陆演这边对生能去做一个重点的更新跟这个重点的一个推荐。 现在的话我们把刚刚讲的三块去做一个具体的展开。 首先第一部分是关于公司整体的这么一个经营质量。 生能整体的话，其实从经营质量角度上来看的话，我们觉得是是非常优质的那如果是从我们这个桩机结构上来看，可以看到就是截止到咱们的这个26Q1，那公司核心的装机还是来自于这个火电。 火电里面包括了煤电跟天然气发电，煤电跟气电的话，也主要都是在上海地区。 截止到2025年年底的话，公司在售这个煤电机组的装机容量是840万千瓦。 在手这个天然气发电机组的装机容量是343万千瓦。 那这个水平的话，其实是在2022年以来，一直是维持在一个稳定的这么一个煤电加机电的这么一个装机水平。 机组的话都是锁定了非常优质的上海地区这些核心的一个机组。 然后从新能源角度上来看的话，截止到二六的这个Q1。 公司新能源装机容量是883万千瓦，那占比的话是占到了公司现在差不多整体装机容量的43%。 这块的话也是占比的话在逐步的提升，因为刚刚提到公司现在重点布局的这些规模化的这些比较好的一些新能源项目。 那也会在这个占提升过程中的话，并不会特别担心去拖累公司整体这么一个资产的质量。那我们就这一块的话依然是可以有的一个比较良性的一个增长的刚刚在这么一个基础梳理的一个搭背景之下，我们会发现，首先第一个就是机组在核心的地区，然后机组的质量都比较好。 所以我们可以看到在过去的一段时间，从这个财务数据上来看的话，公司也是一直录得了一个非常稳定的这么一个财务的一个表现。 然后从现金流角度上来看，公司从这个分红在2020年以来，公司的平均的当年的这么一个分红率，就是一直是在55%以上。 今年的话可能一定程度上会碰到这个业绩端的一些压力。 相信可能最近包括说一些火电公司也在开始发这个二季报了。 可能各位投资人也关注到了一些这个火电二季度因为这个煤价上行，因为今年电价下降这一块，带来这个经营段的一些压力。 但是我们觉得对于一定程度红利属性更强的一些火电公司来说，一方面的话我们也可以进一步期待这个分红定额这一块的话，能不能一定程度去稳住。 第二的话我觉得确实从自由现金的角度上来看的话，公司确实现在有足够的能力，可能分出每年20个以上的这么一个现金。 这一块的话其实也是公司现金流中的一个表现，我们觉得整个现金流表现也是有望可以驱动整个公司去走出这么一个电价跟美价这么一个周期。 在这么一个周期里边走出自己的这么一个阿尔法。 就以刚刚讲的是第一个部分，也是今天汇报第一个部分，也是公司非常重要的第一条逻辑。 就公司整体的这么一个财务质量，然后整个机组的这么一个质量，其实都是在A股上面这个电力公司里边是非常领先跟突出的那第二块的话，我们再来汇报一下整个公司所在区域，因为毕竟公司现在主要的利润来自于这个火电，火电的话机组主要是集中在上海地区。 那来汇报一下上海地区这一块的一个情况。 首先从上海的需求侧上来看的话，整体上海的需求的用电量增长。 因为上海作为中国整体的这么一个经济中心，也是中国可能第一个g dp 5万以上的这么一个城市，整体用电需求的话是比较旺盛的。 历史上来看的话，整个同比增速基本上是处在了国内。 但是因为这里面要考虑到这个基数的问题，那整体上来看的话，整个的同比增速的话还是站在中国的这个平均用电增速之上这么一个水平。 然后如果是从这个呃供给侧的角度上来看，因为需求的话我们能理解就是上海整地的需求应该是作为整个经济活力非常突出的一个地区，用电需求是比较好的。 然后从供给的角度上来看的话，其实整个上海的电力供给是比较有特色的那首先的话，这 所以去上海这个地方去接受了可能接一半的电，是来自于外这么一个水电。 那之后的话可能要在28年，然后可能会有进一步的特高压的落地。 主要是这个门店入户，主要是基于库布齐大基地，然后往上海这边去送这个绿电。 至少在28年之前，我们看20 2728年这几年的话，整体的话还是以外送水电到上海为主。 把这个接触到这个外送水电之外的供给刨除之后，看上海市内的话，其实主要的电力供给的话还是来自于火电。 火电的话依然是上海这边最主要这么一个电力的一个供给。 如果是看比例的话，可能火电占比现在可以达到90%以上。 然后我们去梳理上海的火电机组，我们会发现上海整个火电机组的供给格局其实是比较稳定且比较集中的那首先我们刚刚讲到的生能只有840万千瓦的火电，加上三百多万千瓦的这么一个气垫，大概占到整个上海市载运火电机组的占比是33%。 第二的话，主要就是上海电力大概占了30%出头，之后的话像华能、华电可能各占差不多十个点上下。 所以们可以看到像四家公司深能，然后上海电力、华能、华电基本占了整个上海地区发电侧火电装机的差不多85%。 然后如果是从这四家公司的相关性上来看。 比如说我们去观察这个圣能股份的这个报表的话，其实有比较多是来自于这个投资收益。那们可以看到像圣能的话，其实他参股了这个电投，大概就是上海电力，大概508万千瓦的这个机组。 参股了华电，参股了华能，分别参股华电是160万千瓦，参股华能是105万千瓦。 然后同时的话上海电力的话也反向参股的时能大概是668万千瓦这么一个火电。 所们会发现，就是这个头部四家在上海地区占了85%，这个装机火电这么一个四家公司， 他们其实一直是存在一个互相持股，互相参股的这么一个模式的那我们觉得在这么一个大背景之下的话，其实供给侧的逻辑是比较好的。 大家是相对来说可能供给比较集中。 然后在这个签约电价的时候，他们之间互相有持股，整个电价的话整个强度也会就支撑力会更强，或者说就是在发力特这块的市场力会更强。 所们可以看到在过去比如说2526年这两年，其实是华东地区电价跌的比较厉害的两年。 所以我们觉得这块的话，也是这个区域从供需角度上理解。 不管是需求侧的增长，还是供给侧这么一个集中，它都体现了一个比较好的一个地区。 但是这个声能作为可能整个火电厂口基本全部都在上海的这么一个电力公司，也是充分受益了整个上海地区这一块这么一个电力供需的一个情况。 所以也是支撑它在过去一段时间里边，整个盈利相对来说比较稳定的这么一个点。 像今年的话，其实上海电价可能是有进一步的下调的。 当然我们也看到今年上海也是提升了它的容量，电费跟全国的一样。 所我们对今年整体的电价的话，肯定是有压力的。 但其实我们觉得公司的话还是有能力可以在这里边做到一个比较好的一个经营。 这里边的话也来自于公司整体这么一个机组，这么一个优质的这么一个资产质量。 可以看到，首先第一个的话就是整个公司的这么一个机组，基本上从这个供电煤耗上来看的话，是要远远低于整个全国的平均的供电煤耗，基本是在差不多285上下，那是远远低于国内平均的差不多300的这么一个煤耗。 这里边的话，其实主要体现也是在于就公司的机组，都是这种百万机组，都是这种大功率的这种高效先进机组。 那这块的话，这个机组的质量优势其实还是比较突出的那另外的话，其实从公司的煤的来源上来看的话，公司也是一直在积极去加强对于煤炭这块采购的一个管理。 公司整体在这个煤这一部分的这么一个长线比例是比较高的那同时的话，如果说我们进一步去拆分公司现在手机些火箭机组的话，那包括说可能里边除了刚刚讲的，就比如说上海电力参股一部分之外。 那像这个关联角线的这个国电，包括说像这个省源煤化工，其一些可能拥有一些煤矿资源的一些公司和一些集团，也都参股到了公司这么一个火电项目之上。 那一定程度上也是可以进一步优化公司在煤炭这块成本的这么一个采购的一个控制。 所以我觉得这一块的话，其实主要体现在就是区域的优势和公司自身基础之大的一个优势，有机会让公司可能既享受到整个区位相对来说比较好的这么一个电力市场跟电力工具环境。 那也是有机会可以助力公司可能走出这么一个，比如说像今年可能压力比较大的这么一个电价偏低但煤价偏高的这么一个形式。 那在明年这么一个可能考虑到电价整体反转的这么一个大背景之下，就公司这块的这么一个优势跟弹性，可能就会进一步体现出来。