短期扰动拖累修复进程，仍需政策加码——2026年7月经济数据点评

2026年08月18日 报告发布日期 短期扰动拖累修复进程，仍需政策加码 ——2026年7月经济数据点评 黄汝南执业证书编号：S0860525120004香港证监会牌照：BTB507huangrunan@orientsec.com.cn010-66210535孙金霞执业证书编号：S0860515070001香港证监会牌照：BXO238sunjinxia@orientsec.com.cn021-63326320陈至奕执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982chenzhiyi@orientsec.com.cn021-63326320孙国翔执业证书编号：S0860523080009香港证监会牌照：BXR433sunguoxiang@orientsec.com.cn021-63326320刘姜枫执业证书编号：S0860526010002liujiangfeng@orientsec.com.cn021-63326320 研究结论 ⚫7月经济数据整体走弱，表现略低于市场预期。从结构上看，经济仍延续明显的K型分化：一方面，受出口和AI产业景气支撑，中游制造的生产和部分制造业投资仍保持较高景气；另一方面，地产、基建以及居民消费仍然偏弱，传统经济和内需尚未出现明显改善。 ⚫具体来看： ✓生产：边际回落，K型分化延续。7月生产边际走弱，采矿业受煤炭供给持续收缩对整体生产拖累加深，高技术制造业高位回弹；中下游表现好于上游，外需及涨价支撑下，通用与专用设备、电气机械、汽车、通信电子、食品制造等行业生产相对较强。 ✓投资：持续下行，结构分化。固定资产投资同比深度下探，设备购置投资明显反弹，主要受第二、三批超长期国债支持设备更新资金下达及AI算力建设拉动；制造业投资仍呈现出口、AI产业景气驱动的结构性亮点，下游消费投资持续走弱。房地产仍处下行通道，基建投资受极端天气扰动，项目开工进度偏慢。 ✓消费：短期扰动明显，消费仍偏弱。7月社零同比增长0.6%，较前值回落0.4个百分点，环比处近年来同期低位，主要受极端天气及6月电商促销透支影响。结构上，家电因以旧换新基数效应减弱同比回升；通讯器材则受基数走弱及存储等关键材料涨价支撑，表现相对较强。 邵睿思执业证书编号：S0860126070043shaoruisi@orientsec.com.cn010-66210535 ⚫短期来看，7月经济走弱具有一定扰动因素。极端天气导致基建投资继续下行、传统产业生产放缓、线下消费降温，地方项目进度偏慢也对基建实物工作量形成约束。中期来看，反映经济内生动能尚未形成。前期盈利周期上行带来现金流改善更多流向资本开支或利润留存，但是未能传导到居民收入和消费，内生动能未形成，详见前期报告《内生动能考：企业利润流向何处》。 K型 收 敛 的 验 证 期 ：— —宏 观 周 观 点202608162026-08-17“ 六 张 网 ” 追 踪 ： 高 附 加 值 环 节 更 为 受益：“通往再平衡之路”系列之十2026-08-16K型收敛进程的三大积极变化：——2026年7月金融数据点评2026-08-15 ⚫展望后续，一是关注财政资金向实物工作量的转化。随财政资金投放和项目开工推进，三季度实物工作量能否加快形成是观察基建投资和经济能否企稳的关键。二是，关注外需增速可能放缓和PPI进入下行通道的风险。全球PMI自5月以来出现回落的迹象，7月出口同比虽在高位但边际放缓。三季度出口增速可能转为高位波动，甚至见顶回落。上半年中游制造利润和资本开支上升较大程度受出口景气支撑，若外需回落，中游制造的产能扩张可能面临需求约束；叠加通胀下行，部分行业盈利修复的可持续性将面临考验，后续制造业投资及生产修复的节奏可能受到影响。当前国内K型分化、旧经济和内需下行的趋势没有明显扭转，后续仍待经济继续下修后增量政策出台。 风险提示 内需和地产修复不及预期；出口超预期回落；数据拆解存在一定误差。 目录 生产：K型分化格局未变................................................................................4 投资：持续下行，设备购置投资回弹..............................................................5 消费：商品分化，餐饮回升............................................................................6 风险提示：....................................................................................................7 图表目录 图1：采矿业拖累加深，制造业、公用事业均回落.......................................................................4图2：中下游生产好于上游，高技术制造业景气度较高................................................................4图3：固定资产及三大分项投资同比均走弱..................................................................................5图4：设备器具购置投资反弹，同比13.3%..................................................................................5图5：电气机械、电子设备和有色投资同比上行...........................................................................5图6：7月社零环比位于近年来历史最低水平...............................................................................6图7：通讯器材、家电和中西药品同比边际改善，其他均边际回落..............................................6图8：5月以来全球主要经济体PMI有所回落..............................................................................7 生产：K型分化格局未变 7月生产边际回落，采矿业拖累明显加深，仅高技术制造业生产回弹，K型分化格局未变。7月工业增加值同比4.5%，较前值5.3%回落0.8pp。分产业看，采矿业构成明显拖累，当月同比下降4.2%，较前值2.2%回落2pp，主要受煤炭行业影响，5月山西煤矿事故引发安全生产监管收紧导致供给持续收缩。制造业、公用事业、服务业生产受高温和汛期降雨等极端天气影响均走弱，高技术制造业仍保持较高景气，同比高位回升。 分行业看，中下游生产好于上游，有外需支撑和涨价行情的行业生产表现较优。上游煤炭、黑金均受煤炭安全事件影响同比走弱，石油开采、有色增速回升；中游通用与专用设备、电气机械、汽车等具备外需支撑的行业生产景气度较高，下游食品制造和加工或受益于农产品涨价同比增速持续上行，通信电子也受益于涨价行情，其他消费制造如纺织、酒水饮料、医药、橡胶等生产回落。 投资：持续下行，设备购置投资回弹 固定资产投资同比持续下行，设备购置投资回弹。7月固定资产投资同比-12.8%，较前值-10%回落2.8pp。分类看，设备器具购置投资反弹，同比13.3%，较前值5.4%回升7.9pp，环比动能在上月明显上行基础上仍略高于季节性，实际上是在4、5月经历深度下挫后的回补。回补动能一方面源于第二、第三批超长期国债支持设备更新资金下达，另一方面也受人工智能算力建设布局的拉动。 7月制造业投资同比-4.4%，较前值-3.2%回落1.1pp。分行业看，电气机械、电子设备和有色投资同比上行，继续体现出口、AI产业景气的影响，运输设备同比边际回落但仍处高位，下游消费投资持续下探。 7月房地产开发投资-27.5%，较前值-24.2%回落3.3pp。7月商品房销售额与销售面积分别为-8.8%、-14.5%，分别较前值回升5.2、1.8pp，70大中城新房与二手房价环比-0.2%与-0.3%，量拖累更明显。尽管地产投资边际回升，但从30大中城市商品房成交面积高频数据来看，房地产仍然处于下跌通道。 广义基建投资同比-14.7%，较前值-10.2%回落4.5pp。电热水和水利公共设施投资同比-24.5%、27%，分别较前值回落15.5、13.6pp。若剔除基数影响，交通运输投资实际上也有所下行。可能的原因是受7月极端天气影响，项目开工进度放缓。 数据来源：Wind，东方证券研究 数据来源：Wind，东方证券研究 消费：商品分化，餐饮回升 7月社零同比增长0.6%，较前值1%回落0.4pp，环比落入近年来历史低位，主要受极端天气和6月电商促销透支影响，化妆品、办公用品同比高位回落也验证后者。商品零售额同比0.5%，较前值回落0.4pp。餐饮零售额同比1.4%，较前值回升0.2pp，环比符合季节性。 分品类看，通讯器材、家电和中西药品同比边际改善，其他均边际回落。随以旧换新基数效应减弱，家电同比回升；通讯器材零售额同比在基数效应走弱下，同时受存储等关键材料价格上涨的推动。汽车消费的拖累进一步加深。 总的来看，7月经济数据整体走弱，生产、投资和消费均有所回落，表现略低于市场预期。从结构上看，经济仍延续明显的K型分化：一方面，受出口和AI产业景气支撑，中游制造的生产和部分制造业投资仍保持较高景气；另一方面，地产、基建以及居民消费仍然偏弱，传统经济和内需尚未出现明显改善。 短期来看，7月经济走弱具有一定扰动因素。极端天气导致基建投资表现偏弱、传统产业生产放缓、线下消费降温，地方项目进度偏慢也对基建实物工作量形成约束。中期来看，反映经济内生动能尚未形成。前期盈利周期上行带来现金流改善更多流向资本开支或利润留存，但是未能传导到居民收入和消费，内生动能未形成，详见前期报告《内生动能考：企业利润流向何处》。 展望后续，一是关注财政资金向实物工作量的转化。随财政资金投放和项目开工推进，三季度实物工作量能否加快形成是观察基建投资和经济能否企稳的关键。二是，关注外需增速可能放缓和PPI进入下行通道的风险。全球PMI自5月以来出现回落的迹象，7月出口同比虽在高位但边际放缓。三季度出口增速可能转为高位波动，甚至见顶回落。上半年中游制造利润和资本开支上升较大程度受出口景气支撑，若外需回落，中游制造的产能扩张可能面临需求约束；叠加通胀下行，部分行业盈利修复的可持续性将面临考验，后续制造业投资修复的节奏可能受到影响。当前国内K型分化、旧经济和内需下行的趋势没有明显扭转，后续仍待经济继续下修后增量政策出台。 风险提示： 内需和地产修复不及预期；出口超预期回落；数据拆解存在一定误差。 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指