贵州茅台2026年第二季度业绩点评

贵州茅台2026年第二季度业绩不及市场预期，总收入376亿元人民币（同比下降5%），净利润170.2亿元人民币（同比下降7%）。这主要反映了公司在市场化改革初期执行阶段出现的暂时性波动。公司白酒销量同比下降1%至317亿元人民币，其他系列酒销量同比下降25%至51亿元人民币。

从渠道来看，直销同比增长34%，占主营业务收入的61%（同比增长18个百分点，环比增长6个百分点），而批发商渠道销量同比下降35%。这主要源于茅台主动推进的渠道和价格改革：公司直销收入同比增长283%，占主营业务收入的51%（同比增长38个百分点，环比增长11个百分点）。

考虑到2026年第二季度客户预付款同比下降42%（环比增长5%），调整后销量同比增长约4%，而2026年商品销售现金流入同比增长约8%。

第二季度毛利率下降1.2个百分点，我们认为这主要受产品结构不利（例如高端产品贡献率降低）、非标产品出厂价格自今年1月起下调以及经营去杠杆化等因素影响。第二季度经营利润率下降1.3个百分点：销售费用率占收入的比重下降0.2个百分点，而管理费用率上升0.3个百分点。

估值方面，我们将目标价下调至1578.40元人民币，维持“买入”评级。尽管在低旺季期间第二季度业绩表现疲软，我们预计2026年下半年收入增长将保持正值，这得益于低基数和茅台市场化改革下的多次提价。此外，飞天茅台批发价格近期稳定在1700元人民币以上，表明公司正在进行的价格和渠道结构调整可能取得成功。

我们预计公司市场化定价调整（通过产品和渠道）将在后期取得成效。考虑到茅台2026年第二季度的业绩，我们将2026-2028年的每股收益预测下调3%，基于DCF的股价目标价因此下调至1578.40元人民币。目前该股票的交易价格约为2026年每股收益的20倍，维持在“买入”评级。