中信建投海外钱瞻37期：加息叙事转弱，美债走势为何表现不佳

一、核心要点 1. 近期美国CPI、非农、零售数据不及预期，加息定价叙事降温，黄金、美股科技、铜等大宗商品明显反弹，但美债收益率走势疲弱，10年期收益率维持4.6-4.7%、30年期维持5.2-5.3%，仅2年期短期收益率下行10-20个BP。 二、赤字相关分析 1. 短期赤字风险可控，不存在急剧恶化情况。 2. 第一个赤字影响因素：IEPA关税返还，预计2026年下半年返还规模约1000-2000亿美元，占全年赤字预期上修部分的全部原因，该影响为一次性，2027财年将消失。 3. 第二个赤字潜在影响因素：美伊冲突带动军费增支，白宫2027财年军费拟提升至1.5万亿美元，增幅超50%，但预计两党难以通过该规模议案，仅可能增加小部分支出。 4. 第三个赤字影响因素：美国利息支出已过边际高峰，2024-2025年为利率上行高峰，后续将维持在1万亿美元左右，大幅增加难度较大。 5. 其他短期财政扰动因素：9月底政府关门风险、明年上半年债务上限风险，美债走势不佳时可能加剧负面情绪，但难以构成持续影响。 三、供给端相关分析 1. 美国国债整体供给压力边际下降，中长期付息国债净发行量环比上半年、去年下半年减少，短期国库券供给上升，二季度因财政盈余净回笼，下半年集中发行，短端货币流动性充裕，美联储将通过回购工具兜底短债流动性，不存在系统性供给压力。 2. 真正需担心的供给问题为企业债，2026年美国信用债发行规模或创历史新高，其中AI相关融资需求占比大幅提升，高等级信用债净融资额达8000-9000亿美元，较去年增加30-40%，对美债资金分流影响不可忽视，美银测算该分流或推高美债收益率30-40个BP，该矛盾可能延续至2027年。 四、美债展望 1. 中期美债有顶，当前10年期美债收益率水平难以长期维持，因美国传统经济、消费、地产均表现不佳，难支撑高利率组合持续。 2. 短期美债有博弈性机会，当前各类资产区间震荡，美债性价比相对较高，若9月美联储会议鸽派、美国数据偏弱，10年期美债收益率短期或下行20-30个BP，可适当通过曲线策略对冲风险。