国联民生固收固收亮话后续利率节奏 纯债和转债策略如何研判债券周策略第52期

好的，感谢主持人，也感谢大家晚上参加国联民生固收举办的电话会议。 本次电话会议的话，我们重点跟大家汇报一下关于未来利率的节奏，存债和转债可以操作的一些策略，后呢，我们的一个思考。 对然后因为最近的话利率也下行的比较多，后，很多投资者在跟我们交流的过程中，都表达的比较恐高这样的一个想法。 也就是说觉得下行很多了，已经涨了很猛了。 我们要不要应不应该止盈？我要不要卖掉？如果我不卖掉的话，我还能做什么策略呢？我们就先基于这个角度跟大家分享两个方面的问题。 第一个就是未来利率节奏，我们要怎么去看？关于利率节奏的话，我们重点先跟大家说一下关于产偿债利率怎么去看的问题。 因为偿债的话主要是分成十年和30年这两个不同的期限。 对于十年来说的话，因为在上一周，我们大家看到的那个状态是十年国债正在突破1.7的这个主力位。 在这个过程中，大家看到了央行的七天的月回格操作变成了0。 但同步的也看到了央行月中启动了隔夜利回购的这个操作。 也就是说在这两个操作的这种互相影响下，大家对于十年国债1.7的这个担忧点，然后为了有所缓解，因为原先的话大家是担心说，我又下行到了1.7这个位置，然后监管会不会干预？然后会不会不愿意让十年国债破1.7？然后上周的这个情况的话，就告诉我们大家对于这一块的担忧有一些解除。 所以说十年国债现在破了1.7，那十年国债破了1.7之后，它就会向下去寻底。 但是我们知道现在如果严格来说，十年期的空间其实是有的，为什么呢？因为如果我们去看10.5或者是10.2这样的一个期现利差的话，它整个期现利差其实是处于一个比较高的状态。 但是我们都知道十年期国债利率是一个有代表性的利率，如果后续又出现过快下行，可能还是会引发监管的一个关注。 所以说我们觉得因为1.7从5 6月份以来已经震荡了两个多月了。后，这个时候突破1.7的话，并不算是一个过快下行的利率走势。后，但是如果由1.7往下走，比如说突破1.65，突破1.6，如果是这样的一个走势的话，那就很明显是一个快速下行的走势。所以说我们自己在考虑到有可能出现监管关注的这个因素的影响下，我们认为十年国债可以交易到的低点位置应该是在1.65左右。但它不排除能够扩1.65，但是不会下行太多，很难去挑战1.6，除非是今年出现降息，这样的一个比较强的这种宽松政策，我们觉得才有可能。这是关于十年期债券的一个空间的一个判断。也就是说你现在从1.7往下走，现在已经是1.67、1.68这样的一些位置。这个位置往下走的话，能，而且速度不慢。对，但是我们觉得下到1.65左右，可能速度又会降下来，就下行的速度又会降下来。所以说我们觉得在这个过程中的话，十年国债确实大家是可以切断性的参与的，一定要注意是阶段性的参与。而这个过程中我们也能看到长端的信用债也在跟随下行。比如说过去一周的话，十年的二级资本债是明显下行更多的。后，因为十年国债打开空间的，十年的二级资本债这样的一些长期用，终于开始出现比较明显的下行。但是它本质上跟十年国债也是类似的。如果十年国债在下行之后，下行速度又放缓了，十年信用在现在信用利差进一步压缩之后，我们觉得十年期整体品种的最近比较偏强的表现，应该都算是一个阶段性现象。这种阶段性现象的话，不是不可以参与，可以参与，但是我们觉得一定要把握住止盈的这个时机窗口。也就是说他们的想象空间没那么大如果说我们一直保留着那个监管对于十年国债过快下行的这种担忧的话，就一直保留这样的一个思路的话。后，十年期的品种的这种短暂的下行，或者说短暂的快速下行，都是一个短期的阶段性现象。这是关于十年国债的一个点位和策略的一个想法。这是第一个债利率的位置。第二个是30年。 30年的话我们明确一下对于30年今年整体的看法的话，我们是把它分成两个阶段。第一个阶段的话，其实从七月中下旬已经开始启动了。后，因为我们现在看到的情况是地方政府专项债的供给。虽然说有发行，也可以说它有一些适当的放量，但是整体节奏是不快的。然后这个时候资金又比较宽松，后呢，我们又看到的信贷数据，然后整体又略微有一些偏弱。在这样的一些综合因素的影响下，30年它是比较容易下行，并去跟十年压力差的。目前这个利率差依然处于比较高状态。我们预期的话，第一个阶段30年利率应该是能够下行到2.1左右，不排除能够破2.1。但是我们这里所说的2.1的话，更多的是指30年国债的主力券。对，主力券。这个时候就需要注意，我们在目前连续下行趋势的这个思路过程中，什么时候我们应该考虑止盈。然后这个止盈的这个问题的话，我们在上周已经跟大家做过汇报，我就简单说一下结论。其实我们认为什么情况要止盈呢？有三种状态。第一种状态就是我们判断的点位到了，比如说30年活跃券下行到了2.1左右。或者是市场出现了超买现象。市场出现超买现象的话，一般我们是把它分成两个维度。因为我们知道现在的话交易盘已经是很明显的看多债市了，配置盘也在逐级的去参与市场，但是还没有达到一个超配的状态。如果大家都是一致性的看多的话，那我们觉得超买现象就出现了。所以说基本上就观察两个指标，一个指标就是保险对于30年地方债的累积性买入，然后是不是比去年同期要高很多，这是第一个。第二个的话，就是从整个市场的多空力量对比的角度，如果多头力量已经足够极致了，后，这个时候也说明超买我们一般观察的是国债期货多空比这个指标。目前这两个指标的话都在逐级的往更高的位置去走，但是还没有达到一个特别高或者是偏极端这样的一个状态，我们建议是可以观察的。如果后续随着利率的下行，这些超买的指标明显达到一个极端状态，那我们就觉得这个时候应该要止盈了，这是第二种。前面两个我们觉得概率是有有概率发生的。 第三个就是如果后面出现了超长期的地方债供给的集中放量，我们也需要阶段性的止盈。因为本身我们这一轮行情提前启动，是大家有一个因素就是没有看到供给的这个影响。那如果后面供给集中放量了，我们就应该阶段性的避一避锋芒。但是这个概率我们觉得不是特别大，需要关注。对，需要关注，这是第一个阶段。是30年利率可能下行到的点位。第二个阶段的话，我们觉得可能会发生在四季度，但是不排除大家可能会在九月份抢跑，什么意思呢？就是随着后面的专项债的平稳发行，未来的可发行的规模越来越小。很多规模，比如说有一些规模移到四季度去发的话，那整体的供给影响就会进一步减弱。而且这个时候更多的是以用好存量政策为主，新增的政策的话不急着出。后，做好存量政策的话，然后这个时候大家又对明年的超长债减少发行有一定的预期的话。那在四季度的环境下，我们觉得30减10的利差是有可能进一步压缩的。这个时候我们是判断能够压缩到22年以来的中枢水平，大概是30到35BP左右，或者说接近35BP。这个时候对应的30年利率应该是能够下行到2.0到2.05这样的一个偏低位的位置。就是我们觉得二级就是30年下行的第二个阶段可能会达到的点位，就是不可能说我们现在30年从2.2以上一步下行到2.0，这个没那么浓密。然后呢第一个阶段到2.1应该没问题。对，第二个阶段才有可能到接近2.0，就是我们觉得未来30年可能会下行空间的两个阶段的一个分析。这是关于利率下行的分析的问题。当然除了这个十年和30年之外的话，像今天我们大家可能会看到五年左右的一些信用，或者是表现的也不错，特别是利率。主要就是因为大家看到了新一批的这种摊余债基，然后有一些申报或者审批相关的一些一些新闻。后，如果后续这些参余债基有落地的话，确实会对五年左右或者是五年出头的利率和信用形成一部分的这种需求力量。所以说我们觉得这个位置确实也还是会表现偏强。但是你说它的空间有多大呢？因为本身现在五年和五年以内的曲线形态并不陡峭，再叠加 现在资金利率比较稳定，资金中枢想要下移的话难度有点大。所以说我们觉得在有预期的这种需求力量的情况下，五年这些品种可能会下行，但是幅度不会特别大。我们建议小仓位可以考虑，大仓位就不必要参与了。这是关于五年这个位置，这是第一个从未来利率节奏，十年和30年的这个利率节奏，我们刚刚重点做了分析。后，我们整个投资组合应该要怎么去构建呢？其实整体的思路也跟我们上周汇报的投资组合构建的思路是差不多的。因为在构建投资组合的时候，我们一般不会经常变来变去。比如说这周推荐一个投资组合，下周又推荐另外一个。唯一有一点变化的是什么呢？就是我们刚刚所说的五连期的这个位置，或者说中长端的这个位置。因为还是有一些投资者担心说，万一中长端的行情延续，那我们原先构建的短加长这样的一个哑铃性结构，不就错过了中长端的这个行情。所以说有的投资者如果担心错过这种行情的话，那你也可以采取均衡配置，就是短端、中端、长端都可以买。对这样的一个均衡配置的话，那可能整个组合表现就相对偏中庸一些。也能接受。然后就看具体对于组合的禁止波动的这种想法。对，就是我们在本周推荐投资组合的时候，会有的一个略微的改变。因为之前的话都是集中推荐短加长这样的一个哑力性结构。短端怎么买？长端怎么买？我们在上周也做过一些详细的汇报。这里面我们在在长端这一块，因为短端的这个买配置思路的话，不会经常出现大的变化，因为短端现在行情不大。而在长端这一块的话，因为昨天，也不是昨天，上周的话新发了十年的国债，新发了30年的国债。因为新发了这些债券的话，我们就对整个偿债这一块的选择或者是买入的方式做一些分析。首先对于30年国债我们来说一下，因为30年国债的话大家关注度会比较高。然后首先第一个，30年国债的新产26特6的话，本周应该是要上市交易的。 我们来分析一下，如果说它后续的续发规模跟首发规模变化不大，都是七百多亿的话。那26特6的总规模是要接近3000亿的按照这样的一个状态来分析的话，那这个券确实是很有可能会成为下一个30元的主力券。他如果成为下一个30年的主力券的话，根据以往30年那个主力券和次新券的利差来说的话，一般来说3BP是相对来说中信偏高的状态。4BP是比较高的状态，两BP是偏合理的状态，一个BP就低了。然后现在的话，如果说后续26特6跟26特4的利差是2BP左右的话，我们觉得可参与也可以不参与。但是因为区别不大，所以说我建议都可以买。对，如果是达到3比P以上的话，那就需要确认26特6是不是一开始就切换成主力。如果他一开始一上市就切换成主力券，我们觉得达到3BP或者说维持3BP以上的利差是有可能的对，但是那个需要观察。如果是逆差是在两个B区以内或者是一个B区以内的话，那二流特流的性价比就会比较强。所以说我们建议大家关于26特6要不要买的这个问题，就基于我们前面对于这个利差的分析，去做一个考虑，这是关于26特定。第二个就是现存的这些30年要怎么去考虑呢？其实今天的行情就有一些体现了，比如说我们之前提到的26特6，26特2跟26特4的利差是在零左右买。但是考虑两者的流动性区别不大，甚至26测试的流动性比26测2的流动性要高一点。所以说我们觉得26测试是不会比26特2更差的。另外的话，因为在上一周二五特六跟262的利差也是压缩到0左右。但是我们知道26的流动性是明显强于252的，而这两个券票息都收税。那在这种情况下的话，26年的这些特别国债就性价比明显高于25年的特别国债。所以说我们当前在做建议的时候，是建议大家如果选30年的主力券，或者说选30年的活跃券，更多的是选择26年的特别国债。因为它的性价比是比25年的特别国债要强，这是关于30年活跃盛之间的一个选择。当然还有一个位置就是50年国债，这个也是我们上周有提到过的。因为现在50年跟30年的利差已经很低了。我们再次强调一下，如果手上有50年债券的话，我们建议可以止盈的对，因为它的超额不多了。 对，就不是说50年不能下行，就是它的超额相对于30年不多了。 关于那个超长债，我们在做个性推荐的时候，整体上的结论，基本上的思路就是短时间建议大家关注26年的这些特别国债，性价比会偏强一点。 然后再分析一下十年国债。 十年国债的话，虽然说发行了那个新券2616了，但是因为它每一期的发行规模900亿左右，所以说他如果要成为主力券的话，应该是需要时间的。 在考虑到现在的话，目前十年国债新老券之间是几乎没有流动性溢价的。 所以说我们的建议