中信建投证券第二期 北极星策略周周谈

欢迎来到中信建投证券全升级的北极星日周周谈，我是人武信阳，来自证券金融部。每周一晚七点我们都会邀请首席或资深分析师分享前沿的策略观点，同时深度融合北极星产品体系，从量化分析、行业轮动、大类资产配置等视角，及时动态的复盘策略表现。我们希望通过专业的研究观点和模型分析相结合的方式，用专业的研究和长期的陪伴，力求帮助投资者拨开市场迷雾，形成更加系统的投资思考。在今天的节目中，我们邀请到了两位嘉宾。首先是中信建投证券策略分析师李家俊老师带来最新的市场策略观点，之后由北极星团队负责人王艳博士为大家介绍北极星策略之大类资产配置策略。在正式开始前，请允许我为大家做一下风险提示，本次直播的全部内容均不构成任何的投资建议，亦不对投资收益做任何的承诺。未经中信建投事先书面许可，不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用会议全部或部分的内容。也在此提示各位，尊敬的投资者朋友，敬请充分的了解各类投资风险，根据自身情况自主审慎的做出投资决策。接下来有请李家俊老师，李老师是上海财经大学经济学学士金融硕士，2021年加入中信建投证券研究发展部。李老师今天带来的主题是如何看待本轮修复强度，有请李老师。好的，各位投资者朋友晚上好。李老师您好，最近我们可以看到，全球科技市场的走势比较分化，是很多投资者都在讨论的焦点。比如海外科技的板块从七月底以来开启了一轮比较强劲的修复，而A股的科技方向的修复节奏显得稍微慢一些。那么结合您本次分享的主题，有一个问题想请教李老师，近期在全球市场和A股的行情分别呈现出了怎样的特征呢？李老师。好的，近期我们确实也看到，不管说是我们内盘还是一些外盘的海外市场，确实也都出现了不同程度的一个修复。 其实尤其是最近整个外盘，尤其是科技这一块的表现，我们看下来还是比较强的。 像我们统计下来最近大概半个月的时间，就是从七月底到到8月中这段时间大概半个月的时间。 像之前比较表现比较猛的韩国的指数，在这一轮的时间里面是反弹了将近25个百分点。然后在向关于这个半导体，硬件这方面比较集中的这个非诚半导体指数，这一轮反弹的幅度也接近20%。 即使也带动了像这种纳斯达克一百这种偏宽基型的这种指数，这个涨幅也有10%左右。那也能看出来，之前这种确实在七月份调整幅度越深的一些市场或者指数这一轮的反弹的幅度也更高一些。 那也说明前段时间这些市场经历的一些这种资金面的一些扰动和负反馈，包括像这种一些杠杆资金的被动卖出，被动的去平仓，这些的事情也在近期都出现了很显著的一个缓解。从全球目前市场的交易的状态来看，整个交易的环境也是在逐步的修复。 从之前这种比较拥挤，然后资金面还有一定的踩踏的这种环境里面是出现了很明显的一个改善。 这是我们近期看到的外盘的一些情况。 在这个现象的背后，也存在一些宏观层面的支撑，其中最主要的就是美国近期它的通胀和就业的数据都是出现了一定程度的同步的边际降温。 这个对于美联储来说，就降低了它去做货币紧缩这种货币政策的一个必要性。 同时也是缓解了美债利率进一步去上行的这种的压力。 我们知道美加利率它对于全球的所有的风险资产来说，可能都是最基础的一个估值的锚，所以近期出现了这样的转变跟改善。 对于全球的风险资产，尤其是说这种对利率变化会更加敏感的这种科技板块的一些资产来讲，目前的这个宏观环境也是提供了一个比较有利的一个一个这种大的环境在那从具体的数据来看，像最新的美国七月的这个CPI同比是一个3.4的水平。 相比之下五月的这个时候是有当时是达到了4.2。 也就是说在最近的这两个月里，就回落了0.8个百分点，这个幅度还是比较可观的。 再一个是我们去看这个核心的CPI，核心CPI就是在这个普通的CPI的指数上会剔除能源和食品项目。 因为这两个项目它平时的这个波动本身也会更大一些，核心碎片可能就是反映跟大家其他 的日常生活更加相关的一些项目的一个通胀的情况。这个指标也出现了比较明显的一个改善，最新的七月份是2.5，比2月的2.9也是回落了0.4个百分点。而且我们要知道像核心CPI，它这个指数本身的波动也就是一般来说都是比较小的。所以像这种两个月回落0.4个百分点，那也说明近期的这个通胀的向下的趋势确实也是很明显。另外一方面，从这个生产端的这个价格上来看，也是一样的一个趋势一个态势。像这个PPI，不管说是PPI同比还是核心PPI这两个指标，近期都出现比较明显的一个改善和好转。所以这是首先去相当于降低了一定的这个市场会担心可能之后这个通胀会失控，这方面会迫使美联储不得不进行这种比较猛烈的加息。那这方面的这个担忧目前是有。有一个很明显的一个环节。另外一方面就是这个就业市场，像之前我们也提到过，七月新增的非农就业人数表现是比较差的，是减少了2.3万人。而且如果我们看最近12个月的话，也就是从25年8月到今年7月，这十个月这12个月里面，其实有六个月当月的新增非农都是为负的。也说明现在美国的这个劳动力市场确实也是在一个不是特别稳固，有一点疲弱，有一点危险这样的一个状态。所以这两方面共同也都去压制了美联储去加息这样的可能和必要性，这个可能是最近期最核心的一个宏观层面的一个变化。再一个就是从最近的这一轮反弹里面，我们也发现，基本面的这个因子开始重新开去生效。因为也知道之前的很多的股价表现，相当于也已经注入了这种投资者对于未来，尤其是未来业绩方面很大程度的一个预期。近期我们也看到，随着很多公司的中报季的一个到来和披露，呈现出来的这个表现也都是比较好的。不管说是美股那边的一些偏硬件算力方面的一些公司，还是说做大模型的公司，还是说这种科技巨头一些云厂商，他们跟云业务相关的一些这方面的收入，近期来看表现也都还是比较好的。 而且市场也在为这些新的增量信息在买单。 对这些表现比较好的公司，近期也能看到他们的这个啊股价反映，他们的市场表现也是比较积极的。 所以我们能够看到就是海外的这个市场也从之前确实有一些微观层面资金面的一些的问题。 现在来到了一个宏观条件比较好，基本面的因素开始重新生效这样的一个环境里面去整体来看的这个修复的节奏跟状态还是比较好，比较积极，比较健康的这样的。 当然另一方面，A股这里就是呈现出来的样子会稍微有一点不一样。 我们这边也统计了一下，也是最近大概半个月的时间里，就是最近这个反弹的这段时间里。 那我们算我们看了一下我们是选取了七家最具代表性的算力，还有这个啊半导体相关的几家公司。 然后发现其实这七家公司平均最近半个月的表现，可能也就是一个平均下来一点几左右的一个涨幅。 而且也能看出来，其实这七家里面五家都还没有完全修复到这个这个就是调整发生支初的这个时间点里，那最近半个月都还是一个下跌的一个状态，也只有两家是有一个大概10%左右的一个涨幅。 但是去跟同期刚才也提到像飞行半导体这个指数将近20%的这种反弹幅度比的话，确实也是相对弱一些。 所以这个现象也对近期市场上的投资者带来了一定的一定的疑惑。 可以说是啊就是可能会担心这一轮反弹的强度和成色往后来看到底是不是很好，能够再支撑走多长多远这样的一个问题。 主持人。 非常感谢李老师的梳理，确实我们都能直观的感受到同样的来锚定AI算力这一条产业的主线，海内外市场的修复节奏的差异还是比较大的。 那么很多投资者也会困惑，是不是两边的产业基本面出现了分化呢？这也就出来来了我们第二个问题，为什么会出现海外科技修复比较强，A股科技修复稍弱这样的差异呢？核心的原因到底是产业景气度的不同，还是说交易结构资金层面的因素呢？李老师。 好的，这方面我们也做了一定的研究跟思考。 整体来讲，我们觉得先说结论，就是我们认为还是主要可能还是资金面的因素会占更主要 的一些。 其实这一轮行情前面主要是集中在456这3个月，我们看到其实在4到5月的时候，国内跟国外这个算力板块，还有包括半导体板块，整个的这个行情节奏基本上是比较同步的。可能就是在部分的这个环节上有一个弹性的差异，但是整体来讲，当时这个节奏都还是比较同步的，当时也是这样的一个状态，在这个四月初的时候，当时也因为这个美伊冲突也已经进行了一个月左右了。 当时也是开始出现这种冲突，有有缓和的迹象，开始出现这样的一个时间点。 所以导致全球的这个风险偏好先有了一定的修复，这是一个相当于行情启动的一个大的前提。 再到4月底的时候，进入了美国的这些，尤其是一些科技巨头的他们这个财报季的时候，也是今年我们第一次看到一些科技巨头，一些云厂商，他们特别大的幅度去上调这个资本开支，那么今年上调这个幅度比前面几年来讲都是一个特别显著的一个提升，所以也导致今年整个市场对算力硬件这一块的关注度特别高。 并且也认为这一块的确定性和兑现度也会特别高，所以之后的这个行情就全都集中在这样的一个方向上。 当时国内面临的这个呃情况，其实没有特别特殊特别不一样的地方。 所以也是跟着一个同样的一个步骤，在再去进行全球这一轮科技周期的一个一个推相当于这个趋势推进的一个交易。 但是到了五月底和6月份的时候，其实当时这个内外盘就已经出现了一定的分化。 像外盘这个时候，其实很多代表性的这种公司跟个股，其实已经转入到了一个一个筑顶震荡的一个阶段。 因为市场也知道他们之前的这个和股价已经反映了很高程度的一定的预期。 所以可能大家会认为需要在这个时间点需要先等一等，然后看后面实际的这个景气的验证情况和业绩的兑现情况。 所以其实在当时五月底到6月份的时候，海外的海外市场科技这一块就已经出现了一个顶部滞涨，等待观望这样的一个态度。 那也说明市场会开始从无差别的去去选择算力这一块会开始去思考，目前的这个估值到底是一个什么样的情况。 业绩这方面开会开始思考这两方面的一些的问题。 但是A股这方面在五月底到6月的时候，它反而是一个行情加速上冲的这样的一个阶段。 我们也能看到在统计有些个股的一个涨幅，甚至达到了50%甚至更高这样的一个程度。首先就是在前面这一轮就是有一个脱节，但为什么在5到6月的时候，这个A股会表现的比海外这一波会更快一些呢？其实我们觉得主要也还是资金层面的因素导致的，因为我们看当时的整个市场里面。 不管说是这个成交换手的这个热度，还是说最代表性的像这种两融资金它的一个一个流向和幅度来看，整个资金在个5到6月份是一个加速上冲的这样的一个阶段。 其实这个也是长久以来A股相对于这些海外市场它的一个特征。 就是海外市场整体上来讲，因为它这个看下来还是比较成熟，机构投资者占比比较多，所以他们这个市场还是比较以基本面为主的这样的一个市场。 然后A股这边，因为这个市场成熟度，可能目前来讲还是在一个发展中的一个阶段，所以也经常出现这种会这个资金或者说股价会有一个过度的反应这样的一个情况。 然后像今年的这个5到6月，反而在这个海外已经筑顶的情况下，A股还是一个加速的上冲。 而且当时我们观测到很多这个市场层面的一些指标，不管说是这个成交占比，还是这个呃配置的一些情况，也都达到非常极致的一个水位。 也反映出来这个资金确实是又是发生了一次过度的反应，所以可能所以我们觉得可能是啊这一轮调整里面，一个是A股跌下来的的这个速度，前面本身也不慢。 但是这一轮反弹，这个力度好像是稍微有点弱，可能主要还是这个资金这方面的一些原因。 储。 好的，那听李老师拆解下来，这种差异可能更多的是交易节奏和资金结构带来的一种短期的错位，并不是产业趋势发生了逆转。 我想这也是我们投资者最关心的一个问题。 想请教李老师的是，A股科技的这一轮修复的行情是不是还没有结束？那么中长期来看，决定行情方向的核心变量是什么呢？作为我们普通的投资者，可以重点的来跟踪哪一些信号来判断修复的持续性呢？好的，这方面我们也确实是秉承着这样的一个观点，就是短期可能还是资金面的这些因素会有一个扰动，那中长期来看，其这个行情本身还是要有这个产业的基本面来决定的那目前来看，这方面的演绎中长期的这个趋势是还没有完的那像这方面我们也发现了一个很有意思的一个案例。 也就是上一轮的这个科技行情，主要就是发生在20年到21年间的这个半导体的板块，也经历了很多跟现在来看比较相似的一些事情。