北极星线上策略会马年启新两融臻选线上策略会20260722

00:14:31与未来。让财富保值增值不再困难。德好投顾到中信建投。 00:14:47 好图库是什么？去听，听懂你理想的心声。好。看见你未来的方向。哦，说出专属于你的建议。而想想到你不安的顾虑。是营里。引领你走向更美好的生活。分享，分享更专业独到的配置选择。诠释，在无序中寻找规律，将复杂的化为简单。陪伴。是与你共同面对市场的每一次波动。履行新时代使命与担当。实体经济。注入活力。探索，探索高质量发展下的金融赋能之道。 00:16:05 关于远方的财富和梦想。 00:16:12 好投顾到底是什么？认投，投出信任与安心，上你的此刻与未来。嗯。让财富保值增值不再困难。择好投顾到中信建投。 00:16:40 各位投资者朋友们，大家晚上好，欢迎来到中信建投证券第24期北极星线上策略会的直播间，我是今天的主持人季天琪。按照惯例，先为大家做一下风险提示和免责声明。本次会议为为中信建投客户开发设计，在任何情形下都不构成对会议参加者的投资建议。敬请会议参加者充分了解各类投资风险，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。本次会议内容的知识产权仅为中信建投所有。 00:17:17 未经中信建投事先书面许可，任何机构和或个人不得以任何形式转发，翻版、复制、发布或引用会议全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用会议的全部或部分内容。 00:17:42 不得制作会议纪要对外发送，擅自制作会议纪要引起不当传播的后果自负。版权所有，违者必究。下面开始今天正式的直播内容，在直播过程中，大家无论对于宏观行情、全球的科技走势或者是两融账户的使用方面有任何疑惑，欢迎大家打在评论区，稍后可以请我们今天的两位分享嘉宾为大家答疑解惑。 00:18:08 那最近的行情相信各位投资者也深有体会，不论是布局美股港股的科技，还是A股的算力半导体AI产业链，应该都能明显地感觉到现在市场的震荡节奏格外的极端，操作难度大幅度提升。我们先聊一聊当下可能大家感受比较深的几个市场现状，这也可能是大家普遍存在疑问的地方。第一就是AI产业长期成长逻辑其实并没有发生变化，全球资本仍在加码算力、大模型、半导体硬件，但海外科技龙头在高位震荡。 00:18:46 那很多投资者可能疑惑，AI产业景气度没有变，为什么A股的股价反复在走弱？第二就是美债收益率长期维持高位，美元仍然比较强势。此前呢，美联储内部官员的观点存在比较大的分歧场，比较难形成统一的政策预期。对于普通投资者而言，很难判断流动性走向，容易追涨杀跌。 00:19:11 在今年5月份美联储新任主席沃什上任之后，为了理顺美联储内部的政策声音，统一市场预期，推行了一套全新的政策思路。我们将其概括为落实统一战线。但是绝大多数普通投资者只能看到盘面的涨跌，却看不懂沃什这套政策思路是如何完整地落地，也很难分清短期波动风险和中长期的资产机会，持仓结构也就难以把握。 00:19:40 那么对于大家当下的困惑，今天我们专门邀请到了研究所的钱伟博士，为大家拆解我是这套统一战线的政策逻辑，并梳理下半年科技资产的行情推演思路。 00:19:55 钱磊博士毕业于复旦大学经济学系，在2020年加入中信建投证券研究所，现任海外经济与大类资产首席分析师，长期覆盖海外出口、汇率与大类资产等，对美联储的政策、全球科技周期有持续深入的跟踪研究。接下来我们就把时间交给钱伟博士，有请钱博士带来主题分享，落实统一战线与全球科技波动。欢迎钱博士。诶，主任能听到吧？嗯，可可以听 到。好好，我共享一下PPT啊，稍等。嗯，好的。呃，各位投资者大家晚上好啊，我花一点时间，呃， 00:20:56 今天晚上谈两个主题啊。第一个呢，是还是回到联储的政策啊，因为这个可能是下半年啊，影响海外市场啊的最重最重要的一条主线啊，就卧室后面到底会怎么干对吧。然后第二个呢，呃，还是回到最近啊，市场的波动的一个维度啊，就还是海外的权益，特别是海外的科技股啊，整体都是偏弱的。这也是国内市场出现比较大啊调整和波动的一个背景啊一个原因。所以我们也回到这个这轮科技的牛市的。 00:21:30 源头对吧，就还是美股那边啊，我们谈一下美股最近走势的一些理解啊，包括中长期啊，它的一些风险啊，一些压力到底怎么去跟踪怎么去看待啊。 00:21:40 那首先我们看谈一下联储的政策，也就是落实啊，落实后面的一个计划。 00:21:45 嗯，刚才主持人也提到了啊，我们在前期写了一篇报告啊呃。就把卧实后面下半年的一个计划呃解读成它的一个统一战线啊，那么这个统一战线呢，呃是分3步去走的啊，分3步去走的，那为什么叫统一战线呢？啊，是因为他上来之后联储内部的这个分歧也好啊嗯，大家的嗯。很多理念上的不一致也好，其实都还是比较大的啊，所以务实面临的环境是比较严峻的啊。那在这个背景下面，他怎么让大家啊统一认知啊，联储的立场呃得到一个呃呃就达到达成一个共识，这可能是他下半年最主要的一个任务啊。 00:22:28 我自己理解是他的核心任务。那他为了完成这个核心的任务呢？啊，他可能需要做3个事情啊。那么第一个事情呢，是人事的任命啊，也就是他成立了5个工作组嘛，这个现在已经做了对吧？在上上周的时候，已经公布了5大工作小组的领导人的领导人员的一个情况。那第二个呢，是在这个基础之上呢，做框架的调整呢，因为后面我们会提到。 00:22:54 那么第三步呢，前面两个都完成了，那第三步呢，是啊，使得联储整体的立场呢趋向一致啊，等于是这样一个三步啊，这样一个三步啊。 00:23:04 那第一步呢，工作组的人事任命刚才提到在7月份已经完成了对吧。这个事情还是挺关键的啊，这是起点啊，这是起点啊，因为沃实现在面临啊联储的委员会内部大家的争议非常大的一个情况，所以他需要去。要么就说服这个委员会，要么就降低这些委员会的影响啊，那所以他现在选择怎么去做呢？他是重新建立一套领导班子啊，重新建立一套领导班子啊，那宣布了5个工作组，并且给了这5个工作组呢。非常大的一个政策的话语权啊。 00:23:39 这个是怎么做到的呢？就是联储后面框架的调整政策怎么去安排，到底加息还是降息啊，很大程度上面要依赖于工作小组的一些研究的结论啊。所以可能啊，我们后面啊呃未来的几年时间里面，大家要适应一个新的模式啊。 00:23:55 啊，联储的这些官员的讲话会变少啊，握实的情感指引基本上已经没有了啊，其他官员的讲话呢可能也会变少，市场对于官员的讲话的反应呢也会下降啊，这个敏感性呢会下降。 00:24:08 那么后面重要是呃，主要是关注什么东西呢？主要是关注工作组的一些研究的话题和他的研究的结论啊，可能这个更重要啊。 00:24:18 比如说一段时间里面工作组在谈讨论什么问题啊，我们就知道这个是重要的事情。啊，他们对这个问题是怎么看待的？就意味着政策的方向是怎么样啊？所以这是挺大的一个变化，我觉得呃过去的十几年呢，几十年时间里面，其实联储一直是朝着呃更加透明化这个角度去走的。 00:24:37 但现在呢啊务实上来之后，一一定程度上面是在逆转这个历史的趋势的啊，所以这是第一步啊，他就成立这个工作组并做好了这个人事的安排啊，人事的任命啊，某种程度上面是去抗衡传统的委员会。同时呢，帮助他自己去争夺这个话语权啊，这是第一步啊，这是第一步啊那么。那么这5个工作小组啊，我们现在也能看到嘛，对吧？ 00:25:00 我们大概简单过一下啊，比如说政策沟通组啊，主要的研究的东西呢是什么呢？是不确定的环境下面如何向外界去传达啊，政策是怎么决策的啊。啊，这个大家都知道啊，你现在的呃前瞻指引基本上没有了对吧？点阵图可能后面也会出现一个很大的一个修改。 00:25:20 那么第二个呢是资产负债表组，这个呢也没有太大的争议啊，呃，要去审视联储现在总资产的一个规模和构成啊，是不是存在更合适的框架？所以这里面传达两个消息两个信息，第一个啊，缩表与扩表这个事情肯定是要去。讨论的第二个呢？缩表里面要不要去动现在的充裕准备金框架啊？目前看起来也没有明确的答案啊。啊，后面也要去关注的。 00:25:49 那么第3个工作组呢是经济的数据组，这个就是啊提高一些啊能够帮助政策去做决策的一些数据的质量啊。 00:25:58 那么第4个呢，这个是最关键的就是生产率就业组，这个是在评估AI的影响啊。这也是我们一个很重要的判断，可能我们未来的半年到一年的时间里面，宏观领域的研究AI的重要性是会大幅上升的。之前的话，AI其实更多的还是在产业层面对吧？啊，产业层面它后面可能在宏观层面大家会去研究，比如说就业市场的影响，比如说通胀的影响，比如说经济增长的影响，对吧，甚至是联储的政策。啊，货币政策还有财政部的财政政策可能都是会跟AI相关的啊啊，那这是第四个啊。 00:26:34 那么最后一个呢是通胀的框架组，这个大家也都也都知道啊。 00:26:37 卧室之前的话是不喜欢传统的PCE啊CPI这些指标嘛，对吧啊，后面他怎么去改啊，我们也拭目以待啊。那么这是啊，第一个就是工作组的人事任命啊啊。 00:26:50 那第二个步，第二步呢实际上是最关键的啊，就是框架的切换，我们认为这个可能会在Q3到Q4之间啊，或者说Q4的早些时候去完成啊就完成。 00:27:00 那沃什为什么要去切换这个框架呢？啊，这个不是改联储的政策目标啊，政策目标还是双重市民对吧。啊，充分就业跟物价稳定啊，这个是不会动的。 00:27:10 这个框架的切换什么意思呢？就是怎么来完成，怎么来达成联储的这个政策目标，它所使用的一些理念啊一些逻辑，这个可能是要调整的。啊，是要调整的，呃，为什么去调也很。我觉得直白一点讲啊，就沃实在传统的框架里面，他要想说服各个委员啊，现在比较分歧的意见是比较困难的。啊，那怎么办呢？啊，我说服不了你啊，在旧的框架里面，我们就在一个新的框架里面去谈论这些问题嘛，如果这个新的框架能够被大家所接受。并且新的框架里面是更容易达成一致，更容易去得到结论的话。啊，那卧室就达到了它的目的，对吧？啊。 00:27:53 所以这个框架的切换呢，我认为倒不一定说一定是鸽派的，一定是鹰派的啊。我们要具体看一下这个框架到底是什么样的一个一个一个内核嘛，它可能既有鹰派的一个结论，也可能会有一个鸽派的结论，对吧。那这是第二步，就是框架的切换。 00:28:09 那么这个框架呢，我自己理解呢，最核心的一个点就是从需求端转向供给端啊，就传统的大家都是看啊呃非农啊啊失业率啊，包括工资增速啊这些，其实这这都是一些常规的需求侧的一些指标。啊，在正常的经济周期里面，这些指标是比较重要的。 00:28:29 但如果说你在一个科技革命的一个阶段啊，就我们现在所处的一个阶段，其实供给侧对啊，通胀也好，对这个就业也好，产生的影响一点都不会比需求侧的这些因素小啊。所以这个时候我们需要更多的关注供给侧啊这些影响啊，这是这个呃这个框架的大的一个情况啊啊。 00:28:52 那我们具体看一下，我们现在也不知道啊，就务实后面到底会怎么改，我们只能从他的一些发言，包括嗯联储之前对于就是95~99年那一段时间，就格林斯潘那段时间的一些复盘了，我们大致去猜落实的这个新框架可能会长成什么样子啊。这个供给侧的新框架呢，我自己理解短期跟中长期的这个含义是不一样的，我们是需要分开去看的。 00:29:17 啊，那么短期来说的话，重点就是看两个指标啊，一个是生产率的增速，一个是薪资的增速啊，就是这两个东西啊，一个生产率是怎么增长的，一个是工工人的工资怎么去增长的。 00:29:30 好，那这个想法也很简单。传统角度上面如果说工人的工资啊在大幅的上行，对吧，就是传统的需求这个框架里面，如果工人的工资大幅上行的话，你一定会警惕通胀的一个压力的。那这个时候联储一定是要怎么样呢？一定是要去紧缩的啊，去加息的。啊，那相反呢，如果你在一个供给侧的框架里面可能就不是这样了啊。如果你的薪资工资在大幅增长，但同时你的劳动生产率也在大幅呃大幅上行