表观业绩超预期，核心关注动销进展

表观业绩超预期，核心关注动销进展 26Q2低基数下盈利水平提升，合同负债和现金流承压。26H1公司营收为64.4亿元，同比-7.4%；归母净利润为20.8亿元，同比-6.6%；26Q2营收为21.1亿元，同比+14.1%；归母净利润为7.0亿元，同比+19.2%。26Q2营收+∆合同负债为14.0亿元，同比-27.0%；26Q2末合同负债为8.4亿元（绝对值抛开Q4和Q1阶段性高位，处在2024年以来单季度较高水平），同比/环比+2.4亿元（+40.5%）/-7.2亿元（-46.0%），环比降幅明显。26Q2销售收现为18.1亿元，同比-10.7%；经营净现金流为-5.0亿元，同比-41.3%。26Q2毛利率同比+0.8pct至73.6%，销售费用率/管理费用率/税金及附加率同比-5.1pct/-1.2pct/+0.4pct，最终净利率同比+1.4pct至33.0%。 买入（维持） 百元单品淡雅势能向上，苏中和省外增速较快。26H1特A+类/特A类/A类/B类/C&D类收入分别为37/23/2/1/0.3亿元，同比分别-13%/+3%/-22%/+1%/+12%，26Q2收入同比+14%/+17%/+19%/+21%/+29%，预计核心单品淡雅延续增长、市场份额有望提升。26H1省内/淮安/南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区/省外收入分别为57/12/15/6/12/8/5/7亿元，同比分别-9%/-4%/-17%/-18%/+4%/+1%/-24%/+7%，26Q2收入同比分别+14%/+18%/+5%/+9%/+21%/+21%/+15%/+22%。 盈利预测与投资建议：我们认为26Q2业绩和合同负债的节奏相较于26Q1有所反转，Q2低基数下业绩增幅明显（25Q2营收和归母净利润同比分别-30%/-37%），合同负债环比降幅也明显，公司份额目标为先，实际动销预计仍有一定压力。短期看，26H2考虑低基数和合同负债有余粮，报表预计有能力延续双位数增长，2026年营收百亿有望。中长期看，核心百元单品淡雅是增长核心支撑，份额逻辑能否兑现重在观测实际动销进展。考虑26Q2业绩超预期，我们略上调2026-2028年盈利预测，预计公司2026-2028年摊薄EPS分别为2.04/2.16/2.35元/股（前值为2.00/2.11/2.22元/股），当前股价对应PE为14.5/13.7/12.6x，维持“买入”评级。邮箱：liziyu1@gszq.com 作者 分析师李梓语执业证书编号：S0680524120001 分析师李依琳执业证书编号：S0680524080001邮箱：liyilin@gszq.com 风险提示：宏观经济下行，消费恢复不及预期，行业竞争加剧，产品结构升级和省外市场拓展不及预期。 相关研究 1、《今世缘（603369.SH）：报表出清优化，经营势能向上》2026-04-292、《今世缘（603369.SH）：报表继续释压，大众价位增量》2025-10-313、《今世缘（603369.SH）：充分释压，行稳致远》2025-08-27 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市丰台区丽泽路22号院新华社国家金融信息大厦西塔B座38层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com