东吴非银非银投资全景系列06期公募基金发展观察盈利能力大幅提升 行业集中度维持高位

我是东吴证券的配分析师，是罗宇康。我们今天给大家主要是分享一下我们之前所撰写的关于公募基金行业发展的这样一篇的深度报告。可能主要是聚焦在公积金全年的一个运行的全貌。包括行业内的一些公司的经营现状，配套的一些政策改革，以及相对应的二级市场的投资机会。整体来看，2025年是公积金行业全面回暖的一年。整个2025年，公募基金市场规模创下历史新高，尤其权益类基金成为这个行业规模增长的一个最主要的核心驱动力所在。盈利水平方面，全市场的基金产品盈利水平平均的水平接近翻倍，尤其是以ETF为代表的被动投资产品，迎来了相对而言比较爆发式的一个扩张。第二，从基营管理人经营层面来看，各家机构的经营业绩相对而言出现了比较明显的。但是行业部仍然保持一个相对稳固的格，在这中间的不同的经营公司可能依托自身的资源禀赋，走出了相对而言比较有特色的一些发展路径。益率方面，全行业的精英产品收益率较大的修复。接下来我们进入报告的第一大部分，主要是聚焦在公积金市场的一个整体的运行情况。2015年整个公募行业的规模基本上是保持逐稳步上涨。尤其是在四月的关税风波的影响逐渐消退以后，行业的总规模是基本21路走高，卓越的在不断的刷新这个历史记录。截至2025年末，全市场公募基金的总模达到了37.7万亿元，相较于2024年末的32.8万亿元，利润接近百之15。那么拆分不同类型品类的这个规模增速，其实这个结构化的特征也比较明显。像这个股票型混合型基金的增速而言，领跑全行业Q力进金依托居民全球资产配置的一个需求，增速也相对可观。债券型基金和货币型基金实现了相对而言比较平稳的小增长。 背后的核心逻辑认为可能还是主要是居民理财需求持续的从低收益储蓄，包括一些纯固收产品向权益市场的转移，从而导致股票基金和混合基金全年持续的吸引新的。资金流入。从规模层面来，205尤其是权益金这个发行规模大幅的回暖。债券类基金相对而言可能相对来说发行层面相对而言并不是特别的理想。那么从2022年以来，公募行业的整体的发行情况相对而言是处于一个下行状态，尤其是权益类基金。2025年伴随着这行情的上行股票以及混合类基金的发行规模同比实现了大幅增长。尤其是这个呃指数类以及指数类增强产品类这类被动产品而言，增速相对来说更加显著一些。债券型基金在这个市场调整，包括监管导向转变的一个背景下，放境规模同比大幅减少。从这个公募基金各类别的发行情况来看，从2022年至2024年，债券型基金发行规模占比一直维持高位。是2025年占比其实出现了一个较大程度的下滑。如果从各种各个类型的经营产品的份额变化情况，股动权益基金相对而言混额的减少情况相对而言比较突出。可能是受到了ATF分流及部分投资者可能在这个结构性行情下，可能是落袋为安的一些考虑。那么混合型基金的份额也是在持续大幅的净流出，那么整体还是体现出投资者对于主动管理产品的一些信心，可能还是处在一个相对较低的位置。债券型基金方面，2025年整体的份额也减少了将近1600亿份。但是其中的这个内部结构分化相对而言比较显著一些。中长期的纯债基金，包括短期的纯债基金，可能净流出的份额相对而言更多一些。但是一些混合策略的产品，包括一些固收加产品的一些基金产品，反而是在这个逆势实现的净流入，能整体也体现出这个利率下行周期中，投资者对于这个含权益的含量较高的这样一些固收加产品的偏好。可能调之存债的产品，货币型基金方面的，伴随着固收类产品收益的下行，一方面可能这部分财富会去涌向这个权益基金。那么另一方面，一些更加保守投资者可能更愿意去把货币基金作为现金管理以及观望的一个蓄水池。 在2025年中，货币基金的份额也是实现了大幅升。整个2025年货币型基金的整体份额净流润达到了1.43万亿，依旧是全市场基金份额增长的最主要的来源。其他基金方面的类投资基金全年净流入480亿个，主要的增量还是来自于这个商品型基金。那么可能是受到这个贵金属行情的推动，实现了较大幅度的增长，基金全年净流入20002300 2亿份。我们可能也受到这个海外权益市场的强的表现的一个推，然后包括像bo以及瑞基金。都有在这个份额的变化情况方面，都有相对而言比较好的表现。第二块我们聚焦一下在整个公积金产品的盈利表现方面。2025年是公积金行业难得的一个盈利大全，市场所有的公积金产品合计实现净利润达到了2.6万亿元，比同比是接近翻倍。也彻底扭转了2022年以来的行业整体亏损一个局面。如果从这个利润结构来看，权益型金可能无疑是2025年基金行业净利润上涨一个主要的绝对力。尤其是这个被动指数基金贡献了81.5%的利润。在这个市场的上涨周期中，工具化的产品还是体现出了比较显著的。收益弹性。混合性基金全年净利润达到8723亿元，其中偏股混合型基金贡献了6148亿元，占比超七成。那么灵活配置型基金也实现了显著盈利。相对而言平衡混合型以及偏债混合型基金的利润构献相对有限。那么从权益基金的这个利润表现也可以观察到，就是说2025年表现出这个数，所谓的权益仓位越高，利润性越强一个。债券型基金方面的2025年整体的净利润较0 2024年出现了较大幅度的下滑。但是含权量比较高的一类，这一类的固收加产品的盈利表现仍然相对突出。像这个混合债券型的二级基金，包括可转债基金和净利润同比都实现了较大幅度的增长。整体体现出了在股权。债弱的一个背景下。固收加的产品相对于纯债产品而言，具备更加良好的一个配置性价比。 货币型基金方面，2025年宏观利率下行的背景下，货币基金的收益有所压低，但是仍然保持相对稳定。2025年全市场货币型基金产品的合计净利润是1844亿元，同比下降19%。虽然有所回落，但是还是维持在比较高的。其他基金方面，各类型的基金的盈利表现和前面所述的这个规模整体的走势大大致相近。那么可能主要性趋势还是体现在这个贵金属市场行情的上行。对于商品基金内投资基金的一个推动作用，以及这推。第三块，如果从主动和被动的角度来看，2025年被动产品依然延续了这样的一个。其实在2024年三季度的时候，整个被动基金的持有股市值已经超过了主动基金。那么2025年二者的差距实际上是进一步拉大。到达2025年末的时候。非农基金持有微市值达到了4.27万亿元。主动基金可能仍然只有3.21万元。你体现出的话还是一个被动产品持续的呈现爆发的一个趋势，组件也是成为参与资市场的一重的载体。019年以国内的各类数型基金的规模都现快速增。截至2025年末，股票型的被动指数基金规模达到4.7万亿元，占权益类产品规模的51%。债券类指数金规模达到1.8万亿元，按债券类产品规模的16%。那么其止25 2025年末市场上的这个指数型基金还是主要以这个权益性为主。伴随着规模的迅速上涨，整个被动产品ETF基金的这个品类也是。除了宽基指数之外，还是出现了比较多的这个行业主题，smart beta等等这样的多样化的一些ETF产品。资者的需求和同时ETF也受到这个政策的支持和推动，像创业板、沪深港通及MSI纳瑞股等等的利好消息。也是较好的提升了市场力和吸引力。第二部分我们主要聚焦在公积金管理人的经营情况方面，整体体现出来一个大的趋势。虽然说各家公司的发展路径和发展算式会有所不同，但是行业整体的集中度仍然保持在一个较高的位置。首先从这个利方面来，根区万得统计，一共是有68家公基金公司，或者说有公牌照的券 商资管披露了2024年和2025年.经营情况。那2025年68家样本公司的合计营收同比增长13%，合计的净利润是同也是同比增长13%。那么在股市活跃的一个背景下，各家基金公司之间的经营情况仍然存在较大的分化。68家公募基金管理人中，有51家公司实现了这个净利润的增长或者为。头部经营公司，可能因为这个产品结构多元的一个趋势，在行业消费的大背景下，整体仍然保持较稳定的一个经营前五家公司中。就是管理规模排名前五的公基金公司中，易方达虽然说2025年净利润小幅下滑，但是仍然位居行业第。因广发的净利润同比增超过30%，按南方和华夏的增。从营收以及利润的角度来看，公募基金行业的集中度仍然保持一个较高的位置。营收的C25和C20分别达到34%和56%，净利润的C25和C20分别。我从2021到2025年，整个公积金管理的以净利润是。从各家的这个战略或者说增长路径来看，其实还是存在着相对而言比较大的差异。由此形成了的这个公积金司发展。首先像头部公司本身可能具有相对而言比较完善的产品矩阵和渠道。所以说。这个资产管理规模持续的领跑市场。依托自身的这个均衡的布局，相对而言能够实现一个各类型产品齐头并进的一个发展趋势。第二可能会有部分的重要公司会重点去加码权益基金。比如说永银基金，2025年的股票型基金和混合型基金的规模分别同比增长416%和364%。除了在这个EF发力之外，我们预计可能业文基金的主动权益基金也是实现了较大幅度的增长。可能体现出了能管理的核。当在这个债券型基金方面，海富通基金和景顺长城基金的管理规模相对而言增速突出。那我们认为可能主要得益于这个固收加产品的产品，尤其是像这个景盛传基金。2025年旗下的二级债基管理规模突破了1900亿，位居全行业首位，全年新增规模超过 1500亿。第四在这个QD产品方面，华夏和叶康达的Q规模分别达到了1531亿和1491亿，增速分别为55%和49%。反映出了机构和个人投资者的全球化配置需求在快速塑造。ETF方面各家规模呈现出了各家基金的EF规模呈现出了普遍的爆发式的增长。资产管理规模排名前十的机构中，除了易方达和华夏之外，其余的机构2025年的ETF规模增速都超过50%。那么部分的中信机构可由于一些低基数的原因，一规模的增突出。比如说中银基金和兴业基金ETF规模的同比增速都超过了百之。同样的从管理规模的角度而言，公积金行业投部效益依然相对而言比较集中，和营收和净利润的情况是相同的。整体而言比从这个管理规模层面来看，呈现出了两大趋势。第一是2021年以来，权益基金的A的集中度是持续升。大型机构一方面在投研渠道以及品牌方面具备较大的优势，可能更易于持续的去吸纳增量资金。另外一方面在这个监管的长期资金入市，包括公积金机构化趋势深化的这样一系列的背景下。以社保养老金为代表一系列的投资的长期资金，可能更倾向于把资金向一些部的公共平台去进行。第二大趋势就是说EF的管理模中度远远过所有经营产品的整体的一些情况。中小机构变缘化的这个情况是越来越严重。我们认为的主要的原因包括像头部机构可能更好的去更容易的去通过规模越大从而导致流动性越好，从而导致机构加速配置的这样的一个正向循环，去实现自己的优势的进一。步的扩大。另外一方面就是说EF产品而相对于其他的产品而言，机构配置的比例可能会更高一些。那么机构资金可能就会优先选择一些规模更大，或者要运作更加成熟的一些头部产品，从而导致这个资金进一步的去向投机构以及一些投部的产品去进行集中。从前五十大的这个公积金管理人的管理情况来看，产品布局分化相对而言比较清晰。头部机构可能更加倾向于去呈现个全品类均衡发展的一个情况，那么中小机构则更加单更加去产。 那么从头像结构来看，货币基金仍然是全行业布局的第一大品类，债券基金紧随其后，占比达到27%。其中像中嘉基金、国联安基金以及海通等机构这样一类以固收业为特色的机构而言，债券基金占比可能会超过60%。权益基金方面的股票和混合基金的合计占比是全行业是27%，但是却是头部机构拉开差距的关键。像华夏、易方达以及中国的头部机构股票型基金的占比拖在20%以上。Mqd four等特色产品品类目前的核心占比不足5%，但是部分的机构已经形成了差异化优势。比如说摩根新和大成基金的QD占比已经接近10%，那么中心的瑞占比也达到12%，成为了家机构色业务的一个比较的补充。第二点，从运作形态来看，场外的通开放式基金仍然是行业主流，是绝大多数基金的基本业务的基本盘。DF基占比18%，呈现出了较高的头集中特征。部分以这个被动指数为特色的机构，像豪德百瑞，可能ETF的占比会超达。那么对于多数的中小机构而言，目前在ETF的管理规模占比不足5%，甚至有些机构可能压根就没有在这方面去进行布。这一类功能产品布局之后，也可能成为中小部分的中小