传统业务筑底企稳，创新管线接力开启成长新周期

京新药业（002020.SZ）化学制药 2026年08月15日 证券研究报告/公司深度报告 评级：增持（首次） 分析师：祝嘉琦执业证书编号：S0740519040001Email：zhujq@zts.com.cn分析师：杨涛执业证书编号：S0740526080001Email：yangtao02@zts.com.cn 报告摘要 总股本(百万股)861.03流通股本(百万股)723.97市价(元)14.05市值(百万元)12,097.46流通市值(百万元)10,171.76 存量业务陆续企稳，前期研发布局兑现有望开启新一轮业绩向上周期。公司由原料药业务起步，目前已形成成品药+原料药+医疗器械的产业链协同布局，核心深耕精神神经与心脑血管两大业务领域。立足当前来看，公司成品药存量集采影响基本出清、原料药价格处于周期底部震荡、器械端国内反腐常态化+海外合作深化推动恢复性增长；同时增量端，公司首仿/改良型新药（卡利哌嗪、考来维仑、康复新肠溶胶囊）进入上市/NDA/三期阶段，创新药“地达西尼快速放量+Lp(a)小分子二期在研”格局形成。在存量品种外部扰动风险陆续落地出清，公司报表端业绩有望在特色品种基数渐成背景下开启上升周期，业绩企稳回升之际关注仿转创过程中陆续落地的创新产品进展催化。 股价与行业-市场走势对比 行业端Lp(a)靶点成药性进入集中验证窗口期，公司自持口服小分子管线稀缺性凸显，有望迎来估值与BD双重映射催化。Lp(a)为基因遗传决定、终身指标稳定的独立ASCVD致病危险因素，目前主流降脂药物对Lp(a)无显著抑制效果，临床特异性治疗手段长期缺失，Lp(a)靶向新药赛道正进入加速落地的关键时期。从技术路线对比来看，小核酸（ASO/siRNA）药物降幅优势 突 出（Olpasiran临 床225mg组 ，12周 降 幅97.5%）； 口 服 小 分 子疗 效略逊 于 小 核 酸（Muvalaplin临床240mg组，12周降幅85.7%），但其凭借口服及经济成本优势，更适配于慢病长期管理及基层医疗的终端渗透。Lp(a)小分子赛道价值已由国内头部药企BD交易充分验证（恒瑞HRS‑5346授权默沙东，2亿美元首付+17.7亿美元里程碑、石药YS2302018授权阿斯利康，1.0亿美元首付+19.2亿美元里程碑），公司JX2201为国内少数进入二期临床、且保留自主权益的进度领先Lp(a)小分子抑制剂，管线卡位优势显著。后续随着Pelacarsen、Olpasiran管线全球三期临床数据验证，公司在研品种JX2201有望同步受益于赛道估值中枢提升催化。 地达西尼胶囊机制具备差异化，渠道/医保先发优势赋能迈入商业化放量期。国内失眠病症具备基数庞大、需求未被满足的市场特征，既往用药以苯二氮卓/非苯二氮卓代表的唑吡坦、艾司唑仑、右佐匹克隆等为主，存在成瘾性/耐受、次日残留、联合用药相互作用等痛点，难以充分打开市场空间。地达西尼（京诺宁）为GABAA受体部分激动剂，可选择性作用α1亚基并避免过度抑制，在“快速入睡+维持睡眠”与“次日日间功能”间取得更好平衡；其FMO代谢显著降低药物相互作用风险，联合用药安全性突出。地达西尼胶囊于24年3月上市、同年纳入国家医保后，院内渠道先发优势显现（25年总计入院数量超3000家，同年达成销售额2.0亿元），我们预期地达西尼胶囊远期市场销售峰值~15.0亿元。 相关报告 三大业务板块边际持续改善，存量稳健打底、增量品种接续发力。成品药板块前期集采带来的降价、放量波动风险已基本落地，公司盐酸卡立哌嗪胶囊（首仿，26M7获批）、盐酸考来维仑片（首仿，NDA阶段）及康复新肠溶胶囊（改良型新药，Ⅲ期阶段）等多款特色品种有望陆续迈入收获期，有望成为制剂板块核心增长驱动力。原料药板块周期底部特征明确，核心产品价格已回落至21年以来的历史低位区间，行业供需格局逐步修复，后续价格与盈利反弹弹性充足。医疗器械业务历史上具备稳健的业绩表现，公司聚焦高端医学影像显示领域，核心客户覆盖迈瑞、联影、GE等国内外头部医疗设备厂商，在国内基层诊疗升级及海外市场拓展红利加持下，有望持续为公司提供稳定现金流支撑。 存量业务风险出清、新品接力落地，估值有望随创新品种催化迎来向上修复。我们预期26-28年分别实现营业收入42.2、45.6和48.7亿元，同比增幅依次为3.8%、8.0%和6.8%；实现归母净利润8.0亿元、9.1亿元、10.1亿元，对应26‑28年PE倍数分别为15.0倍、13.3倍、11.9倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：创新药研发进展不及预期，成品药集采降价风险，并购资产业绩不及预期风险、海外业务与原料药周期波动风险、行业竞争加剧风险、研报使用信息更新不及时风险。 内容目录 一、历史沿革：从仿制到创新，战略升级初见成效...................................................4 1.1公司概览：原料药起家，成品药拓展，创新药破局......................................41.2业务结构：成品药为主，原料药与器械协同发展.........................................41.3财务分析：收入结构优化，利润端持续改善.................................................5 二、创新药：商业化破冰+前沿靶点布局，创新开启新成长曲线..............................7 2.1靶向Lp(a)（高脂血症）：临床进度领先，具备出海潜力..............................72.2地达西尼胶囊：机制新颖的GABAA部分激动剂，“昼舒夜宁”效果显著....10 三、存量业务：仿制药、原料药与器械齐驱，构筑发展基石..................................14 3.1仿制药：集采压力逐步出清，新旧品种共振向上.......................................143.2原料药：筑牢产业链底座，海外业务贡献新增量.......................................163.3医疗器械：并购入局医用显示领域，海内外业务共振驱动稳健成长..........16 四、盈利预测与估值.................................................................................................18 4.1盈利预测......................................................................................................184.2投资建议.....................................................................................................19 图表目录 图表1：公司发展历程..............................................................................................4图表2：公司主要在售/在研产品...............................................................................5图表3：18-26Q1年营业收入（亿元）及同比.........................................................5图表4：18-26Q1年归母净利润（亿元）及同比.....................................................5图表5：18-25年公司按产品分营业收入（亿元）...................................................5图表6：18-25年公司按产品分营业收入占比（%）...............................................5图表7：18-25年公司盈利能力指标.........................................................................6图表8：18-25年公司三费情况................................................................................6图表9：Lp(a)的致病机制.........................................................................................7图表10：Lp(a)药物在体内对Lp(a)的作用...............................................................7图表11：高LDL-C在中国人群中的患病率（%）...................................................7图表12：中国人群Lp(a)异常患病率（%）.............................................................7图表13：04-10年阿托伐他汀全球销售金额（亿美元）.........................................8图表14：全球Lp(a)药物研发进展...........................................................................9图表15：Lp(a)靶点小核酸、口服小分子抑制剂近期临床数据结果整理.................9图表16：各年龄每日建议睡眠时长（h）..............................................................10图表17：中国人群睡眠概况...................................................................................10图表18：主要失眠药主要代谢参数和临床推荐意见汇总.......................................11图表19：地达西尼作用机制...................................................................................11图表20：地达西尼对不同α亚基的EC50值...........................................................12图表21：地达西尼Ⅲ期临床试验治疗效果.............................................................12图表22：地达西尼主要竞品核心指标对比.............................................................12图表23：地达西尼胶囊销售额预期........................................................................13图表24：18-25年公司成品药营收（亿元）及同比.....