价格因子企稳+机构持仓筑底，看好顺周期布局窗口期

价格因子企稳+机构持仓筑底，看好顺周期布局窗口期 |报告要点 2025Q3社服板块机构持仓处于历史底部，酒店、就业等高频数据显示行业基本面已经筑底企稳，10月物价指数的企稳回升是消费市场回暖的微观映射。建议围绕“内需顺周期+优质新消费”两大方向，推荐经营持续改善，轻资产化带来利润率上行空间的酒店龙头华住集团；IP运营能力优且国内外门店经营持续修复的名创优品；门店模型持续优化提效且当前估值具有较高的性价比的锅圈、绿茶集团；创新能力强、品牌势能突出的新消费头部公司老铺黄金。建议积极关注板块筹码好、出现明显改善趋势个股：中国中免、首旅酒店、锦江集团。 |分析师及联系人 邓文慧曹晶郭家玮SAC：S0590522060001 SAC：S0590523080001 SAC：S0590525030001 社会服务 价格因子企稳+机构持仓筑底，看好顺周期布局窗口期 ➢行情复盘：年初至今社服板块跑输大盘，基金持仓处于历史底部 投资建议：强于大市（维持）上次建议：强于大市 社会服务板块年初至今社会服务板块涨跌幅+9.12%，31个申万一级行业中社会服务排第20位，相对沪深300收益-9.78%。按照申万一级行业分类口径，2025Q3社会服务基金配置比例为0.46%（环比-0.64pct）；若剔除美团-W，社会服务基金持仓比例为0.4%（环比-0.21pct），已处于历史低位。 ➢边际变化：10月份CPI同比转增，海南免税政策“升级” 1）宏观数据：10月CPI同比上涨0.2%，由降转涨；环比上涨0.2%，涨幅比上月扩大0.1pct；PPI环比上涨0.1%，为年内首次上涨；同比降幅比上月收窄0.2个百分点，连续第3个月收窄；2）免税政策：2025年10月17日，财政部、海关总署、税务总局联合发布《关于调整海南离岛旅客免税购物政策的公告》，免税政策“升级”主要包括扩充商品种类，允许部分国内商品入驻免税店销售，放宽了对岛内居民和离境旅客的购物资格和次数限制等，新政自2025年11月1日起实施。 ➢子行业：基本面已筑底企稳，看好后续行业回升 1）人力：9月以来企业招工前瞻指数边际改善，2025年6-8月企业招工前瞻指数分别为49.1/44.5/44.07，9月-10月分别恢复至50.49/54.87。2）酒店：伴随9月份进入低基数和需求端的渐企稳，酒店大盘RevPAR增速走势环比改善，2025年第40-44周RevPAR分别同比+7.0%/+5.5%/+0.4%/+2.8%/+5.5%。3）免税：海南离岛免税新政执行首周（11月1日-11月7日），海口海关共监管免税购物金额5.06亿元，购物人数7.29万人次，同比分别增长34.86%、3.37%。4）餐饮：对比2022-2024年间美团平台堂食平均价格和社零中餐饮收入的同比增速，可以发现：就餐价格的走低是制约餐饮收入增速的主要因素。结合10月CPI环比上涨0.2%，服务价格由降转涨，验证餐饮行业客单价压力最大阶段或已过。 相关报告 1、《社会服务：2025Q2商社板块基金持仓分析：新消费热度高，化妆品、医美持仓增加》2025.07.272、《社会服务：沿着消费政策发力方向探讨内需空间》2025.05.23 ➢投资建议：重视边际变化，积极布局顺周期+新消费龙头 2025Q3社服板块机构持仓处于历史底部，酒店、就业等高频数据显示行业基本面已经筑底企稳，10月物价指数的企稳回升是消费市场回暖的微观映射。建议围绕“内需顺周期+优质新消费”两大方向，推荐经营持续改善，轻资产化带来利润率上行空间的酒店龙头华住集团；IP运营能力优且国内外门店经营持续修复的名创优品；门店模型持续优化提效且当前估值具有较高的性价比的锅圈、绿茶集团；创新能力强、品牌势能突出的新消费头部公司老铺黄金。建议积极关注板块筹码好、出现明显改善趋势个股：中国中免、首旅酒店、锦江集团。 风险提示：宏观经济增长放缓风险；消费复苏不及预期风险；市场竞争加剧超预期 扫码查看更多 正文目录 1.大盘跟踪：机构持仓处于历史底部....................................41.1行情复盘：今年以来板块跑输大盘..............................41.2基金持仓：社服板块持仓已回落至历史低位.......................51.3宏观数据：10月物价指数转正..................................72.子行业分析：行业基本面已筑底企稳..................................82.1人服：企业招聘信心边际改善..................................82.2酒店：RevPAR增速呈现向上态势...............................92.3免税：海南免税企稳转增，免税政策升级........................102.4餐饮：客单价压力最大阶段或已过.............................123.投资建议：重视边际变化，积极布局顺周期+新消费龙头.................134.风险提示.........................................................14 图表目录 图表1：2025年初至今社服板块跑输大盘9.78个百分点（截至2025年11月10日）......................................................................4图表2：板块重点公司估值表（截至2025年11月10日）...................5图表3：2025Q3社服板块基金持仓回落至历史低位.........................5图表4：社会服务细分板块重点个股持仓变动情况..........................6图表5：CPI价格涨跌幅................................................7图表6：10月CPI分类别同比涨跌幅.....................................7图表7：10月份CPI分类别环比涨跌幅...................................7图表8：国内新增招聘公司数量（家）....................................8图表9：国内新增招聘帖数量（个）......................................8图表10：2019年至今企业招工前瞻指数vs PMI（截至2025年10月）........8图表11：2025年第44周全国酒店RevPAR增速为+4.4%....................9图表12：全国酒店数据看，YTD经济型仍表现最优........................9图表13：指数化处理后的门店数据显示，亚朵/华住拓店优于大盘............9图表14：年初至今，华住/锦江/首旅价格指数坚挺（截至2025年11月2日）..9图表15：2025年以来海口美兰机场月度平均客流量.......................10图表16：2025年以来三亚凤凰机场月度平均客流量.......................10图表17：2023年以来海南离岛免税购物金额及同比增速...................10图表18：2023年以来海南离岛免税购物人次及同比增速...................10图表19：海南离岛免税购物客单价同比降幅从2024年6月以来收窄，并于2024年12月实现同比增速转正.................................................11图表20：海南离岛旅客免税购物政策调整事项............................11图表21：2022-2024年美团平台餐饮堂食客单价与全国餐饮收入同比变化情况.12 1.大盘跟踪：机构持仓处于历史底部 1.1行情复盘：今年以来板块跑输大盘 2025年初至今社会服务跑输大盘9.78pct，部分个股估值有提升空间。截至11月10日，2025年年初至今社会服务板块涨跌幅+11.40%，31个申万一级行业中社会服务排第19位，相对沪深300收益-7.92%。个股估值方面，截至2025年11月10日，根据Wind一致预期，酒店行业龙头首旅酒店/锦江酒店/华住集团2026年PEG分别为1.37/0.91/1.68，2026年PE分别为18x/24x/19x；餐饮公司百胜中国/锅圈/绿茶集团2026年PEG分别为1.94/0.94/0.24，2026年PE分别为16x/20x/6x，部分重点公司估值有提升空间。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.2基金持仓：社服板块持仓已回落至历史低位 2025Q3社会服务板块基金持仓比例环比下滑，子板块与主要重仓股遭减持。按照申万一级行业分类口径，2025Q3社会服务基金配置比例为0.46%（环比-0.64pct）；若剔除美团-W，社会服务基金持仓比例为0.4%（环比-0.21pct），处于历史低位。主要细分板块方面，2025Q3酒店餐饮的基金持仓比例环比减少0.058pct至0.218%；旅游及景区的基金持仓比例环比减少0.056pct至0.097%；专业服务基金持仓比例环比减少0.064pct至0.052%。免税龙头中国中免基金持仓环比减少0.015pct至0.117%。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 1.3宏观数据：10月物价指数转正 10月CPI同比环比均转正，消费回暖信号显现。11月9日，国家统计局公布10月物价数据。数据显示，10月份，居民消费价格指数（CPI）环比上涨0.2%，同比上涨0.2%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.2%，涨幅连续第6个月扩大。核心CPI涨幅扩大主要系：1）服务性消费的恢复势头稳健，服务价格从今年3月份起逐步回升，10月上涨0.8%，涨幅比9月扩大0.2pct；2）扣除能源的工业消费品价格上涨2.0%，涨幅连续第6个月扩大，其中金饰品和铂金饰品价格分别上涨50.3%和46.1%。 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 2.子行业分析：行业基本面已筑底企稳 2.1人服：企业招聘信心边际改善 现阶段行业仍处于底部，9月以来企业招工前瞻指数边际改善。2025年第44周（10月27日-11月2日）：国内新增招聘公司数量37,861家，较2019/2023/2024年分别-46.92%/-14.56%/-17.21%，环比前一周减少1.57%；国内新增招聘帖数量133,032个，较2019/2023/2024年分别-36.62%/+17.44%/-5.19%，环比前一周减少1.78%。2025年6-8月企业招工前瞻指数分别为49.1/44.5/44.07，9月份恢复至50.49，10月份恢复至54.87（企业招工前瞻指数是衡量企业家对未来半年内企业招聘活动的预期指标，指数在50以下代表恶化或变差，50以上代表改善或变好）。 资料来源：Datayes，国联民生证券研究所 资料来源：Datayes，国联民生证券研究所 资料来源：Wind，国联民生证券研究所 2.2酒店：RevPAR增速呈现向上态势 酒店整体RevPAR增速环比改善。受制于商旅出行的疲软和供给侧持续上行，年初至今酒店行业整体RevPAR表现平淡，仅经济型酒店经营表现略优。伴随9月份进入低基数和需求端逐渐企稳，酒店大盘RevPAR增速走势环比改善，部分酒店集团Re