贵金属博客：中国可能将25%储备配置为黄金

Date2026年8月14日 商品 珍贵博客 中国可能持有黄金储备的25%。 徐浩 研究分析师 +65-6423-7510 • 中国强劲的黄金进口最好以数量来看，并且自5月黄金增值税取消以来，一直支撑着亚洲的进口需求。 长期来看，中国部分过剩的黄金供应很可能已流入官方手中。 如果我们做出最大化的假设，即所有黄金的过剩供应已被官方购买吸收，那么这表明中国的黄金储备大约占其总黄金和外汇储备的25%。 结合我们四月份的研究发现，中国官方储备中黄金和外汇储备的比例，很可能会进一步显著提高，至少达到40%，甚至可能更高。 中国弥补了印度的弱点 一张关于中国黄金进口（以美元计价）的图表引发了投资者的反应，因此值得进行背景分析。根据下方的海关数据，自4月份以来，中国的黄金进口以每年2840亿美元的速度增长。然而，我们的观点是，在一个规模相对固定且供应仅缓慢调整的黄金市场中，中国的需求量（盎司）及其市场份额才是决定影响的关键因素。从盎司的角度来看，进口需求在长达500万盎司的水平上保持稳定，这一点仍然具有重要意义。这意味着，中国已经显著缓冲了亚洲黄金进口需求可能出现的疲软，这种疲软可能源于印度从5月13日起取消黄金增值税。这一举措是在总理莫迪向国民发表讲话，敦促民众“限制购买黄金一年，因为海外购买压力导致卢比贬值”之后采取的。 长期后果是什么？ 自2013年以来中国黄金进口的长期影响，以及黄金供应量超过已知需求的过剩，意味着中国的官方黄金储备很可能远超报告数据所示。尽管我们已注意到中国可能占全球未报告官方黄金需求的大部分，但到目前为止，我们尚未将其量化为黄金占（黄金+外汇）储备份额的比例。 一个困难在于，仅仅计算中国黄金的过剩供应量并不能必然指向买方的身份。很可能是部分黄金实际上已经流入了私人而非公共领域。与此相对，像中行这样的官方机构在伦敦等充裕的海外中心积极购买和储存黄金。由于黄金并未进口，这项活动不会反映在海关数据中。 认识到这些限制条件，我们利用中国黄金的过剩供应（我们之前描述为“中国其他投资需求”，《关于中国黄金的一切》），并假设这完全归因于中国官方购买。这与世界黄金理事会报告的官方需求过剩以及国际货币基金组织的过剩之间存在相当密切的关系，如图4所示。这为中国官方黄金储备提供了一种理论上的上限。 图3：定义 将回顾时间范围缩小，排除2009年4月和2015年6月中国官方黄金储备的上调数据，2016年以来的历史数据显示，中国官方黄金的积累速度可能比官方统计数据快10倍，未申报的积累平均每月为136万盎司，而官方数据为15万盎司，如图5所示。在最大假设下，即过剩供应的吸收完全归因于官方购买，累积结果将指向中国官方黄金储备占黄金+外汇储备总量的25%，如图6所示。 这一25%的数字应与我们在四月提出的论点联系起来考虑。也就是说，如果央行购买和美元储备销售的主要趋势发生在新兴市场，那么新兴市场央行就有相当的空间，仅为了达到1990年代之前全球储备中黄金所持有的40-70%区间的低端水平，而进一步增加黄金储备。 图6：假设官方购买吸收了中国的全部过剩黄金供应，这意味着中国的黄金储备占黄金+外汇总量的25%。 国际货币基金组织，世界黄金委员会，彭博金融有限公司，德意志银行研究部 2026年8月14日 珍宝博客 附录1 分析师认证 本报告所表达的观点准确地反映了签署人首席分析师（们）的个人观点。此外，签署人首席分析师（们）未曾且不会因在本报告中提供具体建议或观点而获得任何报酬。徐慕雄。 重要披露 价格截至上一交易时段结束时的最新价格，除非另有说明，均来源于路透社、彭博及其他供应商提供的当地交易所信息。其他信息来源于德意志银行、相关公司及其他来源。如需了解与德意志银行研究相关的披露信息，请访问我们网站上的全球披露查询页面：https://research.db.com/Research/Disclosures/FICCDisclosures。除本报告外，重要的风险和利益冲突披露信息也可在https://research.db.com/Research/Disclosures/Disclaimer查阅。我们强烈建议投资者在投资前审阅这些信息。 2026年8月14日 珍宝博客 补充信息 本报告中的信息与观点由德意志银行 AG 或其附属公司（统称“德意志银行”）编制。尽管本报告中的信息据信可靠，且已从据信可靠的部分公开来源获取，但德意志银行对信息的准确性或完整性不作任何陈述。本报告中指向第三方网站的链接仅出于为读者提供便利的目的。德意志银行既不认可该等内容，也不对那些网站的准确性或安全控制负责。 如果您就本报告中讨论的某项证券的购买或销售而使用德意志银行的业务，或就德意志银行分析师提供的另一份沟通材料（口头或书面）中包含或讨论的某项证券而使用德意志银行的业务，德意志银行可能以自己的名义作为主要当事人行事，或作为另一方的代理人行事。 德意志银行可能会参考本报告，在决定是否以主经纪商身份进行交易时考虑该报告。德意志银行还可能以其自有账户或代表客户进行交易，其交易方式可能与本研究报告中的观点不一致。德意志银行内部的其他人员，包括策略师、销售人员和其它分析师，也可能持有与本研究报告观点不一致的看法。德意志银行发布多种研究产品，包括基本面分析、与股票挂钩的分析、量化分析以及交易思路。一种沟通方式中包含的建议可能与另一种沟通方式中包含的建议有所不同，这可能是由于不同的时间范围、方法论、视角或其他原因造成的。德意志银行及其附属公司还可能持有其研究报告中涉及发行人的债务或股权证券。分析师的部分薪酬基于德意志银行 AG 及其附属公司的盈利能力，这包括投资银行、交易和主经纪商业务的收入。 意见、估算和预测构成作者在本报告日期的当前判断。它们不一定反映德意志银行的看法，且可能未经通知而更改。德意志银行为其覆盖公司发行的证券的买方和卖方提供流动性。德意志银行的研究分析师有时会持有与德意志银行现有的长期评级不一致的短期交易观点。一些股票的交易观点会列在研究网站上的“催化剂呼叫”中。 (https://research.db.com/Research/)，并且可以在一般覆盖清单上找到，也包含在所覆盖范围内。 公司页面。催化剂呼叫代表分析师对某股票将跑赢或在不少于两周且不超过指定时间段内，表现低于市场及/或特定板块。三个月。除了一对一沟通，分析师也可能偶尔与我们的客户以及德意志银行进行讨论。银行销售人员和交易员，涉及可能产生近期影响的催化剂或事件的交易策略或想法。本报告所述证券的市场价格的中期或短期影响，这种影响可能为...与分析师在此处所述的当前12个月总回报或投资回报预期方向相反。德意志银行没有义务更新、修改或修订本报告，或在其他方面通知收到该报告的接收者，如果观点、预测或估计发生变化或不准确。覆盖范围以及市场变化频率具体条件以及整体和公司层面的经济前景都使得更新研究变得困难。定义的间隔。更新由承保分析师或研究部门独家决定。管理层，以及大多数报告都是不定期发布的。本报告仅供信息参考。仅供特定目的使用，且不考虑特定的投资目标、财务状况或需求。个人客户。这不是购买或出售任何金融工具或参与的要约或要约邀请。在任何特定的交易策略中。目标价格本质上是不精确的，是分析师判断的产物。本报告中讨论的金融工具可能不适合所有投资者，投资者必须自行理性的投资决策。金融工具的价格和可用性如有变动，恕不另行通知。投资交易可能因价格波动及其他因素而蒙受损失。如果金融如果一项投资的计价货币与投资者的货币不同，汇率的变动可能会产生不利影响。影响投资。过往业绩并不必然预示未来结果。业绩计算除非另有说明，否则不计交易成本。除非另有说明，价格截至期末有效。前一个交易时段的数据，通过路透社、彭博及其他供应商从当地交易所获取。数据也源自德意志银行、关联公司及其他方。人工智能工具也可能被使用。此材料的准备工作，包括但不限于协助事实调查、数据分析、模式识别等。关于研究材料的内容起草与编辑校对。 德意志银行研究部门独立于该行的其他业务部门。有关我们的组织安排以及为防止和避免研究相关的利益冲突而必须采取的信息隔离措施等详细信息，请访问我们网站上的免责声明部分（https://research.db.com/Research/）。 宏观经济波动通常解释了与投资承诺支付固定或浮动利率工具相关的多数风险。对于做多固定利率工具（因此收取这些现金流）的投资者而言，利率上升自然会提高应用于预期现金流的贴现因子，从而导致损失。特定现金流的期限越长，贴现因子的变动幅度越大，损失就越高。通胀、财政融资需求以及外汇贬值率的向上意外，是接收方最常见的最不利宏观经济冲击。但交易对手风险敞口、发行人信用状况、客户细分、监管（包括对不同类型投资者的资产持有限额变更）、税收政策变化、货币可兑换性（这可能限制货币兑换、利润汇回和/或头寸平仓）以及与本地清算所相关的结算问题，也是重要的风险因素。通过将合同现金流与通胀、外汇贬值或特定利率挂钩，可以缓解固定收益工具对宏观经济冲击的敏感性——这在新兴市场很常见。这些挂钩指数可能因构造原因而滞后或错配其旨在追踪的基础变量的实际变动。在掉期市场中，选择合适的挂钩（或指标）尤为重要，因为浮动票面利率（即与通常短期利率参考指数挂钩的票面利率）被交换为固定票面利率。以不同于票面利率计价货币的货币进行融资，会产生外汇风险。掉期期权（Swaptions）除了具有期权通常的风险外，还与利率变动相关的风险。 衍生品交易涉及多种风险，包括市场风险、交易对手违约风险和流动性风险。这些产品是否适合投资者使用，取决于投资者自身的具体情况，包括其税务状况、监管环境以及其其他资产和负债的性质；因此，在进入任何与本文内容相似或受其启发的交易之前，投资者应寻求专业的法律和财务建议。期货和期权交易（无论国内或国外）的损失风险可能非常巨大。由于期货和期权交易中可获得的高度杠杆作用，可能产生的损失可能超过最初存入的资金数额——理论上损失可能无限大。期权交易涉及风险，并非所有投资者都适合。在购买或出售期权之前，投资者必须查阅《标准化期权特征与风险》，网址为https://www.theocc.com/company-information/documents-and-archives/options-disclosure-document。如果您无法访问该网站，请联系您的德意志银行代表获取此重要文件。 外汇交易参与者可能因多种因素承担风险，包括以下方面：(i) 汇率可能波动，并可能发生大幅波动；(ii) 货币的价值可能受到多种市场因素的影响，包括世界经济、政治及监管事件、股票和债券市场事件以及利率变化；(iii) 货币可能面临贬值或政府实施的汇率管制，这可能会影响货币的价值。投资于其价值受基础证券货币影响的证券（如存托凭证）的投资者，实际上承担了货币风险。 除非适用法律另有规定，所有交易均应通过投资者所在司法管辖区的德意志银行实体进行。除本报告外，重要的利益冲突披露信息亦可于https://research.db.com/Research/上各公司研究页面或“披露”标签下找到。强烈建议投资者在投资前审阅相关信息。 德意志银行（包括德意志银行股份公司、其分支机构及关联公司）并非作为财务顾问、咨询师或受托人，向您或您的任何代理人（统称“您”或“贵方”）就本报告提供的任何信息提供专业意见。德意志银行不提供投资、法律、税务或会计建议，并非作为您的独立顾问行事，并且不就材料中呈现的任何策略、产品或任何其他信息表达任何意见或建议。本报告中包含的信息仅限于提供给接收方，使其能够独立评估任何投资决策的优劣，并不构成对任何产品、服务或任何交易策略的推荐或表达任何意见。 2026年8月14日 珍宝博客 所提供的信息性质上具有普遍性，并非针对退休账户或任何特定个人或账户类型，因此，我们特此向您说明，该信息不构成建议，您亦不得据此做出决策。我们提供的信息仅面向我们认为是财务专业的个人