客户积累优势稳定，等待订单与产能拐点

证券研究报告2026年08月15日 客户积累优势稳定，等待订单与产能拐点 华利集团（300979.SZ）深度研究报告 核心结论 长期从客户结构来看，运动产业链中，品牌与制造分工合作，品牌挑选供应商的环节较为严格，且全球运动品牌的格局又相对稳定。2025年全球运动服品牌CR10为28%，运动鞋市场集中度更高，CR10为57%。从华利目前的客户结构来看，已经与头部核心品牌客户建立了合作关系，客户资源稳健多元。 长期与同业对比来看，华利收入复合增速在同业中处于领先水平，2020-2025年裕元（制造业务）、华利、丰泰、九兴、志强、钰齐公司营业收入CAGR分别为4%、11%、1%、7%、6%、6%，2025年中杰公司营业收入同比-18%，2023-2025年来亿公司营业收入CAGR为18%。华利集团净利率持续稳居行业前列，长期维持12%-16%的高盈利区间，不仅盈利上限大幅领先九兴、丰泰、钰齐等主要同业，且利润率波动小、周期抗风险能力更强，盈利水平与稳定性双重具备行业优越性。 短期来看供需端压力，2025年，由于宏观环境、国际贸易政策、经济走势不确定，品牌客户订单趋于谨慎，使全球运动鞋制造行业经营压力加大。客户如NIKE（2024年6月-2025年5月）和PUMA（2025年1月-2025年12月）的零售表现均较为承压，也相应影响了公司的订单表现。公司积极开拓新客户，并推动新增产能的建设，目前属于订单不饱和+产能爬坡的阵痛期。未来如果需求企稳，公司有望迎来订单充沛+产能爬坡后的量利成长期。 分析师于佳琦S080052504000818800299337yujiaqi@xbmail.com.cn 相关研究 华利集团：Q3毛利率环比改善，新工厂运营效率持续提升—华利集团（300979.SZ）25Q3业绩点评2025-11-09华利集团：全球鞋履头部制造厂商，新客户有望快速放量—华利集团（300979.SZ）跟踪点评报告2025-07-08华利集团：24H1量价齐升，毛利率表现靓丽—华利集团（300979.SZ）2024H1业绩点评2024-08-26 盈利预测与估值：预计公司2026/2027/2028年收入同比+2%/12%/11%至256/286/317亿元，归母净利润同比+6%/19%/16%至33.9/40.4/46.8亿元，对应PE11.8/9.9/8.6X，维持“买入”评级。 风险提示：全球贸易政策存在重大不确定性；客户集中度较高，核心品牌订单波动；欧美消费持续疲软、运动品牌去库周期拉长；新工厂爬坡进度不及预期，行业产能扩张加剧竞争；原材料价格大幅波动，劳动力、折旧成本持续抬升。 内容目录 投资要点..................................................................................................................................4关键假设.............................................................................................................................4区别于市场的观点..............................................................................................................4股价上涨催化剂..................................................................................................................4估值与评级.........................................................................................................................4华利集团核心指标概览.............................................................................................................5一、公司概况：全球领先的运动鞋制造商..............................................................................61.1客户资源丰富，产能布局合理.....................................................................................61.2股权结构集中，家族传承基业长青..............................................................................61.3长期经营稳健，利润率静待回升..................................................................................8二、运动鞋行业：品牌与制造分工，长期需求稳定增长......................................................102.1制造与品牌分工明确，供应体系稳定且长期..............................................................102.2品牌与制造的整体需求均稳定增长............................................................................11三、公司优势：客户积累壁垒已成，经营指标领先同业......................................................133.1头部品牌格局稳定，优质客户含金量高.....................................................................133.2华利已积累大量且稳定的头部品牌............................................................................133.3收入及盈利表现优异..................................................................................................14四、短期扰动：供需两端的阵痛期.......................................................................................164.1需求端：客户表现分化，贸易政策扰动.....................................................................164.2供给端：产能扩张周期影响盈利表现........................................................................17五、盈利预测与投资评级.....................................................................................................185.1关键假设与盈利预测..................................................................................................185.2投资建议....................................................................................................................19六、风险提示.......................................................................................................................19 图表目录 图1：华利集团核心指标概览图...............................................................................................5图2：华利集团发展历程..........................................................................................................6图3：华利集团股权结构（截至2026年一季报）...................................................................7图4：公司营收情况.................................................................................................................8图5：公司归母净利润情况......................................................................................................8图6：分产品收入变化（单位：百万元）................................................................................9图7：分产品毛利率.................................................................................................................9 图8：NIKE鞋服供应商集中度较高.......................................................................................10图9：adidas生产商合作年限较长........................................................................................10图10：全球运动鞋零售行业市场规模...................................................................................12图11：全球运动鞋制造行业市场规模....................................................................................12图12：2016-2025全球TOP2运动鞋品牌份额.....................................................................13图13：2016-2