客户积累优势稳定，等待订单与产能拐点

核心结论

华利集团作为全球领先的运动鞋制造商，拥有稳定的客户资源和合理的产能布局。公司长期经营稳健，收入复合增速在同业中处于领先水平，净利率持续稳居行业前列，长期维持12%-16%的高盈利区间。短期来看，供需端压力导致公司订单不饱和+产能爬坡，未来若需求企稳，有望迎来订单充沛+产能爬坡后的量利成长期。

公司概况

华利集团是国际知名运动休闲品牌的重要合作伙伴，主要产品包括运动休闲鞋、户外靴鞋、运动凉鞋/拖鞋等。公司管理总部及开发设计中心位于广东中山，生产制造工厂位于中国、越南、印度尼西亚、多米尼加及缅甸等地。股权结构高度集中，实控人为张聪渊家族。公司长期经营稳健，2020-2025年营业收入CAGR为12%，归母净利率自2020年稳步攀升至24年峰值16%。

运动鞋行业

运动鞋行业品牌与制造分工明确，供应体系稳定且长期。品牌商对制造商选择过程十分谨慎，倾向于保持已有的供应链体系的稳定。全球运动鞋零售行业市场规模预计2030年将超2400亿美元，未来复合增速为5.6%。全球运动鞋制造行业市场规模预计2030年将超600亿美元，未来复合增速为5.5%。

公司优势

华利集团已积累大量且稳定的头部品牌客户，包括NIKE、adidas、Converse等。公司拥有经验丰富的开发设计及技术团队，在鞋履开发和工艺流程方面拥有行业领先的技术水平。2020-2025年华利集团净利率持续稳居行业首位，长期维持12%-16%的高盈利区间。

短期扰动

需求端：客户表现分化，贸易政策扰动。2025年NIKE和PUMA的零售表现承压，但公司积极开拓新客户，引入adidas和New Balance等品牌。国际贸易政策走势不确定，品牌客户下单趋于谨慎。 供给端：产能扩张周期影响盈利表现。2025年销售量全年产能利用率降至91.6%，对规模效应有所影响。公司持续推进新生产基地产能爬坡，短期经营业绩承压。

盈利预测与投资评级

预计公司2026/2027/2028年收入同比+2%/12%/11%至256/286/317亿元，归母净利润同比+6%/19%/16%至33.9/40.4/46.8亿元，对应PE11.8/9.9/8.6X，维持“买入”评级。

风险提示

全球贸易政策存在重大不确定性；客户集中度较高，核心品牌订单波动；欧美消费持续疲软、运动品牌去库周期拉长；新工厂爬坡进度不及预期，行业产能扩张加剧竞争；原材料价格大幅波动，劳动力、折旧成本持续抬升。