医药行业：双多抗风起，大分子CDMO迎重要增量

行业投资评级：优于大市 盛丽华/辛家齐中邮证券研究所医药团队 中邮证券 发布时间：2026-08-14 投资要点 n双多抗是高景气、高增速、高外包率的重要CDMO赛道。双多抗通过同时靶向两个或更多靶点，可实现比单抗更复杂的治疗机制，近年来在肿瘤和免疫领域快速渗透。全球在研项目已超1500款，已有19款药物获批上市，授权交易持续火热，2025年交易金额创历史新高。双多抗的高复杂度推高了药企对外包研发服务的依赖度，下游的高景气度正逐步传导至CMC生产端，为大分子CDMO企业带来重要订单增量。 双多抗CMC开发壁垒高，带来全链条开发挑战。与单抗相比，双多抗的开发难度呈指数级上升，各环节均有独特挑战。不对称双抗、对称双抗及片段双抗均有各自开发难题，要求CDMO企业具备深厚的平台技术积累和定制化工艺开发能力，双多抗领域know-how成为重要竞争壁垒。 产能逻辑重塑，细胞株与生产工艺成为生物药生产的核心竞争力。传统以生产体积衡量产能的思路正在被颠覆，定点整合细胞株可将表达效率和稳定性大幅提升，配合强化灌流或超强化补料分批工艺迭代，单位体积产量可达传统工艺的数倍乃至十余倍。经测算，使用先进细胞株及生产工艺后，峰值销售达百亿美元的重磅产品生产仅需数千升级别的反应器。 头部CDMO均已构建各自平台化能力赋能双多抗，药明生物已有200+订单。我们梳理了LONZA、三星、富士和药明生物等头部企业在双多抗领域的技术储备，四家公司均已在分子结构设计、细胞株和生产工艺等环节构建起平台化技术体系，提升双多抗赛道的竞争优势。药明生物具备全链条服务能力，拥有WuXia™Truesite、WuXiUP™等一流技术平台，并通过研究服务合作和细胞株授权锁定里程碑付款与销售分成，大幅改善盈利模型。目前在手双多抗项目超过200个，部分已推进至商业化阶段。 双/多特异性抗体：空间大、增速快、景气度高，重塑靶向治疗格局 双多抗CMC难度指数级上升，带来全链条挑战 目录 升级版细胞株+强化灌流工艺赋能双抗生产，重塑产能定义 头部CDMO公司布局平台化解法，将迎双多抗外包重要增量 双/多特异性抗体：空间大、增速快、景气度高，重塑靶向治疗格局 1.1双多抗技术发展经历多个技术难题突破 双多抗可以结合两个或更多靶点，相比单抗而言有更大的治疗潜力，但双多抗的发展伴随着多项关键技术的攻克。早期的杂交瘤融合和化学偶联技术的开发对实现“一个分子、两种抗体”起到推动，随后ScFv、KiH、共同轻链、CrossMab等重要的双抗平台相继推出，推动了一批双抗药物的开发。 请参阅附注免责声明资料来源：Madsen AV, e al., Design and engineering of bispecific antibodies:insights and practical considerations.，中邮证券研究所 1.2双抗可按结构分为IgG样与融合蛋白两类 nBsAbs总共具有超过100种不同形式，提供广泛的治疗方法可能性。 n根据Fc片段的有无，双抗可分为含Fc结构的IgG样结构（本质为抗体）以及不含Fc结构（本质为融合蛋白）； 6资料来源：Brinkmann, U., & Kontermann, R. E. (2017). The making of bispecificantibodies. mAbs,中邮证券研究所 请参阅附注免责声明 1.3已有19款双抗药物获得全球监管批准 1.4超1500款双抗在研，适应症集中在肿瘤/免疫 n目前全球范围内已有超1500款双抗产品获批上市或正在研究阶段，临床研究阶段主要集中在I期（196款），I/II期（92款）和II期（59款），III期较少（27款）。三抗及多抗产品数量较少，且多处于早期研发阶段，仅有一款三抗产品处于II/III期临床阶段。从药物类别/结构来看，除传统IgG样双抗外，融合蛋白型、单域抗体是研究较多的双抗类别。 n适应症相对集中，主要应用于肿瘤治疗，肿瘤在研药物数量已超千项，约占所有双/多抗药物数量的74%。其次为免疫领域，占比约为11%，感染领域和眼科领域分别位列第三，占比均为3%。其他疾病领域在研药物数量较少。 资料来源：医药魔方、中邮证券研究所。数据截止于2025.5.31 1.5已上市品种快速放量，空间大 1.6 BD交易旺盛，中国企业活跃 n25-26年是双抗交易爆发期，多笔超10亿美元交易集中落地，2025年受多笔大额交易拉动，披露交易总金额大幅冲高至293.23亿美元，创下历史新高；首付款规模同步抬升，反映海外企业对于双抗、多抗创新资产的授权引进意愿持续增强。从国内企业出海License‑out结构来看，2015‑2025年5月31日国内代表性出海交易以双抗项目为主，同时包含部分三抗资产，热门靶点高度集中于PD1/VEGF以及CD3为核心的TCE双抗赛道，PD-1/VEGF双抗凭借单药治疗升级的研发逻辑，持续吸引跨国药企布局合作。 1.6 BD交易旺盛，中国企业活跃 n技术合作、授权、收购是双抗开发的重要方式，也是具备技术特色的企业赚取收益的重要途径 ngenmab：借助Duobody双抗平台实现多笔对外授权、实现大额现金流收入，以及享受重磅药物商业化销售后的分成。n蓬勃/礼新：蓬勃生物将抗PD-1 ScFv授权给礼新开发LM-299，在授权MSD后可收取高分成授权金额。n药明生物/同润：基于药明生物的特色技术平台开发的多款TCE药物实现多笔对外授权。 1.7双多抗外包是重要市场机遇，头部企业占优 n双多抗赛道的快速发展为大分子CDMO行业带来显著的外包业务机遇。增速快且开发难度高的MOA赛道会推高药企生产端的外包意愿，而双抗作为机制复杂、管线快速扩容的新兴大分子MOA，对CDMO公司来说是不容错过的赛道。头部公司依托工艺、产能储备，更能充分享受赛道外包红利。 n根据富士预测，2022-2030年双抗（BiAb）复合增速达26%，赛道市场体量、增长弹性与高景气的ADC赛道高度接近。高增长叠加技术开发壁垒，为具备大分子一体化服务能力的头部CDMO打开可观的业务增量空间。 资料来源：Fujifilm，中邮证券研究所 双多抗CMC难度指数级上升，带来全链条挑战 2.1双多抗药物带来从设计到制剂的全链条挑战 n与单抗相比，双抗的开发难度大大提升，带来从分子设计到制剂开发的全链条挑战。 2.1各类双抗的开发难点 n对称结构双抗，不对称双抗，以及片段结构的双抗（比如ScFv)是主要的双抗类别，开发难度均比单抗有所提升，但在开发环节中面临的挑战各不相同。不对称双抗的难点主要来源于重链和轻链的错配，对称双抗主要来源于linker带来更高的链交换和聚集倾向，片段抗体主要来源于无Fc结构带来的聚集倾向和非Protein A亲和层析方法的开发。 2.2不对称双抗：错配带来的产品相关杂质是最大挑战 错配是不对称双抗整体开发难度提升的根本来源。 n不对称双抗在细胞内表达时，两条不同的重链（HC）和两条不同的轻链（LC）会随机组合。理论上可产生10种组合，其中仅有1种是所需的目标异源二聚体双抗，其余均为非功能性或单特异性的错配副产物。错配的副产物在分子大小、理化性质都与目标产物高度类似，因此对纯化和分析带来更多挑战。 n此外还存在更多种副产物如半抗体、3/4抗体、轻链缺失、单臂缺失以及聚集体等，也会增加下游纯化质控的开发难度。 资料来源：Serene W. Chen, et al., Current trends and challenges in the downstream purification ofbispecific antibodies. Antibody Therapeutics.中邮证券研究所。 2.2不对称双抗：错配带来的产品相关杂质是最大挑战 经过近三十年的发展，行业已形成一系列成熟的分子设计平台技术，旨在从源头上促进正确组装： 重链异源二聚化平台： nKnobs-into-Holes (KiH)：最经典、应用最广泛的技术。通过在一条重链CH3结构域引入“凸起”（大侧链氨基酸，如酪氨酸），在另一条重链CH3结构域引入“凹槽”（小侧链氨基酸，如苏氨酸、丝氨酸），利用空间互补性驱动异源二聚体形成，抑制同源二聚体。该技术专利已过期，被业界广泛采用。 n电荷导向（Electrostatic Steering）：在CH3界面引入带相反电荷的氨基酸对（如谷氨酸/赖氨酸），通过静电吸引促进异源配对，排斥同源配对。 资料来源：Wang, Q., et al., Design and Production of Bispecific Antibodies. Antibodies.，中邮证券研究所。 2.2不对称双抗：错配带来的产品相关杂质是最大挑战 经过近三十年的发展，行业已形成一系列成熟的分子设计平台技术，旨在从源头上促进正确组装： 轻链正确配对策略： n共同轻链（Common Light Chain）：设计使两个抗原结合臂（Fab）使用完全相同的轻链序列，从根本上消除轻链错配的可能。但这对抗体发现和筛选提出了更高要求，可能限制序列多样性和亲和力优化。n结构域交换（CrossMab）：罗氏的专利技术，通过交换一个Fab臂中轻链与重链的相关区域（VH/VL、CH1/CL、整个Fab），破坏其与另一臂轻链错配的结构兼容性，从而实现正交配对。n等其他format。 资料来源：Wang, Q., et al., Design and Production of Bispecific Antibodies. Antibodies.，中邮证券研究所。 2.2不对称双抗：错配带来的产品相关杂质是最大挑战 n单抗仅需表达一条重链和一条轻链，配对关系单一且均质。而典型的不对称双抗需同时表达两条不同重链（H1、H2）和两条不同轻链（L1、L2）。即便优化了分子设计，在表达系统（主要是哺乳动物细胞，CHO细胞最具代表性）中实现四条不同链的高效、协调表达仍是巨大挑战，使得不对称双抗的表达量通常低于传统单抗，除了本身正确组合占比较低以外： 1.细胞需同时合成、折叠四条链并处理大量错配蛋白（被降解或分泌），单位生产力（qP）通常显著低于单抗; 2.生产细胞系构建过程中需经过多轮测试，同时调控4条链的表达比例，提升了开发所需时间。 2.2不对称双抗：细胞株开发须经多轮优化，难度提升 细胞株开发（CLD）是整个CMC开发的基石，需要进行多轮优化且并行开发纯化、分析方法，耗时拉长。CLD的质量直接决定了下游工艺开发的顺利程度和最终产品的商业可行性。主要包含以下步骤： Ø1.前期序列优化与载体设计。进行密码子优化、信号肽筛选、链表达比例优化和载体设计，通过瞬转实验探索最佳转染条件。Ø2.转染与细胞池筛选。将构建好的载体转入宿主细胞（如CHO），进行细胞池筛选，评估产量、纯度和质量。Ø3.单克隆筛选与克隆评估。通过单细胞分选确保单克隆性，随后进行滴度、纯度、正确组装率等多维度评估。如果下游需要应用灌流工艺生产，还需在这一步中加入对连续培养相关工艺适应指标的筛选，并同步开启实时监测方案的开发。Ø4.稳定性评估与细胞库建立。对候选克隆进行传代稳定性验证（通常要求60代传代后表达量保持稳定），最终建立研究细胞库（RCB）或主细胞库（MCB）。 2.2不对称双抗：细胞株开发须经多轮优化，难度提升 缩短CLD开发时间成为CMC开发提效的关键。业内通过多种方式以提质增效。 Ø1.通过控制整合位点和拷贝数（定点整合），减少需筛选的克隆数量。行业内多价公司可实现半定点整合/转座子方案（如SleepingBeauty、PiggyBac等），药明生物WuXia™ TrueSite 4.0可实现定点整合，将传统随机整合需筛选3,000+个克隆减少到30个Ø2.如果能保证细胞池与克隆细胞株在关键质量属性上高度一致，那么前期的非GMP研究材料