三峡江之上，游轮新生

三峡旅游深度报告 核心观点 ⚫三峡内河游轮龙头，由短途观光向省际度假游轮转型。企业前身为宜昌交运，2011年于深交所挂牌上市；2021年更名后业务战略聚焦文旅主业，实际控制人为宜昌市国资委。产品矩阵层面，公司核心独家运营串联三峡大坝、葛洲坝、西陵峡的观光线路“两坝一峡”；同时布局长江夜游/高峡平湖/三峡人家专线等多元化短途游船产品。2026年旗下两艘省际豪华游轮揽月号、极光号分别于4月/8月陆续投产，正式切入宜昌‑重庆长线度假游轮市场。2023‑2024年归母净利润分别为1.30 /1.18亿元；2025年实现营业收入7.57亿元/+ 2%，归母净利润0.64亿元/-46%，利润承压主要受下属子公司税费补缴、资产减值计提一次性影响拖累。 ⚫银发度假需求旺盛，省际游轮供给端管控严格。行业分析部分锚定三峡宜渝省际游轮赛道展开剖析，2024‑2025年航线年接待客流维持120万人次，行业消费升级趋势明确，高端化进程提速，中高端游轮旅客占比自2019年59%攀升至2025年75%。客群结构方面，2023‑2025年60周岁以上银发游客占比长期稳定在50%，是省际游轮最核心的消费群体。运力监管遵循“退三进一”规则，新增供给受到硬性约束，竞争格局长期趋于稳态。对比传统山岳景区“稀缺景点+垄断交通”的经营范式，三峡内河游轮赛道具备运力扩容、银发出游红利释放两大优势，成长属性更强。海外内河游轮标杆维京游轮（最新市值465亿美元）依靠标准化船队、一价全包模式完成全球化布局，为国内游轮行业发展提供成熟参照。 张鲁执业证书编号：S0860526060001zhanglu1@orientsec.com.cn010-66210535 ⚫短途业务系压舱石，省际游轮提供弹性。独家运营产品"两坝一峡"是压舱石，受益高铁武宜段开通及产品提价，预计2026-2028年观光游轮收入2.62/2.83/3.00亿元。省际游轮业务系核心增量（2026/2028年分别投产2艘），省际度假游轮4艘总投资10.63亿元，首艘"揽月号"首航载客率验证需求；中性假设单船年化利润约0.38亿元，预计2026-2028年省际游轮分别实现收入1.97/2.59/4.54亿元。 盈利预测与投资建议 ⚫公司独家运营的“两坝一峡”短途观光业务构筑基本盘，省际度假游轮业务依托现有客源转化与宜昌核心枢纽区位，有望释放成长潜力。我们预计公司2026-2028年归母净利润分别为1.65/2.12/2.58亿元，增速为158%/28%/22%，参考可比公司2026年平均34xPE估值，给予公司目标价7.82元，首次覆盖给予“买入”评级。 ⚫风险提示：极端天气影响、新项目运营效果不及预期、行业竞争加剧、假设条件发生变化影响测算结果。 目录 三峡旅游：两坝一峡为基，入局省际游轮新赛道............................................5 历史沿革：九十载风雨征程，2021年战略转型定调..........................................................5管理层分析：背依宜昌市国资委，高管团队年富力强.........................................................6产品策略：“两坝一峡”产品核心独占，切入省际游轮业务...................................................7经营分析：持续聚焦旅游主业，毛利率稳步修复..............................................................10 如何看待长江三峡省际游轮这门生意？........................................................12 市场规模：银发族成核心客群，高端供给份额持续提升...................................................12竞争格局："退三进一"构筑供给约束，存量玩家供给多元................................................14商业模式：山岳景区稀缺垄断，三峡旅游成长逻辑更优...................................................17国际借鉴：维京游轮，内河游轮的全球运营标杆..............................................................18 成长看点：短途业务是压舱石，省际游轮提供弹性......................................22 短途观光："两坝一峡"系压舱石，量价齐升趋势有望延续................................................22省际游轮：从0到N，中性场景测算单船年利润约0.38亿..............................................24 盈利预测..........................................................................................................................29投资建议..........................................................................................................................30 风险提示......................................................................................................30 图表目录 图1：2010年公司“两坝一峡”产品初步试水.............................................................................5图2：宜昌市人民政府是实际控制人.............................................................................................6图3：两坝一峡为公司核心观光游轮产品...................................................................................10图4：长江行·揽月号于2026年4月首航.................................................................................10图5：业务剥离后主营收入持续修复...........................................................................................10图6：2025年归母净利润受补缴税金及减值影响下滑................................................................10图7：公司营收逐渐向旅游板块聚焦...........................................................................................11图8：2022-2025年毛利率持续修复...........................................................................................11图9：游船产品接待游客量逐年上升...........................................................................................11图10：2023-2025年两坝一峡接待游客量基本稳定...................................................................11图11：三峡游轮累计接待游客量疫情后持续修复......................................................................13图12：三峡游轮发船量疫情后逐步修复.....................................................................................13图13：航线以宜渝航线为主.......................................................................................................13图14：供给高端化趋势显著.......................................................................................................13图15：省际游轮银发人群为主力客群.........................................................................................14图16：入境游有望成为省际游轮新增量.....................................................................................14图17：维京游轮营收维持双位数增长.........................................................................................19图18：2023年亏损非主营业务经营恶化所致............................................................................19图19：维京游轮以文化体验构筑差异化优势..............................................................................19图20：维京游轮甲板提供开阔舒适的观景空间..........................................................................19图21：“两坝一峡”线路有两种模式.........................................................................................22图22：“长江三峡1”号电动船打造绿色低碳游览体验.............................................................22图23：“两坝一峡”贡献主要客流............................................................................................23图24：单位游客收入持续提升，2025年增速有所放缓...........................