每次高切低之后

2026年08月11日每次高切低之后 目前看，我们在6月下旬提示阶段性过热而形成的高切低获得验证，而随着A股高切低指数回落至区间下沿30%，科技板块止跌回稳，意味着本轮再均衡行情已临近尾声。每次大跌之后总会有变化，每次高切低之后也都不会与此前一模一样，有些品种跌下去后就再也回不来了，且反弹最持续的品种都未必是此前下跌最多的品种。基于2016年4月至2026年7月共十一轮高切低样本进行观察，约70%-80%概率下是主线大换血，20%-30%概率是仍然是同主线，即便前后是同主线，核心品种也发生一些变化。显然，景气和产业趋势是主线形成和延续的必要条件，否则高切低之后易走向低位无序轮动或者高低位反复拉锯的无主线阶段。 证券研究报告 林荣雄分析师SAC执业证书编号：S1450520010001linrx1@sdicsc.com.cn 黄玮宗分析师SAC执业证书编号：S1450525070002huangwz1@sdicsc.com.cn 相关报告 大跌之后：总会有些变化2026-08-09后手前置，务实加力——7月政治局会议解读2026-07-30再论M顶：“杀情绪、杀估值、杀逻辑”2026-07-30无科技不成牛2026-07-26科技M顶之外：两条金律2026-07-23 风险提示：国内政策不及预期、海外货币政策变化超预期，历史测算不代表未来。 内容目录 高切低行情复盘之2016年4月：熊市后期风格由价值防御转向弹性成长，前后主线大切换原因是熊市暴跌转磨底后反弹，TMT+军工率先受益..............................4高切低行情复盘之2017年8月：阴跌后转从供给侧周期转向漂亮50，前后主线大切换原因是经济预期和风偏反转，带动消费+科技双牛...................................5高切低行情复盘之2019年5月：牛市大涨后转震荡主线从消费转科技，前后主线围绕大消费不变，科技叙事升温后猪周期切换到TMT领域................................5高切低行情复盘之2021年2月：“茅指数”一顶抱团瓦解后转向“宁组合”，前后主线“茅+宁”转向“宁独涨”，主线在牛市中后段向景气聚焦....................................6高切低行情复盘之2021年11月：新能源一顶抱团瓦解后转向煤炭高股息，前后主线看似延续，实则市场进入新能源M顶窗口期，二顶反弹是胜负手........................7高切低行情复盘之2023年7月：主题投资下AI短暂暴涨后重回红利防御，前后主线大切换的原因是AI产业存在催化但未基本面兑现，市场再度走弱.......................7高切低行情复盘之2024年7月：从高股息托底指数直到924后科技蓝筹暴涨，前后主线大切换的原因是“924”政策大规模转向，带动风险偏好极速回升......................8高切低行情复盘之2025年2月：科技内部接力从AI应用机器人转向AI硬件，前后主线在AI链条内部由软切硬，核心逻辑在于AI产业趋势持续性爆发....................9高切低行情复盘之2025年9月：AI科技成长牛市中继切换至HALO资源品，前后主线仍然在科技链条延申，并扩散至资源品，红利防御仅是短暂过渡.......................10高切低行情复盘之2026年3月：从HALO资产切换到AI科技硬件主线，前后主线受到地缘形式扰动发生切换，长期AI产业趋势依然占据主导............................10 图表目录 A股高切低指数暗示本轮高切低行情趋于尾声.................................3高切低的两种大致形态....................................................3行情高切低后，主线有大概率发生变化......................................3高切低主线判断逻辑图....................................................4消费金融抗跌→食品饮料、银行继续抗跌→低估值周期/成长修复...............4供给侧周期+白马→深熊中仅食品饮料抗跌→顺周期消费+科技..................5消费猪+白酒+计算机→TMT和消费相对抗跌→TMT/医药/消费....................6新能源+核心资产抱团→公用事业、环保等低位防御补涨→新能源收敛延续........6新能源+资源→仅煤炭抗跌→超跌反弹后缺乏主线.............................7TMT/AI+中特估→仅煤炭上涨→高股息红利..................................8高股息防御→银行、公用等防御相对抗跌→AI应用...........................9AI应用+机器人→农林牧渔、公用事业等防御抗跌→AI算力，延续.............9AI算力+新能源+有色→石油石化、银行、煤炭等红利资源抗跌→军工+AI硬科技.10资源+红利防御→回调极短、仅通信/石油石化微涨→AI硬科技................11 6月下旬时，我们团队所构建的A股高切低指数触及常规区间高位60%，但与历史两次抱团瓦解时仍存距离。当前A股高切低指数回落至30%，已经到达历史底部区间，暗示本轮高切低行情趋于尾声。 资料来源：Wind，国投证券证券研究所 我们基于对过去数轮高切低行情复盘发现A股高切低的形态大致有两种，一种是低位补涨，另一种是高低板块均出现普跌。低位补涨前后主线一致性较强；而高低普跌后，前后主线一致性较低。而行情高切低大跌之后，主线是否切换需要看产业景气主线是否发生变化。但即使主线不变，前后的核心品种也会有变化。 景气和产业趋势是主线形成和延续的必要条件，否则高切低之后易走向低位板块间的无序轮动或者高低位高频犬牙交错的混沌空窗期。 资料来源：Wind、国投证券证券研究所 高切低行情复盘之2016年4月：熊市后期风格由价值防御转向弹性成长，前后主线大切换原因是熊市暴跌转磨底后反弹，TMT+军工率先受益 2016/4受益资产路线：消费金融抗跌→熊市磨底，食品饮料、银行继续抗跌→低估值周期/成长修复。 该轮高低切的上一阶段分化来自2015年杠杆牛，驱动来自融资盘与风险偏好抬升，2015年6月股灾后逻辑崩解。2015/12–2016/4出现分化，市场二次探底，相对强势板块为食品饮料（-0.53%）、银行（-2.75%）、煤炭（-3.09%）等低估值高分红品种，特征是相对抗跌而非绝对收益。本轮拐点的事件锚点是2016年1月熔断机制引发二次急跌，随后熔断废止、恐慌完成出清并逐步磨底；结构上，熊市尾声抗跌组的相对优势趋于收敛，见底后进攻板块弹性显著高于防守板块。 切换的拐点约在2016年5月前后：风险偏好由避险转向超跌反弹，资金从抗跌品种迁徙至被错杀的成长与低估值周期。结束形式并非高位暴跌，而是熊市见底后的风格自发反转——防守主线并非因自身景气破裂而下跌，而是因市场阶段切换丧失相对优势。从而出现了一轮显著风格切换：反弹初期（2016/5/18–6/30）电子+19.99%、计算机+16.02%、军工+13.73%。新旧主线不同，本质在于防守定价与进攻修复本就对应不同的资金诉求，行情阶段一变，主导逻辑由“避险”转为“弹性与估值修复”。 高切低行情复盘之2017年8月：阴跌后转从供给侧周期转向漂亮50，前后主线大切换原因是经济预期和风偏反转，带动消费+科技双牛 2017/1–2017/8主线本质是供给侧改革驱动的“涨价—盈利修复”行情：钢铁+27.71%、有色+24.62%、煤炭+20.23%，同步叠加外资流入下的消费白马（食品饮料+22.35%、家电+21.77%），形成周期确定性与白马确定性并存的组合。拐点由内生与外生两股力量叠加：内生层面，供给侧去产能力度边际放缓、工业品价格见顶，周期品盈利预期由上修转为下修；外生层面，2018年金融去杠杆推升信用收缩，中美贸易摩擦升级并贯穿全年。结构信号上，周期与金融由领涨转为持续领跌，2017/8–2018/10仅食品饮料仍录得+3.49%的相对抗跌，银行-12.50%、石油石化-14.19%则显示高位板块未以震荡消化，而是趋势性下跌，结束形式属于典型的高位主线直接深跌。 2018年底深跌出清后，下轮关系为高度切换，反弹初期（2018/10/18–11/30）综合+21.82%、房地产+18.04%、通信+13.05%，资金开始对消费复苏与科技成长（半导体、新能源孕育期）重新定价。根本原因在于，周期涨价属于一次性供给出清催化，难以形成跨期产业趋势，而成长趋势具备更长的定价半衰期。 资料来源：Wind、国投证券证券研究所 高切低行情复盘之2019年5月：牛市大涨后转震荡主线从消费转科技，前后主线围绕大消费不变，科技叙事升温后猪周期切换到TMT领域 2019/5受益资产路线：消费猪+白酒+计算机→TMT和消费相对抗跌→TMT/医药/消费。 2018/12–2019/5主线是对高确定性盈利的定价：非洲猪瘟驱动的猪周期（农林牧渔+49.59%）与外资持续配置的白酒（食品饮料+39.67%）构成核心，计算机（+18.15%）提供辅助科技敞口；宏观背景下行期，资金愿意为可见的盈利确定性支付溢价。阶段拐点落在2019年5月：中美贸易摩擦再度升级构成外部冲击，猪价周期同步进入高位、价格见顶后盈利弹性递减，消费白马估值亦已不便宜；结构上高位消费转为震荡而非崩塌，高切低期（2019/5–8）电子+3.68%等成长板块相对抗跌，结束形式偏温和。与此同时，半导体国产替代与5G建设政策叙事升温，为资金切换提供新的产业锚。 下轮关系为中度切换，反弹初期（2019/8/9–9/30）电子+19.65%、计算机+15.56%、医药+9.96%。差异逻辑在于，猪周期与阶段性消费催化不可延续，而半导体国产替代、医药创新具备产业趋势属性，资金由守确定性转向博成长弹性，并为2020年起的新能源行情提供了风险偏好与成长定价铺垫。 资料来源：Wind、国投证券证券研究所 高切低行情复盘之2021年2月：“茅指数”一顶抱团瓦解后转向“宁组合”，前后主线“茅+宁”转向“宁独涨”，主线在牛市中后段向景气聚焦 2021/2受益资产路线：新能源+核心资产抱团→公用事业、环保等低位防御补涨→新能源收敛延续。 2020/7–2021/2是机构抱团至极致的核心资产阶段：2020年末“碳达峰、碳中和”政策定调与电动车渗透率加速抬升，共同推动电气设备+62.00%居涨幅第一，并叠加白酒等核心消费与顺周期（休闲服务+56.68%、有色+53.06%）。阶段拐点出现在2021年春节后：美债利率快速上行触发全球成长估值压缩，白酒等长久期抱团资产率先杀估值；高切低期（2021/2–3）公用事业+14.18%、环保+11.02%等低位防御补涨，但电气设备并未出现趋势性崩塌。这一组合至关重要——利率与估值冲击打断了抱团结构，却未打断新能源产业趋势，是识别“延续型高切低”的关键分界。结束形式属于高位震荡加低位防御补涨的温和收敛。 下轮关系为延续（全样本例外之一）：电气设备在春节前后两段均居涨幅第一（+62.00%，随后段+56.78%），抱团对象仅由“白酒+新能源”收敛为“新能源+周期资源”，主线未换血。机制在于，产业景气可延续时，高切低只改变内部权重，不改变主线归属。 高切低行情复盘之2021年11月：新能源一顶抱团瓦解后转向煤炭高股息，前后主线看似延续，实则市场进入新能源M顶窗口期，二顶反弹是胜负手 2021/11受益资产路线：新能源+资源→仅煤炭抗跌→超跌反弹后缺乏主线。