长江固收如何看待可转债的日历效应- 债市增辉早间播报六

00:00:02 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:32 好的，嗯，谢谢主持人。呃，各位投资人大家好，我是长江证券研究所固定收益团队的转债分析师熊峰啊，今天呢，呃非常高呃会非常高兴呢，大家来参加我们长江固收债市增辉的早间播报呃这个栏目。那么今天呢，我也很荣幸啊，能够向各位领导汇报一下我们关于转债市场日历效应的一个专题研究。 00:00:55 那我们是基于2018年到2025年10月份的相关的数据，去系统梳理了A股和转债市场在周度月度维度上。啊这个一定程度上的这个这个日历的这个收益规律，并且落实到啊相关的一些板块的相关的特征，那希望呢也为各位啊这个投资人的转债配置呢提供一定的参考。那么会后呢，也欢迎各位投资人跟我们长江固收进行进一步的交流。 00:01:21 那我们呃首先呢来介绍一下核心的相关的结论。那呃通过相关的数据分析呢，其实转债和转债市呃和权益市场呢，确实啊存在着比较相对比较明显的这个日历效应。那周内呢大盘指数呈现啊周三啊弱，然后呃，中小盘指数呢周五回调概率比较高，月内下旬呢啊表现往往啊这个弱于中上旬，背后是交易机制啊，资金赎回和月末流动性收紧的一些叠加。那政策性会议啊，政策会议呢和财报的节奏呢，进一步强化了这个效应的一个多维性。那第二个呢， 00:02:01 就是从板块维度上，我们通过相关的数据分析也看到工业和信息技术板块呢，一般在11月上涨的概率啊相对是比较高的。 00:02:09 那第三个从供需节奏上来看呢，2025年以来转债供给啊整体是收缩的，强赎退出加快。那供需偏紧的格局呢是延续那新券的稀缺性的溢价凸显，那我们也建议说要把握这个供给和偿还的一个节奏变化，这个有助于在我们这个啊，阶段性宽松窗口布局存量品种的一些弹性的机会。 00:02:34 那我们本次的汇报呢，主要分为三个部分。那第一个部分呢，去讨论一下周期性出现的这个日历效应，从周度月度啊，这个政策财报和风险偏好等等这个相关维度进行相关的拆解。那第二个部分呢，我们落到板块维度进行交流。第三个部分呢，我们从日历效应看转债的啊这个供需节奏和交易窗口。 00:02:56 那首先呢，我们进入第一部分，先回答两个啊基础的问题，什么是日历效应以及它在转债和权益市场上如何体现。那所谓的日历效应呢，是指啊证券市场在某些特定的时间周期内呢，呈现出啊统计学上可重复的这种收益啊，这个偏移或者行为模式，通常源于呢市场参与者对政策变动、业绩披露或资金变化的一些预期响应。那可转债呢兼具股性和债性啊，进可攻退可守。那么日历效应呢更具啊我们呃觉得是更具多维性。 00:03:30 我们的分析呢，是刚才也讲到，是基于2018年初到2025年10月份， 00:03:35 A股主要指数和中证转债指数的相关的表现。那周度维度最显著的特征是啊这个是一般是周一比较强。此外，那个沪深300、中证500以及中证转债指数呢呈现较显著的啊中周三比较弱。而呃中呃中证1000、中证2000等这个中小盘指数呢，则呈呈现一个周五啊表现啊比较弱的这么一个特征。 00:04:01 那么从呃周内的这个上涨的概率来看呢，呃从胜率角度啊其实有一个进一步的一个印证。那我们周内日均涨幅为正的概率分布和呃涨跌幅表现呢，确实是有所呼应，那周一的整体胜率啊它是呃最高的，那周三和周五呢分别是中大盘和中小盘指数的相对低点。那周内效 应呢在幅度和胜率上呢，其实啊具备这个统计上的这个稳定性啊，这个呃可以供我们相关进行参考。 00:04:34 那周内效应的形成呢，我们认为啊，可能是与T+1交易机制和公募基金影响力提升有关。那中小盘指指数成分股中，那个人投资者占比相对是比较高，为了规避周末的不确定性，倾向于在周四周五卖出，导致中小盘指数这个后两个交易日回调的概率是比较大的。 00:04:54 那另一方面呢，个人投资人希望啊，这个赎回基金持币过周末，可能集中在周三提交赎回申请。那基金呢按啊T日净值确认T+2，呃，这个到账及周四确认啊，周五到账。这可能呢会导致啊这个周三呢出现较大规模的这么一个呃赎回，那么进而使这个机构持仓为主的中大盘指数呢，在周三周四回调的概率会有所上升。那这个呢，也解释了我们这个周三弱与周五弱为什么出现在不同风，不同的这个市值风格上面。 00:05:34 那从月内表现来看呢，主要指数下旬呢，整体表现是啊通常弱于中上旬，那么上旬平均涨呃这个涨跌幅相对是比较高的，那么。中旬收涨的概率啊更大，下旬呢是呃有所走弱，那从这这个特征上相对是比较明显的。那月内效应和资金面周期这个波动性我们认为是有一定这个关系的。那么呃月末和季末这个时点呢，商业银行往往是减减少那个资金的融出，那市场流动性是有一个阶段性的收紧，那么对权益以及转债市场呢，是有一定的这个这个这个压制的一个影响。那嗯从转债市场的月内效应来看啊，就这个中证转债的这个呃。 00:06:23 月内的这个日历效应呢也相对来说是比较显著的，其中两个月份呢值得关注。 00:06:27 那十二十二月呢下旬走势偏强，这个呢我们认为可能和这个跨年行情的预期，以及当月中上旬召开的啊这个相关的一些，比如说中央经济工作会议等等，对来年的政策定调啊是是有有这个呃比较明显的这个关系。那嗯，比如说10月上旬呢，呃这个包含着国庆假期交日交易日比较少，那市场呢比较容易受到短期因素的相关的一些扰动。那对于年末的操作而言呢，其实呃12月呃这个上中旬是偏弱的，下旬偏强的，有有有这样的一个结构特征。那对于这个呢，其实对我们建仓的时点的选择呢，其实有一定的一个参考的一个意 义。 00:07:12 呃，那从政策呃线来看一下我们这个日历效应，那么政策的发布呢往往是呈现着一定的一个时间规律，那这个呢是A股日历效应的这么一个重要的一个来源。那么呃大家就呃我们也回顾一下本轮的这个这个这个呃。 00:07:32 A股市场的一个一个涨势来看吧，自202424年9月9月份这个呃，国新办关于这个金融支持经济高质量发展的专题发布会以来呢，其实权益市场明显走强。嗯，那尽管难以预判每次政策的一个具体力度和方向，但是从中央层面来看，周期性会议释放的政策信号，是人事市场一个博弈和情绪驱动的一个重要出发点。 00:07:59 那我们啊这一页这个PPT呢，其实也梳理了年内重要的呃这个中心会议的一个时间表，比如说中央呃政治局会议、中央经济工作会议、中央金融工作会议等等，这些会议呢在相对的这个固定的一个时间时间点去召开。那这个呢其实也是啊，帮助我们去研究日历效应的一个重要的一个切入角度。 00:08:19 那那这一PPT呢，我们呃看到从这个风险溢价和月度季节性来看，一个是风险溢价，我们以这个万德全A的呃市盈率倒数和啊，这个10年期国债收益率之差为指标呢。其实我们可以看到8月底呃这个以来呢，以这个回落滚动至一年均值下方大概1.5倍的标准差附近，那这个呢其实反映了市场对宏观和政策环境呢是趋于乐观嗯。嗯。那嗯，我们从这个月度季节性来看的话，2018年到2025年呢，其实中证转债啊在7月和11月的上涨概率较高，万德全A呢，在6月和11月的这个正收益的这个这个频率啊相对是比较高的。 00:09:04 那11月是两个市场胜率共振的这么一个月份，那这个呢，其实往往比如说呃这个对于各位投资人来看的话，就是呃对我们这个年末配置啊，是很重要的一个从统计方面的一个一个一个呃参考吧。 00:09:21 那转债全呃和全A的一个月度这个周期表现来看呢，与政策发布呢其实呃节奏是密切相关 的。 00:09:28 那12月的中央政治局会议和啊中央经济工作会议呢，往往会啊这个被市场认为呢，是对哪一年最呃具这个指向性的相关的这个重要的这个会议。那前者呢通常是在12月上旬召开定调来年方向，那后者呢，进一步明确了下一年度政策的一个核心任务。 00:09:49 此外呢，其实我们可以看到像这个啊4月7月10月的政治会议呢，分别啊对应着延续的。当年这个两会的一个基调。以及中期评估，还有四季度指引等等啊，这个相关的一些重要时点的相关的一些政策。嗯，那我们也可以看到像呃3月的全国两会的政府工作报告，呃呃其实是明确了全年的一个增长目标、财政赤字和专项规模等等。那围绕这些呃这个会议前后的一些政策啊，这个预期和博弈呢，其实也构成了日历效应的一个重要的这么一个来源。 00:10:26 那我们从呃呃这个第3个维度财报效应来看呢，呃从财报效应我们来看一看和市场风格的一些呃变化的情况。那年年报的这个业绩预告阶段呢，其实预增公司呢，其实通常较早地受到了资金的一个关注，比如说龙头和核心的资产呢，更易得到一个呃这个市场资金的一个布局，也是很容易成为一个布局的方向。 00:10:50 那么正式披露之后呢，那个超预期的延续强势，不及预期的可能面临调整，也存在着利好，这个兑现之后的一个获利了结。那财报窗口的尾声呢，资金是转向布局下一阶段的一个主线。那么从风格上来看呢，中小盘指数呢，在2月11月的表现呢，相对是更加积极的。那么3~4月呃这个年报期后呢动力有所减弱，那12月和1月呢，一般来说是呃这个这个大盘是比较占优，那春节后的流动性啊是有所改善，那资金呢倾向于这个成长和小盘那年。 00:11:27 年末呢，受这个重要会议和机构那个那个调仓的这么影响呢，其低估值的蓝筹配置呢，这个价值呢啊是啊，这个得到了一定的一个提升。 00:11:38 那我们把年报披露影响呢，其实呃，这个定义为这个。4月1号和6月1号，那影响这个这个期候呢是6月1号和6月8号。那这呃这个我们对这两个时间段啊进行相关定义之后呢，我们对31个涉外一级行业呢其实做了相关的一个统计。 00:11:57 那么结果显结果显示呢，像美容护理家电那个食品饮料等等消费板块呢， 00:12:04 在影响期内呢相对表现是更优的啊。刚刚我们说的这个影响期是这个4月到6月。啊，那么。啊就4月1号到4呃6月1号其实反映了其实这个消费板块呢，在业绩确认阶段呢，更易受到这个相对来说比较偏好稳健的资金的一个青睐。那电子通信电力设备汽车等等这种成长行业呢，其实在影响期后呢啊表现更强，显示业绩之啊落地之后呢，弹性的啊逐步的一个释放，从跑赢权A的概率来看呢，像医药生物交通运输在这个影响期内超额的可能性是比较高的。像国防军工电子在影响期后呢啊工具超额的这么一个可能性。所以说，嗯， 00:12:45 其实这个不同的行业呢，在业绩兑现和这个预期博弈的阶段的表现确实存在着这种周期的啊，这种分化。 00:12:54 那么从第四个维度，从风险偏好上来看呢啊成交活跃度上呢，我们看到转债市场的二三季度相对是比较活跃的，6月7月转债和权益成交额呢，占比往往是比这个5月呢啊是有所回升的，嗯，这种呃也可能是我们认为呢可能是这种。对应的机构的一个调仓，还有这个啊这个中报的这个这个这个博弈。那从呃这个估值维度上来看呢， 00:13:20 2018年到2024年的平均月度的转债溢价率，2月份的小幅上扬之后呢，呃在3月呢一般是触及全年的啊这么一个低点，随后呢逐步的一个回升，那10月前后呢，再次这个下行反映了这个年末呃联储。这个呃这个年呃年初年末风险偏好的一个回落呢，和这个修复呢是有所交替的。那2025年以来呢，这个余额加权转债的溢价率波动呢其实是明显啊加大整体下行，那这个也反映了这个转债的股性的逐步的一个增强和市场博弈呢，有所加剧。 00:14:02 那呃，下一个我们从两融指标的一个啊这个。这个风险偏好来看啊，是呃融资融券成交额呢占权A比值的一个分位数变动呢，可能也反映了短期的投资人的一个风险偏好。那占比上升呢，对应着加杠杆预期相对是比较乐观的。那下反之呢，这个下降呢是对应着这个去杠杆。 00:14:23 那数据显示呢，这个指标呢在年内和周度的层面呢，其实呈现着一定的一个周