2026年7月利率债回顾与下月展望：低位盘整，待机而御

技术研究部|刘祥东孙榕戚旻婧 2026年7月28日 摘要： 2026年7月，10年期国债收益率围绕1.74%中枢窄幅波动、小幅下行。长端利率在政府债供给、政策预期与配置需求的博弈下保持相对平稳。展望8月，10年期国债收益率或将延续低位震荡、重心略偏下。基本面维度，美国通胀黏性及美联储降息节奏的不确定性，或维持美债收益率高位，对国内长端利率下行形成外部约束；国内经济修复仍不均衡，内需、投资及地产改善的持续性有待观察，尚不足以支撑长端利率趋势性上行；政策面，7月底政治局会议后的稳增长部署及增量政策预期，可能抬升长端利率的阶段性波动，但政策落地并传导至经济数据仍需时间；资金面，流动性维持充裕，央行将灵活对冲缴款、税期等扰动，短期市场利率将有望保持平稳。供需面，下半年政府债发行或进一步提速，供给压力将增加市场波动。配置上宜维持中性偏多久期，重点关注政府债缴款节奏、长端招标承接及稳增长政策信号。 关键词：国债收益率；基本面；政策面；供需面；资金面；配置策略 正文： 一、债市运行回顾 （一）收益率低位运行，短端与中长端走势分化 7月1，10年期国债收益率整体在窄幅震荡中下行。月初在央行单日净回笼1.16万亿元及6月PMI重回扩张区间驱动下，10年期国债收益率快速反弹至1.75%。随后，受缴税缴款压力、股市波动、央行呵护资金稳定性、宏观经济数据偏弱等的综合影响，10年期国债收益率围绕1.74%反复博弈。下旬，税期结束后资金面紧张有所缓解，收益率继续窄幅震荡。22日，尽管央行大额净回笼，但10年期国债收益率单日下行1.5bp，收于1.73%。 分期限看，国债收益率短端与中长端走势分化。其中，30年期国债收益率走势与 10年期国债收益率基本保持一致，但波动幅度稍有放大，从月初2.25%下行至22日的2.21%。1年期国债收益率呈现“U”形走势，上旬受资金利率回落影响下探至1.11%，后虽转为上行，但内需修复力度有限、资产荒逻辑延续限制其上行空间，升破1.14%后横盘震荡，22日小幅回落至1.14%以下，较月初上行约6bp。 （二）债市存量规模继续扩容，利率债占比超过七成 7月，债券市场存量规模有所扩大。全部债券余额由6月30日的204.86万亿元增至7月22日206.78万亿元，债券只数也同步增至80,375只。分结构看，利率债在债券市场中占据主导地位。利率债余额为148.31万亿元，占全部债券余额的71.72%；信用债余额为39.44万亿元，占比为19.07%。从债券只数看，信用债数量占比更高。利率债只数为14,967只，占全部债券只数的18.62%；信用债只数为54,154只，占比为67.38%。 数据来源：WIND，大公国际整理。数据更新截至2026年7月22日。注：利率债包含国债、地方政府债、政金债、央行票据。信用债包含除利率债、同业存单以外的其他券种。 （三）政金债与国债为二级主要交易品种，占比超六成 7月，债券二级市场交易品种主要集中于政金债、国债和同业存单，成交总额为27.53万亿元。其中，政金债成交规模居于首位，成交额为9.62万亿元，占债券成交总额约35%；国债成交额位居前列，为7.76万亿元；同业存单成交额也保持较高水平，为3.38万亿元。信用债整体成交额为5.52万亿元，明显低于利率债的18.64万亿元。其中，商业银行次级债券、公司债、中期票据和短期融资券是主要成交品种。 二、宏观基本面与政策面分析 （一）美国通胀环比下降，非农就业超预期骤降，美联储持偏鹰态度但受外部政治压力干扰 受能源价格回落带动，6月美国CPI环比下降0.4%，但同比仍处较高水平，同比上涨3.5%。关税和能源对核心商品所带来的阶段性过热开始冷却，通胀回落持续性有待观察。就业方面，6月新增非农就业5.7万人，较5月大幅下降，失业率环比小幅下降至4.2%，出现就业人口与劳动人口同步下降的复杂情况。6月ISM制造业PMI小幅降至53.3，连续6个月处于扩张区间。 7月10日，美联储发布半年度《货币政策报告》，报告中继续强调“确保长期通胀预期保持稳定”、“实现价格稳定”。14日，沃什在国会接受质询时表示，“当前 美联储的核心使命就是通过正确的货币政策降低美国通胀水平”、“对持续高企的通胀零容忍，我们共同致力于确保物价稳定”，但未对下一步是否加息给出明确暗示。此外，考虑到2026年为美国中期选举年，政治压力已成为影响美联储货币政策的核心变量之一，美联储不仅需要回应经济数据，更需要平衡“缓解选民生活成本压力”与“捍卫央行独立性”之间的博弈。 7月，在美伊地缘冲突升级、新增非农就业人数骤降、“通胀见顶”乐观预期降温、美联储鹰派态度影响下，美国10年期国债收益率呈现高位震荡上行态势。上半月，受美伊地缘冲突升级、油价飙升及通胀担忧驱动，10年期收益率从月初的4.48%持续上行至13日的4.62%。但随着地缘局势出现缓和信号及油价回调，叠加市场对美联储7月底按兵不动的预期增强，收益率短暂震荡下行。受到美伊引发通胀二次担忧驱动，20日起收益率再次转向上行，并在22日收于4.67%。此外，美国1年期国债收益率同样受到美伊局势反复及非农数据超预期影响，由4%震荡上行至4.11%。 数据来源：WIND，大公国际整理。 数据来源：WIND，大公国际整理。 （二）国内景气水平有所回升，经济展现韧性与活力 制造业景气度持续修复，重返扩张区间。6月制造业PMI为50.3%，其中，生产指数和新订单指数均高于临界点，产需两端同步扩张。工业生产整体稳中向好，6月规模以上工业增加值同比增长5.3%，增速较5月加快0.8个百分点，连续两个月提速，主要由高技术制造、装备制造等高成长性行业持续发力带动。 数据来源：WIND，大公国际整理。 消费边际回暖，但修复基础仍待巩固。6月社会消费品零售总额同比由5月下降0.6%转为增长1.0%。服务消费、升级类消费增势亮眼，绿色智能消费、沉浸式体验消费、入境消费持续扩容，城乡消费差距持续收窄。 投资总量仍承压、结构有所改善。1-6月，固定资产投资累计同比下降5.7%。投 资端整体增速承压，但结构性特征凸显。高技术产业、新基建、民生领域投资持续增长，设备更新投资活力释放，投资逐步向高质量发展领域倾斜。 数据来源：WIND，大公国际整理。 物价继续保持温和上涨态势。6月CPI、核心CPI均同比上涨1.0%；环比小幅下降0.3%，主要受应季果蔬大量上市、国际金价油价回落等季节性与外部因素影响。当月PPI同比上涨4.1%，涨幅较上月小幅扩大，延续3月以来转正回升态势；环比在连续8个月上涨后转降0.3%，主要受国际原油价格下行传导影响，国内工业品供需基本面未发生根本性变化。 数据来源：WIND，大公国际整理。 外贸延续强劲增长态势，进出口规模大幅扩容。以美元计，6月出口同比增长27%，进口同比增长36%，贸易顺差达1,256亿美元，较上月显著扩大。外贸结构持续优化，高技术、机电产品出口持续领跑，AI产业链相关产品、算力硬件出口竞争力持续释放。 数据来源：WIND，大公国际整理。 （三）财政积极发力提质增效，货币适度宽松灵活精准 财政政策方面，1万亿元超长期特别国债基本下达完毕，8000亿元“两重”建设项目清单全部下达完毕，6月以来专项债投放节奏明显提速，重点投向新型基础设施、产业升级、民生保障、生态治理等领域。下一步，财政部将继续实施好更加积极的财政政策，在推动各项既定政策落地实施，合理加快资金使用进度的同时，落实财税改革各项举措，大力优化财政支出结构，切实提高财政资金的使用效益2。 货币政策方面，央行在本年第二季度例会上提出，下一阶段，要继续实施适度宽松的货币政策，保持流动性充裕；强化央行政策利率引导，完善市场化利率形成传导机制；降低融资中间费用，促进社会综合融资成本低位运行；用好各类结构性货币政策工具，加强对扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域的金融支持，助力经济稳中向好发展。 三、资金面分析 （一）市场利率低位平稳，流动性分层压力较低 7月，银行体系保持流动性充裕，市场利率整体围绕7天期逆回购利率1.40%附近运行。DR007均值为1.41%，较6月均值下行约3bp；R007均值为1.43%，较6月下行约2bp；DR001均值为1.38%，与6月基本持平。7月21日，DR007、R007和DR001分别收于1.40%、1.42%和1.38%，资金价格总体处于较低水平。 从运行节奏看，月初跨季资金回摆后，DR007一度处于1.45%附近，随后逐步回落；R007与DR007利差月内均值为2.6bp，维持低位，银行间流动性分层并不明显。资金面未对债市形成明显约束，但市场利率已接近政策利率中枢，短端利率进一步下行空间相对有限。 数据来源：WIND，大公国际整理。 （二）中长期资金投放加码，央行对冲市场阶段性资金压力 7月，央行通过买断式逆回购明显加大中长期资金投放。3个月和6个月买断式逆回购分别投放1.0万亿元和1.4万亿元，合计2.4万亿元；考虑当月4,000亿元MLF到期后，中长期资金净投放约2.0万亿元，较6月中长期资金净投放规模明显增加。在政府债发行缴款、税期及月末资金需求等扰动下，中长期工具加码有助于稳定银行体系流动性预期，并降低阶段性供给冲击向资金价格传导的风险。7月1日至22日，7天期逆回购累计投放3.20万亿元、到期2.89万亿元，实现净投放3,125亿元，为银行体系流动性保持充裕提供短期支持。 数据来源：WIND，大公国际整理。 （三）存单利率持稳、票据利率下行，资产荒逻辑仍未扭转 银行负债端定价整体保持稳定。7月，AAA级1年期同业存单发行利率均值为1.48%，与6月基本持平；同期1年期国债收益率均值为1.13%，较6月下行约4bp，存单—国债利差均值由6月的31bp走阔至35bp。存单利率未随短端国债同步下行，银行负债成本仍具有一定刚性，对短端收益率进一步下行形成约束。 票据利率延续低位运行。7月21日，半年期和3个月期国股转贴现利率分别为0.42%和0.50%，较7月初分别下行13bp和20bp。6月新增人民币贷款1.61万亿元，其中企业中长期贷款新增5,600亿元、居民中长期贷款新增1,584亿元，季末信贷投放有所回升；但票据利率仍处于低位，实体融资需求的持续改善仍待进一步观察。 数据来源：WIND，大公国际整理。 数据来源：WIND，大公国际整理。 数据来源：WIND，大公国际整理。 四、供需面分析 （一）供给端：国债稳定续发，地方债加快落地，供给高峰渐显 按周度数据统计，国债、地方债和政策性金融债分别发行1.25万亿元、8,385.24亿元和4,620.00亿元，分别实现净融资5,822.30亿元、5,776.36亿元和1,656.10亿元。国债与地方债合计净融资1.16万亿元，占三类券种合计净融资的87.5%，构成当期净供给的主要来源；政策性金融债净融资规模相对较小，主要发挥补充作用。 7月国债保持常态化续发，发行规模居三类券种首位；虽然同期偿还规模达6,667.70亿元，对新增发行形成一定对冲，但国债仍实现较高净融资。地方债发行规 模虽低于国债，但同期偿还仅2,608.88亿元，较低到期基数使新增发行更多转化为净融资，因而其净融资规模与国债基本相当。 上半年新增专项债发行进度相对偏慢，市场普遍预计下半年、尤其三季度需通过加快新增专项债发行和使用进度，推动已储备项目形成实物工作量；同时，再融资债发行仍受地方债到期及存量债务置换安排影响。 （二）需求端：托管需求与一级认购同步改善，国债承接较强、政金债需求呈结构性分化 需求整体仍能承接政府债供给，但不同券种和机构间存在明显分化。较上月末，国债、地方债和政策性金融债在所列六类机构中的托管量分别增加6,451.18亿元、2,497.73亿元和减少68.42亿元，合计增加8,880.49亿元。 国债增持最为显著，商业银行、非法人产品和保险机构分别增持4,271.