花旗美国半导体硬件与存储：2026未来内存与存储峰会第二天参会收获

美国半导体与硬件及存储我们在2026年记忆与存储未来峰会第二天所学到的内容 中信的观点 我们回顾了未来记忆与存储（FMS）会议第二天的主要内容：a) 基于日初 TrendForce 的评论，即消费者需求可能给 NAND 价格带来压力，但受自主式 AI SSD 需求的抵消，Gartner 认为 NAND 基本面在 2027 年前将保持稳健，但在 2028 年面临风险，因供应增长将超过需求；b) AI 基础设施支出可能将从 GPU 和 HBM 扩展到将内存和存储视为共享数据中心资源的解耦架构；c) 内存容量正变得与带宽同等重要，尤其对于由大上下文窗口和 KV 缓存增长驱动的推理工作负载；d) AI 基础设施面临的下一个主要挑战可能是内存效率而非计算性能，为先进内存技术和架构创造了机遇。 +1-415-951-1892atif.malik@citi.com阿提夫·马利克爵士 AC +1-415-951-1790james.bowlin@citi.com詹姆斯·鲍林 +1-415-951-1752asiya.merchant@citi.com亚西亚·梅尚，CFA持证人 +1-415-951-1671michael.cadiz@citi.com迈克尔·卡迪兹 高德纳：NAND市场当前紧张，明日存在供过于求风险 - 硬盘需求反弹受NAND价格驱动 • 随着NAND价格变得不再有利，需求正逐渐转回硬盘，为面向容量存储应用的海量硬盘（HDD）采用带来了一时的利好。 混合转向更高价值的TLC NAND • 客户越来越青睐TLC NAND，而非QLC NAND，这反映出他们愿意为更好的性能和耐久性支付适度的溢价。 • 当前价格显示，企业级SSD的价格仍高于客户端SSD，企业级NAND的价格按每GB计算大约高25-30%。 长期协议正锁定供应 • 闪存NAND供应商已通过长期供应协议（LTAs）锁定未来相当一部分产能，据称闪迪（Sandisk）占2027年供应量的60-70%，而同行则接近50%。 • 这些协议表明，尽管市场存在周期性波动，客户仍对长期供应的可用性表示关注。 参见附录A-1，了解分析师资质认证、重要披露和研究分析师关联方信息。 中国NAND供应商YMTC持续获得关注 • Gartner注意到，超大规模企业、原始设备制造商和消费电子设备供应商越来越多地评估中国NAND供应商YMTC的产品。 • 这凸显了行业在技术和成本竞争力提升后，越来越愿意考虑其他NAND供应商。 - 竞争定位有利于美光和铠侠/闪迪联盟 • Gartner将美光和铠侠/闪迪评为NAND成本结构最强的公司，其次是韩国内存制造商和YMTC。 • 三星电子似乎在推行比铠侠更激进的定价策略，同时也能获得更高的利润率。 扩能引发2028年担忧 • 多家供应商计划于2027年增加产能，例如YMTC以及三星/美光（其扩张计划在2028年）。 鉴于未来产能增长的规模，Gartner预计2028年NAND市场将出现疲软，因为供应增长将超过需求。 HBF 仍是一匹黑马 • HBF的采用受到怀疑。然而，如果大规模商业化，它可能会显著增加晶圆消耗，类似于HBM，有可能加剧行业供需动态。 英伟达：推理基础设施是下一个存储机遇 代理式人工智能扩展了存储需求 • AI代理需要访问结构化数据、非结构化企业数据以及持久化的上下文记忆。这扩展了存储需求，超越了简单的键值缓存管理，并为智能存储架构创造了新的机遇。 推理上下文成为关键约束 • 随着代理（或：代理机构）处理规模更大、更多样化的数据集，存储系统与整体人工智能性能的联系更加直接。• 有效管理和服务推理上下文正成为下一代人工智能系统面临的关键挑战之一。 马维尔：行业正从HBM中心架构转向内存解耦 通过光互连和共享内存架构，内存和存储资源可以在集群级别进行共享，而不是保留在单个服务器上。 这有助于更高效地利用昂贵的基建资源，同时保持低延迟访问。 美光：为人工智能基础设施扩展LPDDR技术 美光强调了LPDDR容量如何直接影响AI推理性能。 • 更大的内存池使人工智能模型能够保留并处理更多上下文。• 增加本地内存可以提高令牌处理效率。• 增加内存容量可减少数据移动和延迟。• 英伟达（NVIDIA）的Grace Hopper和Grace Blackwell系统采用美光（Micron）LPDDR5X内存。 将 LPDDR 容量从 1.5TB 扩展至 2.0TB 可能使令牌吞吐量提升约 2.3 倍。 提及公司：铠侠控股（285A.T；¥54,300.0；1H；2026年8月5日；15:30） | Marvell科技公司（MRVL.O；US$211.02；1；2026年8月5日；16:00） | 美光科技公司（MU.O；US$893.19；1；2026年8月5日；16:00） | 英伟达公司（NVDA.O；US$219.22；1；2026年8月5日；16:00） | 三星电子（005930.KS；W246,000.0；1；2026年8月5日；15:45） | 铠侠公司（SNDK.O；US$1,350.5；1；2026年8月5日；16:00） 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 本研究报告的编制和内容主要负责研究人员，要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）与归属于该分析师的内容一同加粗列出。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均对整个研究报告进行认证，但除外（a）内容归属于另一位加粗列出的、负责认证该内容的AC分析师，（b）仅针对特定发行人的观点，且归属于下方价格图表或评级历史表中识别出的另一位负责认证该发行人的AC分析师。每位分析师均对报告其中负责的部分进行认证：（1）报告中所表达的观点准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，且是以独立方式编制的，包括涉及花旗全球市场公司及其附属公司的情况；以及（2）研究分析师的任何部分薪酬，现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 花旗全球市场公司或其附属公司对Marvell Technology公司任何类别的普通股证券持有净多头头寸，比例不低于0.5%。花旗全球市场公司或其附属公司对Kioxia Holdings公司任何类别的普通股证券持有净空头头寸，比例不低于0.5%。 关于该目标公司的最新研究报告/备忘录。根据《市场滥用条例》，可在Citi Velocity（https://www.citivelocity.com/cv2）或您标准的分发门户中获取过去12个月内发布的所有花旗研究建议的历史记录。如需获取历史披露信息（最长可达过去三年），可提出申请。 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括一项投资评级和一项可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会同时考虑价格波动和基本面标准。股 票要么没有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）和风险的预期。ETR是指未来12个月内某股票预测的价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师论点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，而在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资论点。投资评级在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）确定上述范围。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理层的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险之后才能做出。 催化剂观察/短期观点（“STV”）评级披露： 催化剂观察及STV多空预测：花旗研究也可能发布催化剂观察或STV多空预测，以表明分析师预期在特定30或90天期限内，由于一个或多个具体的短期催化剂或事件影响公司或市场，股价将（上涨/下跌）。当分析师高度确信股价将受到影响时，将发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空预测将在指定的30/90天期限结束时自动到期。如果股价表现（以收盘价计算）超出预测方向15%（除非分析师覆盖），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，在已发布的研究报告中移除催化剂观察或STV预测。催化剂观察/STV多空预测可能与股票的基本股权评级不同，后者反映了对更长期绝对回报的预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV上涨预测对应买入建议，而催化剂观察/STV下跌预测对应卖出建议。未分配至催化剂观察上涨、催化剂观察下跌、STV上涨或STV下跌的任何股票均被视为催化剂观察/STV无观点。根据FINRA评级分配披露规则，我们将催化剂观察/STV无观点对应于我们催化剂观察/STV多空评级系统中的持有评级。然而，我们重申，我们不认为无观点是一种建议。对于所有催化剂观察/STV多空预测，存在催化剂及关联股价变动未能如预期实现的风险。 研究员关联方 / 非美国研究员披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国的研究分析师（即除被认定为受雇于花旗全球市场公 司（Citigroup Global Markets Inc.）之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册/获得资格。此类研究分析师可能不是会员机构的关联人士（但受雇于会员机构的关联公司），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 其他披露 所提及建议中仪器的价格（如有）均为该仪器主要市场前一交易日的收盘价，除非另有说明。 该公司在全球100多个国家经营多家业务，Citibank很可能与目标公司存在商业关系。由该机构推荐、提供或出售的证券：(i)未由联邦存款保险公司投保；(ii)不是任何受保险的存款机构的存款或其他债务（包括花旗银行）；以及(iii)受投资风险影响，包括投资本金可能损失的风险。该产品仅用于信息目的，并非购买或出售证券的要约或招揽。购买该产品中提及的证券的任何决定都必须考虑该证券的现有公开信息或任何注册招股说明书。尽管信息来源于该机构认为可靠的来源，但我们不保证其准确性，它可能不完整且经过精简。然而，该机构已采取一切合理措施来确定该产品“重要披露”部分中披露的准确性和完整性。该机构的研究部门已从本产品中提及的目标公司（包括但不限于与目标公司管理层进行讨论）获得协助。该机构政策禁止研究分析师向目标公司发送研究草案。但是，应假定该产品的作者在发布前已与目标公司进行讨论，以确保事实准确性。关于ESG（环境、社会、治理）因素的声明和观点通常基于受影响公司或其他公开新闻的公开声明，作者可能未独立核实。ESG因素是投资者在做出投资决策时可以选择考察的一个因素。所有意见、预测和估