东北证券化工与北美商业航天行业研究纪要

发布时间：2026-08-05 一、核心要点 1. 化工行业：东北证券玉杰分享氯碱-PVC产业链逻辑，原料含煤炭、原盐等，氯碱属高耗能行业，电力成本占烧碱成本60%，氯与烧碱价格负相关，PVC下游关联地产、软制品及新能源应用，海外出口为需求拉动因素。 2. 烧碱分析：需求端增速3-4%，氧化铝为最大下游，新能源为增量，海外出口占比近10%，2024-2025年出口增速超30%；供给端产能5000多万吨，行业集中度低，2026年有新产能投放，供需格局未改善但价格处于低位、下跌空间有限，双碳产能收缩等政策或支撑价格。 3. PVC分析：需求端地产影响消费量，光伏背板、电线电缆等新能源场景对冲地产下滑，2025年海外需求拉动超40%，2026年无新产能，2027-2028年有投放；供给端高汞催化剂PVC被淘汰，无汞技改存在时间与成本压力，价格低位致部分企业亏损、跌无可跌。 4. 投资标的：看好新疆中泰化学、新疆天业，二者PB处于低位，周期底部有修复空间，中泰化学2024年二季已扭亏，成本端压力下烧碱价格或仍承压，PVC有望受益于政策或行业事件催化。 5. 北美商业航天：研究核心为参考国内产业发展，SpaceX 2026年二季度数据靓丽，北美商业航天崛起源于美国航天技术沉淀、政府退居幕后催生市场化竞争、应用端闭环，现阶段Starlink用户破千万，商业模式可行，发展历程分四个阶段，对标互联网产业处于类比发展关键阶段、应用空间广阔。 二、北美商业航天补充要点 1. 美国商业航天领域：民营公司如SpaceX、萤火虫、洛克达因等抢占美国国家航空航天局（N ASA）及国家安全项目订单；NASA项目含探月、火星工程，计划2030年搭建月球基础设施，2032年后实现半永久驻留，2029年前后将启动月球氦三相关微型核反应堆、机械臂等设施大额招标 ；国家安全代表项目星链计划预算达万亿美元级，2025年4月该项目70%订单从波音等军工巨头转向民营商业航天公司，推动美股商业航天主声浪开启，民营商业航天公司将受益于稳定政府现金流快速成长。 2. 发展阶段类比：互联网1994年商用浏览器问世、光纤成本下降开启商业化对应商业航天2015年可回收火箭市场化启动；互联网2000年资本开支、长期亏损后2009年商业化落地对应商业航天2025年规模化盈利的星链；互联网商业化后电商、社交、AI等应用爆发对应商业航天预计2030年前后迎来应用爆发窗口。 3. 产业链三层结构及投资机会：基础设施层对应互联网光纤、路由器，核心为可回收运载火箭、标准化卫星，当前卫星发射成本从每公斤数千美元降至数十美元，低轨卫星造价压缩至50万美元，规模效应下发射、运维成本可摊薄，受益于技术迭代、规模化部署；平台层对应互联网云计算，核心为星链、OneWeb等卫星星座，具备通信、遥感、导航等功能，为下游提供基础支撑，受益于卫星性能升级带来的卫星通胀环节；应用变现层对应互联网SaaS，当前手机直连卫星是未来1-2年确定性核心趋势，按2025年全球88亿张SIM卡、5%渗透率测算，该市场空间达528亿美元，10%渗透率下达千亿美元量级。 4. 定价与投资方向：商业航天企业前期需巨额资本开支，常处亏损状态，市场主要用市销率（PS）定价，核心关注营收增速（增速越快估值溢价越高）、收入质量（北美商业航天公司重点看积压订单结构，政府占比高则未来5-10年现金流更稳定，一次性C端收入会导致估值折价）；北美火箭通胀逻辑接近尾声，可回收高运力阶段已过，火箭需求将逐步饱和；卫星平台搭建是第一阶段，卫星数据服务是第二 阶段，该业务类似早期电商、搜索引擎，客户粘性形成后将带来稳定现金流，逐步转变为太空公用事业服务属性业务。 5. 长期展望：2030年后（约5-10年后），算力卫星、小行星采矿、深空探索等商业化阶段将逐步到来；本次为北美商业航天研究第一篇框架分享，后续将发布第二篇分析报告。三、风险与关注 1. 化工行业：氯碱-PVC行业2026年新产能投放会影响供需格局，无汞催化剂技改存在时间与成本压力，地产需求下滑或对PVC消费带来持续压力，烧碱海外出口增速或受海外需求波动影响。 2. 北美商业航天：美国商业航天订单受NASA项目进度、国家安全需求调整影响存在不确定性，手机直连卫星等应用市场开拓存在技术推广、用户接受度等风险，卫星数据服务的客户粘性培育过程存在不确定性。 3. 整体：化工与商业航天行业研究均处于推进阶段，后续数据跟踪及事件催化效果需持续关注。