中泰军工商发深度电话会：全球景气高国产自主可控提速

发布时间：2026-08-05 一、核心要点 1. 本次是中泰证券中泰军工两机产业系列电话会，聚焦商用航空发动机（商发）深度研究，助力投资者把握投资机会，明确商发是十四五重点投资方向。2. 军用航发量产突破推动先进战机批产，为产业链基本面改善奠定基础，国产商发并行批产可弥补国产民用航空短板，具备高投资价值。3. 全球民用航空供应链供不应求，需求旺盛，国产商发主力型号技术突破进入关键节点，产业发展确定性高、前景广阔。4. 航发板块此前大幅调整，核心资产股价处于历史底部区间，配置时机显现，后续将持续推出细分赛道电话会。 二、全球商发前装市场情况 1. 未来10年全球商发前装市场以LEAP系列等单通道机型驱动交付量提升，民航机队规模将从2025年3万架增至2036年4.1万架，复合增速3%，窄体机增速超4%。 2. 窄体机主力发动机为CFM的LEAP系列（未来10年交付超2.4万台）、普惠1000G系列，宽体机主力为Trent系列（交付超3000台）、GE9X系列（交付超2300台）。3. 2025年LEAP系列占比11%，2036年升至36%；CFM56系列占比将降至56%，普惠1000G系列占比升至16%。4. 全球商发供需缺口突出，2025年LEAP交付约1800台，2028年预计达2500台；2025年全球民用飞机积压订单超1.7万架，发动机产能是飞机交付核心瓶颈。5. 海外核心零部件（锻铸件）龙头产能偏紧，PCC、HOWMAT在相关领域份额超7-8成，PCC占盘件40%+、HOWMAT占环件较高份额。6. 海外龙头资本开支保守，HOWMAT2025年资本开支约4.5亿美元，2026年预计4.5-4.9亿美元，PCC资本开支亦偏克制，产能扩张滞后于需求。7. 海外龙头产能扩张慢的原因：核心设备定制化，下单到交付需2年，产线落地加认证周期超2年；熟练工业人才缺口大；管理层受疫情后固定资产减值影响，扩产积极性低。 三、全球商发后市场情况 1. 商发后市场规模庞大，全生命周期维护费用至少为新机采购的4倍，维修费用占飞机维修费一半左右。 2. 未来10年全球商发后市场需求预计达6890亿美元，CFM、GE航空等龙头占主要份额，维修成本集中在热端部件，叶片占维修成本49%，热端部件合计占比约45%。3. 新一代发动机进入后市场快速增长周期，2025年商发后市场需求超预期，源于LEAP等发动机耐久性低于预期、关键备件短缺。4. 未来10年LEAP系列在后市场占比将从4%升至24%，成为最大增量来源，新一代发动机技术壁垒高，供应链集中，维修产能瓶颈将日益凸显。四、国产商发展望 1. 未来20年全球新交付客机货机超4万台，对应发动机需求超9万台，市场规模约1.7万亿美元；中国发动机需求超2万台，市场规模约3600亿美元，国内年均需求超1000台。2. 国内在役发动机以CFM56系列为主，占比58%，LEAP系列占比13%，全球商发市场为 寡头垄断格局，干线由CFM、GE、普惠、罗罗主导。3. 国内商发总体设计制造单位为中国航发商发，规划长江1000系列（窄体机）、长江2000系列（宽体机）。4. 长江1000A：2022年完成工程机研制，2023年完成科研试飞，处于适航认证阶段，预计2027年下半年获型号合格证（TC证），2028年获生产合格证（PC证），2030年左右进入大批量装机阶段。 五、商发产业链与国内标的 1. 商发价值拆分：部件维度风扇及外机匣占36%、高低压涡轮占35%；零部件维度叶片占29%、盘轴件占16%、机匣占14%。2. 产业链构成：上游高温合金、钛合金，中游锻铸造、控制系统，下游主机厂，与军发高度重叠。3. 重点国内标的：航发动力为航发主机龙头，旗下西航莱特承接长江项目热端部件，沈阳黎明配套压气机；航发控制为控制系统龙头，是长江1000控制系统唯一供应商；航发科技为短舱核心供应商，2025年商发项目营收5亿元，同比增近4倍；航宇科技为环锻件核心供应商，国内唯一获四大航发商同步验证企业，2025年为中国商发金牌供应商；航亚科技为精锻叶片核心标的，配套赛峰、罗罗、GE及国内长江系列；华星科技为碳化硅（陶基复材）核心供应商，长江系列相关构件基本独供。六、风险与关注 1. 商发适航认证及批量装机进度不及预期；2. 全球商发产能扩张进度不及预期；3. 行业需求复苏节奏慢于预期；4. 核心零部件海外垄断格局短期难以打破。