自主可控真空器件发力“新半军”

华西军工团队2023年9月10日国力股份：自主可控真空器件发力“新半军”请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明证券研究报告|公司深度研究报告首席分析师：陆洲SAC NO：S1120520110001邮箱：luzhou@hx168.com.cn 核心逻辑国内电子真空器件龙头，下游覆盖广阔。公司深耕电子真空器件领域二十余年，已建立完整的电子真空器件核心技术平台，自主掌握研发和生产的全部环节，产品包括高压真空继电器、陶瓷高压真空电容器、陶瓷真空开关管、高压直流接触器、交流真空接触器等，下游覆盖能源汽车及充电设施、半导体设备、航天航空及军工、光伏风能及储能等行业。22年营收7.0亿元（同比+37.53%），归母净利0.85亿元（同比+17.01%）；23H1营收2.89亿元（同比+3.58%），归母净利0.28亿元（同比-10.39%）。新能源：需求扩大&政策支持，构筑业绩安全垫。新能源车及充电设施：公司高压直流接触器产品主要用于主回路控制、预充回路控制和充电控制，解决了传统继电器不能适应新能源汽车及快速充电设备高电压的问题。公司已与宁德时代、孚能科技、汇川技术等企业建立合作关系，并已进入上汽通用、蔚来汽车、吉利汽车等厂商的合格供应商体系。20-22年该业务收入为1.16、1.84、3.01亿元，复合增速61.1%。据立鼎产业研究院，公司市占率约8%，我们认为该业务主要跟随新能源行业整体需求增长而增长。我们预计23-25年电车和充电桩所需直流接触器规模近200亿元。风光储：公司交流接触器应用于光伏逆变器、风电变流器等，直流接触器应用于光伏、风电及储能电路系统中，用以保护电路、防漏电、提升电路寿命。公司目前已陆续配套英杰电气、重庆大全泰来电气有限公司、新风光等新能源厂商设备。在风光储领域，公司20-22年收入为1371、2962、5247万元，复合增速达95.6%。我们预计23-25年光储用交流接触器需求近10亿元。半导体：国产替代加速，长期成长可期。公司是国内半导体设备电子器件发展较早的供应商之一，主要生产用于半导体设备中射频电源的真空电容器及真空继电器，产品性能参数等方面与国外竞争对手基本相当。国外主要客户包括Arrow Electronics、ADTEC Plasma Technology、ABB等，国内主要客户包括北方华创、中微半导体、国家广播电视总局等。据公司可转债募集说明书，2022年，华为技术成为公司第五大客户，销售收入2087万元。我们认为，公司产品高度稀缺，有望深度受益半导体产业国产替代进程，随产品陆续通过验证、检测，迎来大批量状态，半导体业务将成为公司业绩的核心支撑。我们预计半导体领域真空电容器年需求约8~42亿元。2 核心逻辑军工：固态配电技术突破+型号放量，中短期增长性凸显。公司是军用真空器件先行者。真空继电器是电源控制、通信系统的基础核心电子元器件，公司产品在军用短波通信、超视距雷达等重点工程上得到使用，主要应用领域还包括空间和卫星应用等。小型化、轻型化的电子真空产品能够帮助整机设备减轻启动及行进重量，增大关键任务功能单元空间，因此能在整机产品体积、重量设计及参数分配中获得竞争优势。同时，在飞机全电化趋势下，固态配电技术成为未来主流。投资建议：公司是国内电子真空器件龙头厂家，产品稀缺性、技术壁垒较强。新能源下游稳定增长构筑业绩安全垫；军工业务随固态配电技术突破叠加新机放量，中短期增长性凸显；半导体业务随国产替代进程加速，长期成长可期。预计2023-2025年公司营业收入分别为8.74/12.59/17.02亿元，归母净利润1.06/2.10/3.32亿元，EPS分别1.11/2.19/3.46元。对应2023年9月8日60.27元/股收盘价，PE分别为54/28/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：新能源汽车应用领域下降风险、下游应用领域拓展风险、海外市场销售风险。3财务摘要2021A2022A2023E2024E2025E营业收入（百万元）509 700 874 1,259 1,702 YoY（%）25.8%37.5%24.9%44.0%35.2%归母净利润（百万元）73 85 106 210 332 YoY（%）-47.2%17.0%24.6%96.8%58.3%毛利率（%）40.9%38.8%38.7%39.7%40.8%每股收益（元）0.94 0.90 1.11 2.19 3.46 ROE7.7%8.3%9.6%15.9%20.2%市盈率64.12 66.97 54.26 27.57 17.41 资料来源：Wind，华西证券研究所，对应2023-9-8股价 目录401 国内真空电子器件龙头02 新能源：需求扩大&政策支持，构筑业绩安全垫03 半导体：国产替代加速，长期成长可期04 军工：固态配电技术突破+型号放量，中短期增长性凸显05 投资建议及风险提示 01国内电子真空器件龙头5 1.1 国内电子真空器件龙头，下游覆盖广阔深耕电子真空器件领域二十余年，经验、技术积累深厚。国力股份前身昆山国力真空电器有限公司于2000年成立，2021年9月在上交所科创板成功上市。公司深耕电子真空制造领域，历经二十多年的发展和积淀，建立了完整的电子真空器件核心技术平台，积累了丰富的工艺研发和产品设计制造技术体系，自主掌握研发和生产的全部环节。产品包括高压真空继电器、陶瓷高压真空电容器、陶瓷真空开关管、高压直流接触器、交流真空接触器等。近年来公司不断拓展电子真空器件应用场景，下游覆盖能源汽车及充电设施、半导体设备、航天航空及军工、光伏风能及储能等行业。6国力股份产品一览资料来源：Wind，公司公告，华西证券研究所类别主要产品具体介绍应用领域继电器真空继电器是一种密封的高压直流负载通断器件，主要用于新能源汽车电池主回路控制、预充回路控制和充电控制，解决了传统继电器不能适应新能源汽车及快速充电设备高电压的问题新能源汽车及充电设施、航天航空及军工接触点组用于生产直流接触器，是直流接触器的核心部件新能源汽车及充电设施真空继电器是一种控制电路的重要电子真空器件，具备处理高功率的能力，能在高频、高压、大电流等苛刻条件下工作航天航空及军工、半导体设备制造电路开关交流接触器是一种交流电路开关器件，多用于电力开断和控制电路，承载的电流很大，带有过流或接地保护功能，可频繁的通断电路、以小电流控制大电流，主要应用于柔直输配电、高压变频及光伏逆变器等领域光伏风能及储能、传统能源真空开关管是用于真空交流开关的重要器件，借助真空优良的绝缘和熄弧性能，实现电路的关合或分断，能迅速熄弧并抑止电流，主要应用于快速保护电力线路、实现带电分闸，是交流接触器的主要组成部分传统能源电容器真空电容器是一种真空密封的高电压电容器，产品具有耐压高、承载电流大、损耗小、寿命长等特点，在发射机的电路中用于频率的调谐以及滤波，在半导体设备应用中调节容量实现高频电源与负载阻抗的匹配以获得最大功率的输出航天航空及军工、半导体设备制造电子管大功率从闸流管是一种强放电的开关器件，能够在数百纳秒的时间内接通高达数千安培的大电流，从而形成强电流脉冲，通常作为脉冲功率开关应用于加速器、激光器等设备中安检、辐照、大科学工程大功率磁控管是高功率微波发生器件，能够将输入的直流高压电转化为高频、大功率微波输出到后端负载，应用于加速器系统、微波加热系统、工业辐照系统等安检、辐照大功率速调管是高功率微波放大器件，是粒子加速器的核心电子器件，具有高增益、高脉冲功率等优点，广泛应用于高能加速器、核聚变研究试验设备、航空监控雷达等国家重点领域辐照、大科学工程 1.2 股权结构清晰，管理层产业经验丰富7国力股份主要控股参股公司分析资料来源：公司官网，公司公告，华西证券研究所公司名称主营业务功能定位总资产（万元）净资产（万元）净利润（万元）国力源通直流接触器等新能源汽车、充电桩等新能源配套领域业务平台34320.38 8707.85 808.46瑞普电气交流接触器等对接传统能源领域和高压柔直输变电领域的业务平台，解决客户衍生服务需求14218.44 5655.99 806.24国力电子大功率速调管、大功率磁控管等真空有源器件真空有源器件的生产与销售平台3028.51 1754.53 205.89国力研究院大功率速调管、大功率磁控管等真空有源器件推动电子真空在相关产业的延伸应用，解决国家大科学工程、辐照等领域对电子真空器件的应用需求短板8446.94 5585.49 27.76医源医疗医疗影像设备用球管及其应用产品逐渐剥离20210.752458.93-4321.84俱全电子医用CT球管厂房建设和生产配套医用CT球管业务产业化基地4745.78 4937.23 8.47公司股权结构图（截至23年半年报）管理层产业经验丰富，与公司绑定深厚。公司实控人、控股股东为董事长尹剑平，其直接持有公司27.62%股份，通过国译投资间接控制公司6.05%的股份，合计控制公司33.67%的股份；总经理黄浩、核心技术人员覃奀垚、董秘张雪梅、监事殷琴、朱文娟、李清华、财务总监李平等核心人员均通过国译投资持股平台间接持有公司股份，绑定深厚。尹剑平、黄浩、覃奀垚均曾在国营第八九七厂任职，在电子真空领域有多年研发经验，公司技术实力有所保障。公司下属四家控股子公司（围绕电子真空产品布局），两家参股公司（围绕医疗CT球管布局，已部分剥离）。 8公司22年限制性股票激励计划情况资料来源：公司公告，华西证券研究所股权激励带动员工积极性，给出中短期发展目标。公司于2022 年5 月公司发布股权激励计划，以27.685元/股的价格向董事、高级管理人员、核心技术人员等合计101人（占公司员工人数的12.2%）授予144.95万股，占总股本的1.52%。激励方案将分年度对公司业绩进行考核，2022-2024 年作为考核年度，公司需要满足营业收入或净利润增速目标之一：以2021 年营业收入和净利润为基数，（A）2022-2024年营业收入目标增长率分别为30%、69%、119.7%；（B）2022-2024 年净利润目标增长率分别为22%、44%、72.8%。1.3 股权激励带动员工积极性，给出中短期发展目标授予对象董事、高级管理人员、核心技术人员等101人授予价格27.685 元/股限制性股票数量144.95 万股占总股本比例1.52%归属期自首次授予之日起12个月、24个月、36个月后一年首次授予日2022年6月10日净利润增长率目标值，（A）2022-2024年营业收入目标增长率分别为30%、69%、119.7%；（B）2022-2024 年净利润目标增长率分别为22%、44%、72.8%费用摊销计划2022/2023/2024/2025年分别摊销1137.47/1760.89/700.30/210.55万元姓名职务获授数量（万股）占授予总量的比例占总股本的比例尹剑平董事长、核心技术人员3.132.10%0.03%黄浩董事、总经理、核心技术人员6.254.19%0.07%覃奀垚董事、核心技术人员6.264.19%0.07%张雪梅董事会秘书4.072.73%0.04%胡滨核心技术人员2.51.68%0.03%贾冰冰核心技术人员2.191.47%0.02%李永明核心技术人员3.132.10%0.03%王少哲核心技术人员1.561.05%0.02%董监高及核心人员获授情况 1.4 多元业务驱动公司业绩稳健增长92014-2022年公司营收情况2014-2022年公司利润情况-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%-4000-200002000400060008000100001200014000160002014201520162017201820192020202120222023Q1归母净利润（万元）归母yoy(%)-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0123456782014201520162017201820192020202120222023Q