消费缘何从咆哮到寂静：2026年8月3日深度解析

国泰海通证券食品饮料与美装团队专题电话会议纪要 主题：消费缘何从“咆哮”到“寂静”？——2026年8月3日深度解析 本次会议由国泰海通证券食品饮料与美装团队主讲，聚焦消费行业近十年结构性变迁，系统梳理2019年以来消费基本面演变逻辑、机构持仓剧烈调整动因、当前估值所处历史位置，并前瞻性研判未来投资机会。会议内容严谨务实，数据详实，核心结论具有强时效性与实操参考价值。 一、消费基本面：从“疫情扰动—报复性修复幻觉”到“低速收敛新常态” 2019年疫情前，社零总额维持6%–8%的稳定个位数增长；2020年受疫情冲击，消费序列被彻底打断，呈现“大起大落”。2023年疫情放开初期，市场普遍预期“报复式修复”，但该效应仅持续一个季度（2023年一季度），二季度起即显著放缓，此后连续两年均呈现“一季度高、二季度回落”的规律性疲软。节假日消费动能持续弱化——春节消费尚存韧性，端午、中秋等次级节庆拉动效应明显衰减，折射居民消费力实质性承压。 核心制约来自“量”“价”双维度： 量端承压：中国总人口已于2021年达峰；15–64岁主力消费人群占比由高峰期约75%降至当前约68%–69%，绝对消费人口规模与结构红利同步收缩；价端通缩：CPI食品项自2023年下半年起持续负增长，2026年二季度仍为负值（明确点出“今年CPI食品价格为负”），全行业陷入价格内卷；叠加房地产价格全国性、持续性下行——居民家庭资产中房产占比虽由2021年69%降至2025年约55%，但仍为第一大资产，房价下跌直接导致居民资产负债表收缩，严重抑制高端及耐用消费品需求。 由此形成“需求偏弱+供给内卷”共振，价格成为未来传统消费唯一可持续驱动力。会议强调：“中国社会消费品零售总额与美国已基本相当，但美国消费量并非中国的四倍，差异核心在于价格水平——中国价格仍有巨大提升空间。”因此，价格驱动的结构性升级（而非单纯销量扩张）将成为传统消费下一阶段核心增长逻辑。 二、机构大幅减持：持仓比例创历史极值，白酒跌穿1%警戒线 受2026年二季度消费数据疲软及科技板块强势分流影响，公募基金对消费板块持仓出现断崖式下滑： 食品饮料行业整体机构持仓单季度下降2.4个百分点，至1.49%，降幅仅次于电力设备与生物医药；白酒子行业持仓单季度骤降近2个百分点，跌破1%（实际为0.95%左右），为2014年Q1（0.57%）以来最低水平，且考虑到2016–2021年消费长牛背景下持仓中枢大幅抬升，当前0.95%的实际配置强度甚至低于2014年低点；前十大主动型消费主题基金中，仅1只持有白酒超26.9亿元（占其白酒持仓一半以上），其余基金白酒持仓普遍低于6.6亿元，第15名后基本清零（持仓比例趋近于0.0x%）。 三、估值水平：已进入历史超级底部区域 截至2026年8月初： 白酒板块估值处于历史约15分位，调味品板块约12分位，为2012年有数据以来最低区间之一，仅略高于2013年末–2014年初极端时期；头部龙头公司（如海天味业、农夫山泉、东鹏饮料、伊利股份）A/H股估值普遍跌至20倍PE以内，部分港股标的已触及历史估值下限；对比历史，这些具备全球竞争力的公司此前保守估值中枢为30倍，常态在40倍以上，当前估值腰斩属深度超跌；互联网板块估值亦跌至历史约15.57分位，同样处于极度低位。 四、未来投资机会：三大确定性方向 1.价格回升驱动的传统消费修复：若CPI食品项于2026年下半年转正（核心催化：三季度后猪价同比拖累消退+四季度消费旺季+成本推动型通胀显现），叠加房价企稳，传统消费将迎来“业绩+估值”双击； 2.新消费结构性爆发：围绕“情绪消费”（香氛、潮玩、国货美妆）与“健康消费”两大主线，新品类创新周期虽具不确定性（或现“大年/小年”交替），但需求刚性明确； 2025–2026年香氛品类应用场景已从“卧室香薰”快速拓展至办公、车载、母婴等多元场景，渗透率加速提升； 3.服务业崛起趋势不可逆：餐饮增速持续跑赢商品零售，线上零售增速长期高于线下，服务消费占比提升是成熟经济体共性规律，中国仍处上升通道。 现场问答（根据录音内容整理） Q1：为何说当前白酒持仓0.95%比2014年0.57%更悲观？ A1：2014年处于行业深度调整初期，后续迎来长达7年长牛；而当前是在经历完整景气周期后，叠加宏观预期转向悲观，机构配置意愿系统性坍塌，行为更具“终局思维”，故实际悲观程度更深。 Q2：成本推动型通胀能否有效支撑消费股估值？ A2：虽不及需求拉动型通胀可持续，但成本上行将加速中小企业出清，头部企业市占率提升确定性增强，其定价权与抗风险能力凸显，“确定性溢价”有望率先修复。 Q3：AI对就业冲击是否真会压制长期消费信心？ A3：短期阵痛存在，但AI催生的新职业（如提示词工程师、AI训练师、垂直领域应用开发）已在增加；历史上每次技术革命均伴随就业结构重塑而非总量萎缩，对消费的压制不宜过度线性外推。 Q4：如何看待当前消费板块与科技板块的风格切换？ A4：本轮科技领涨本质是资金在“弱现实”下的确定性追逐，属阶段性现象；当消费基本面信号（如CPI转正、地产销售企稳）明确出现，资金将回归盈利扎实、现金流充沛的消费龙头，风格再平衡概率极高。 （全文约1,860字）