化工物流龙头，半导体业务开拓第二成长曲线

密尔克卫（603713.SH）物流 2026年08月05日 证券研究报告/公司研究简报 评级：买入（首次） 分析师：王芳执业证书编号：S0740521120002Email：wangfang02@zts.com.cn分析师：杨旭执业证书编号：S0740521120001Email：yangxu01@zts.com.cn分析师：李雪峰执业证书编号：S0740522080004Email：lixf05@zts.com.cn 报告摘要 密尔克卫是国内领先的化工供应链综合服务商，提供以货运代理、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务，并基于综合物流服务向化工品分销服务延伸，逐步形成化工品及新能源行业物贸一体化服务。公司开拓半导体物流业务作为第二成长曲线。 总股本(百万股)159.61流通股本(百万股)159.61市价(元)60.80市值(百万元)9,704.08流通市值(百万元)9,704.08 化工物流行业当前格局较分散，缺乏综合型龙头公司。公司作为化工物流综合型供应商，具有丰富的上下游产业链资源，行业竞争力强。对标欧美，中国化工物流行业正处于整合转型期，未来龙头并购数量和市占率将持续提升。密尔克卫作为行业龙头，我们认为未来市占率有1倍以上提升空间。 化工行业经过过去两年相对低潮正迎景气新周期，化工物流供应商有望迎来量价齐升的业绩高速释放器。中国化工品价格指数21-22年处于高位，行业景气度较高；23-25年价格持续走低，行业供需结构较差。自26年3月以来，受美伊冲突导致的油价中枢上移，化工品的价格中枢将有所上升、行业利润改善，有望迎来新的景气周期。 半导体物流打造第二成长曲线，有望带动公司26年收入增速从10%提升至18%。中国半导体行业市场空间大，增速快，2026年中国半导体市场规模预计同比增长92.9%，达8120.8亿美元，快速发展的半导体行业催生半导体物流的蓬勃发展。据indexbox预测，2025年全球半导体物流市场规模预计600-750亿美元，我国作为半导体产业重要市场，物流行业空间广阔。 半导体物流具有高标准，强技术壁垒，高时效性与周转率三个特点。相比传统物流行业利润率与周转率均较高。我们认为，半导体物流行业广阔的市场空间和强盈利能力赋予了行业良好的商业模式。参照欧美，当前物流行业与物流巨头主要的增长点均在半导体物流上。 相关报告 公司进军半导体物流行业具有显著政策和资源优势：危化品运输的政策壁垒与园区资源优势；逆向物流能力增加了服务完整度与盈利弹性。我们预计公司半导体物流业务25-27年均复合增速约99%。 盈 利 预 测 、 估 值 及 投 资 评 级 ：我 们 预 计 公 司26/27/28年 的 营 业 收 入 分 别为157.3/178.9/198.7亿 元 ， 归 母 净 利 润 分 别 为8.0/10.1/11.6亿 元 ， 当 前 市 值 对应26/27/28年PE分别为12.1x/9.6X/8.4X，首次覆盖给予买入评级。 风险提示：地缘政治风险；下游化工行业市场风险；安全经营风险；第三方数据失真与市场规模测算偏差风险；研报使用信息更新不及时风险。 内容目录 一、化工物流细分领域龙头，全链条服务能力塑造客户粘性....................................3 二、业绩稳健增长，看好化工新周期业绩释放..........................................................5 2.1公司近五年营收和业绩稳健，26Q1维持稳健经营.......................................52.2化工迎新景气周期，看好公司业绩释放........................................................5 三、并购整合与龙头市占率提升是化工物流业未来趋势...........................................6 3.1复盘欧美物流业龙头，当前中国正处于并购整合期......................................63.2龙头整合并购带来市占率提升，看好公司市占率长期提升逻辑...................6 四、老树开新花——半导体物流为迅猛第二成长曲线...............................................7 4.1半导体行业今年蓬勃发展，万亿市场动能强劲.............................................74.2半导体行业景气度提升带来半导体物流行业的历史性机遇...........................84.3半导体物流高净利、高周转，商业模式好.....................................................94.4海外物流巨头当前新的增长点在半导体物流，映证景气度.........................104.4公司切入半导体物流的政策和资源优势......................................................10 五、盈利预测............................................................................................................11 六、风险提示............................................................................................................13 图表目录 图表1：密尔克卫客户积累丰富，数量超万家.........................................................3图表2：公司化工行业全链条覆盖，综合性强.........................................................4图表3：公司化工客户结构良好，业务多元.............................................................4图表4：公司2021-2025年营收及同比增速............................................................5图表5：公司2021-2025年扣非归母及同比增速.....................................................5图表6：化工品价格当前处于近五年均值以上，行业有望迎来景气周期.................5图表7：2023年全球前五化工物流企业并购量占全年并购量70%.........................6图表8：全球top50物流龙头五年时间通过并购使市占率从30%提升至40%........7图表9：中国半导体行业26年市场规模接近翻倍增速............................................7图表10：26H1各行业利润增速中电子制造业居于相对领先地位...........................8图表11：中国AI大厂2023-2025年资本开支增长数倍（单位：亿元）................8图表12：半导体物流贯穿全产业链，壁垒较高.......................................................9图表13：物流巨头德国邮政半导体物流25年的收入增速超过200%...................10图表14：物流巨头德迅2030年战略规划把大型AI供应商列为关键增量............10图表15：公司分业务盈利预测...............................................................................12图表16：可比公司估值表（数据截至2026年8月4日）....................................12 一、化工物流细分领域龙头，全链条服务能力塑造客户粘性 密尔克卫是国内领先的专业智能供应链综合服务商，提供以货运代理、仓储和运输为核心的一站式综合物流服务，并基于综合物流服务向化工品分销服务延伸，逐步形成的化工品及新能源行业物贸一体化服务；公司各板块服务环环相扣，互相协同发展，满足线上、线下不同行业、不同区域、不同规模的客户多样化的需求。公司自成立以来，坚持在主航道内深耕细作，始终致力于为客户提供全球范围内化工品一站式全供应链解决方案。 通过20多年的行业运营，公司已与国内外众多著名化工企业形成长期合作关系，包括巴斯夫集团、陶氏集团、阿克苏集团、PPG工业、佐敦集团、阿科玛集团、万华化学、艾郎集团、索尔维集团、埃克森美孚、天合光能、阿特斯阳光电力集团、中芯国际等全球最著名的跨国化工企业。公司紧跟市场发展，积极挖掘客户需求，与主要客户的合作不断深入，业务规模和合作范围不断扩大。同时，行业龙头企业作为公司核心客户，对公司的市场扩展起了良好的宣传和示范作用，公司客户数量逐年增加，截至2025年末，公司有效客户数量已超万家。 公司始终围绕客户需求，提供高质量的服务体系，逐步形成了以化工品物流及交易为一体的企业全周期经营的服务链条。随着单一行业周期性波动的逐步加大，公司积极开拓下游行业市场，为各垂直行业龙头企业提供解决方案，将服务领域拓宽至新能源、芯片半导体、危废等领域。 来源：公司投资者PPT，中泰证券研究所 物流企业分三类：运输型、仓储型和综合型，前两者业务功能主要涉及运输、仓储等单个物流环节的服务集成；综合型物流企业需要从事多种物流服务，主要包括为客户提供运输、仓储、货运代理、配送、物流加工、信息服务，可以为客户制订系统化的物流解决方案、提供综合物流服务及其增值服务。 公司是化工行业综合型物流供应商。提供从客户端到用户端的物流全环节专业服务。涵盖揽货、订舱、托运、仓储、包装、装/卸货、中转、分拨以及办理报送报检、货物保险等。此外，公司还开展部分化工品分销业务，主营业务涵盖了化工行业上下游全产业链，综合性和专业服务能力很强。 公司专业从事化工供应链服务，一方面以重资产为主的仓储和运输业务，作为国内基础物流支撑，配合货运代理业务为化工企业提供一站式物流解决方案；一方面逐渐打造化工品线上和线下相结合的交易平台，链接供应链上下游客户，并以公司扎实的物流服务，保障交易双方货物安全、及时、准确的交付。通过从综合物流向供应链贸易业务的纵向延伸，公司各版块服务环环相扣，互相协同发展，为客户提供更全面的化工供应链服务，以满足化工行业客户多样化的物流需求。 来源：公司招股书，中泰证券研究所 我们认为，公司20年在化工物流行业中积累了广泛的上下游客户资源和深厚的服务经验，其综合性、强交付能力已经使公司成为化工品物流细分行业龙头。客户结构好，客户粘性强。 二、业绩稳健增长，看好化工新周期业绩释放 2.1公司近五年营收和业绩稳健，26Q1维持稳健经营公司2021-2025年营收CAGR为11.4%，扣非归母净利润CAGR为8.8%， 整体保持稳健增长。26Q1继续延续这一趋势，营收同比增速为12.02%，归母净利润增速为7.07%。除2023年受疫情放开导致的供应链扰动影响，2021-2025年业绩均持续稳健增长。我们认为，这反映了公司良好的经营能力与持续巩固的行业地位。 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 2.2化工迎新景气周期